融创并购被指"捡漏"　花钱买项目难破发展瓶颈

继布局并购绿城集团、佳兆业集团等问题公司之后，融创中国（01918.HK）与公司董事长孙宏斌再度出手，这一次，目标是陷入危局的江苏首富祝义财和祝氏创立的雨润集团。

今年9月8日，融创中国宣布与雨润集团签订协议，进行战略合作。但这次合作很快就因融创嫌交易"费事"而改由其大股东、孙宏斌全资控股的融创国际接手。

作为一家大型综合性民营企业，雨润集团的业务涉及食品、地产、商业、物流、旅游、金融和建筑7大领域。谈及此次合作，孙宏斌对雨润的中央商场、农产品交易和物流、物流3大板块的"钱景"表现出极大兴趣。

不过市场人士并不看好这次合作，认为融创国际与孙宏斌更多是看中了雨润集团的优质地产项目，"最终极有可能是融创花钱买了雨润几个项目"。

事实上，不仅是雨润，包括此前的绿城和佳兆业在内，融创中国的并购总是难逃"花钱买项目"之窠臼——热衷拿项目，而轻视债权人的利益。这种做法因"乘人之危"而饱受争议，亦让空有大把资金却缺乏土地和项目的融创中国难以突破发展瓶颈。

强势介入，突然转舵

9月8日，融创中国发布公告称，与雨润集团订立合作协议，进行一系列战略合作。双方的协议主要包括"双方与雨润集团债权人共同商讨雨润集团的相关债务问题"、"在满足相应条件的前提下，融创中国向雨润集团提供全面支持"等3项内容。

从协议条款来看，双方只是达成初步合作意向。但一则附加条款显示了融创方面的强势："雨润集团及其关联方不得与其它第三方就战略合作协议范围内的任何事宜进行洽谈和接触，且不与任何第三方订立任何协议。"

除此以外，融创中国还宣布，同时在与雨润集团控制人的代表，"就其其它投资进行商讨，拟达成与以上战略合作协议内容类似的合作协议"。

公开资料显示，雨润集团是一家总部位于南京的大型民营企业集团，旗下的食品工业企业是中国最大的肉制品生产企业之一。雨润集团旗下拥有雨润食品（01068. HK）和中央商场（600280.SH）两家上市公司。

据媒体报道，今年3月，雨润集团董事长及实际控制人祝义财被检察机关采取监视居住措施。雨润集团一名内部人士向网易财经透露，祝义财的监视居住目前尚未解除。

而从8月起，雨润集团及祝义财持有的上市公司股权开始被债权人冻结。

就在融创中国发布与雨润集团进行战略合作的同一天，9月8日，雨润食品发布公告称，公司主要股东Willie公司正与独立第三方商讨战略合作事宜，内容涉及Willie公司可能被出售。Willie公司由祝义财及其妻全资控股。

9月18日，融创中国再度发布公告称，不再继续推进与雨润集团相关的潜在交易，原因是融创中国作为上市公司，要参与交易须履行冗长费时的审批程序，为审批程序需准备复杂文件，花费大量时间。

同时，融创中国的大股东Sunac International（融创国际，注册地位于英属维尔京群岛，由孙宏斌全资控股）有兴趣与雨润集团控股股东代表进行接触，洽谈战略合作的可能性。

9月19日，雨润集团与融创国际签署合作备忘录，"将展开全面深入合作"。

雨润集团与绿城、佳兆业类似，都是全国知名但一时陷入危机的企业。而孙宏斌此次的出手，亦与并购绿城、佳兆业时一样，均是一开始声势浩大，给人印象似乎准备全面重组被收购方，但最终的结果是否会重走前两次并购失败的老路，仍有待观察。

或瞄准雨润优质地产项目

据网易财经了解，在融创中国退出、融创国际跟进的背景下，市场各方均不看好孙宏斌全面介入雨润集团的可能性。

雨润集团目前在食品、地产、商业、物流、旅游、金融和建筑7大领域布局，以食品和地产为主。

在9月9日的投资交流会上，孙宏斌表示，"雨润有三个板块挺值钱。中央商场，自有商业地产的运营能力很强；农产品交易和物流方面，本身也是一种商业，收租金、佣金和管理费，跟房地产是一回事；另外就是保险（雨润集团系利安人寿第一大股东），以后跟房地产或许有协同"。

尽管孙宏斌极力推崇雨润集团的多元化业务，但市场关注的焦点仍在于雨润集团的房地产业务。

9月10日，瑞信将融创中国的评级下调至中性，认为融创中国介入雨润集团背离了其以往专注投资一、二线城市高素质房地产项目的初衷。

事实上，融创中国本身的业务焦点也是房地产。2015年的半年报显示，融创中国上半年营收为人民币54.42亿元，其中物业销售和物业管理收入占到营收的99.94%。鉴于此，孙宏斌是否真愿意介入雨润集团的商业地产、农产品交易和物流以及保险业务，仍有待观察。

中原地产研究咨询部总监宋会雍对网易财经表示，雨润集团虽然以农产品交易和物流名义拿下大量廉价地块，但这些以工业配套为目的的项目涉及土地变更使用性质，"不太对融创的胃口"。

反观融创中国此前涉足的绿城、佳兆业，与融创的项目定位均有一定契合，都有部分项目专注于一、二线城市的高品质住宅地产。

而雨润集团的房地产业务主要来自两大块：以江苏地华实业集团有限公司（下称"地华实业"）为核心的住宅板块，以及以南京中央商场为核心的商业地产板块。其中地华实业拥有40余家房地产分公司，项目遍布国内多个一、二线城市，拥有高品位住宅连锁品牌"星雨华府"，与融创中国的项目定位较为接近。

"融创和雨润的合作，很难定义为两个公司的合作，最终极有可能是融创花钱买了几个项目。"宋会雍认为。

合作：热衷项目多过债权人利益

事实上，融创中国早先对绿城的重组，在分家后也变成了"买项目"。

2012年，融创中国与绿城共同出资设立上海融创绿城投资控股有限公司（下称"上海融绿"）。此后，上海融绿在长三角地区开发了大量优质项目。

2014年底，融创中国全资子公司天津融创奥城与上海融绿订立框架协议，融创奥城出资91.44亿元向上海融绿收购上海、无锡、苏州、天津等地15家目标公司的股权及债权。今年5月，融创中国向绿城收购上海融绿50%的股权，将上海融绿撤底归为自己的子公司。

在2015年的半年报中，融创中国介绍称，在上海，融创中国通过并购上海融绿的股权以及并购上海东郊地块部份股权，获得了大量优质权益土地储备。截至6月底，融创中国在长三角地区的土地储备权益达495万平方米，占其全部土地储备的1/3。

而原来以绿城名义开发的大批项目，如蠡湖香樟园（无锡）、绿城桃花源（苏州）等也被磨去了原来的绿城痕迹，被纳入到融创中国旗下，在财报中并表处理。

尽管拿下了与绿城合作的众多项目，但是融创中国今年上半年的营收较去年同期仍下滑了41.5%。主要由于项目不足，已交付的物业面积较去年同期大幅减少。

另一方面，截至今年6月31日，融创中国的账面现金达到人民币167.85亿元。

宋会雍认为，融创中国目前存在一个瓶颈：手里有钱，但土地与项目储备量跟其它一线房地产公司相比是偏弱的。正因如此，才需要吃进大批项目。融创并购的目的，更多时候应该是挑一些项目来做。

易居研究院智库中心研究总监严跃进向网易财经分析："在目前市场投资热度陷入低谷的情况下，融创的资金层面相对充裕，反而能够具备较好的并购优势。"

严跃进同时表示，对于融创而言，其管理团队很多是从营销部门直接转过来的，对于项目的销售操盘更有优势。而在传统土地市场上，相对优势却不明显。尤其是此前两次对绿城和佳兆业的失败的并购案，使得融创对于并购更加有经验。这或许是融创更倾向并购的一个原因。

而对于被重组方的债权债务问题，以往融创方面并不是很热心解决。

房地产金融资深评论人黄立冲在接受中国经营报采访时曾表示，在佳兆业的重组方案里，债权人的利益被削减得太多。这样的重组方案呈现给债权人的是：破产清算获取的利益还要更高一点儿。融创当时的收购方案不符合逻辑，成功率很低。

危难时刻出手被指借机"捡漏"

尽管目前雨润集团出现了债务危机，但仍具有相当的实力。

以在港上市的雨润食品为例，其2015年半年报显示，截至今年6月30日，公司总借款及融资租赁负债合计达85.77亿港元，但扣除各项负债后，净资产仍有152.24亿港元，远未陷入资不抵债的境地。

雨润食品的问题在于流动性的缺失，相比85.77亿港元的借款规模，其现金净额只有6101.6万港元。但雨润食品尚有在银行间市场发债的资格，其未使用的发债额度高达48亿港元。半年报同时显示，雨润食品的应收账款的规模达34.46亿元。因此半年报中，雨润食品董事会认为自身具备足够的财务资源支持营运及偿债。

在业内人士看来，雨润集团与祝义财最大的危机，在于因地产和农产品物流欠下的大笔负债。

2013年9月，华润深国投信托发行了一款"鼎盛57号雨润农产品集团贷款项目"，募资24亿元，为江苏雨润农产品集团有限公司（下称"雨润农产品"）发放信托贷款。

公开资料显示，雨润农产品注册资金30亿元，拟在西安、成都、沈阳、长春、天津、武汉等全国38个重点物流区域及1000余个农产品重点资源地区搭建农产品全球采购中心、绿色生态种养基地、全球直供配送体系。

以中短期的巨额信托资金投入农产品项目，最终华润深国投冻结了祝义财持有的4.77亿股中央商场股票。而按照停牌钱的收盘价13.10元/股计算，这批股票的市值达62.44亿元，远高于信托贷款规模。

因此，从各个方面来看，祝义财和雨润集团在财务上并未陷入绝对的困境。这一点，和当初的绿城、佳兆业颇为相似。

严跃进分析说，雨润集团涉足地产项目开发，是此前房地产暴利时代企业战略扩张的一个缩影。随着目前房企土地市场的垄断性不断增加，类似企业在土地市场的扩张方面更加显示出劣势。所以，雨润和融创进行合作，或许也是不得已而为之的做法。

一位不愿透露姓名的资深房地产评论人士对网易财经表示，从绿城、佳兆业和雨润3个例子来看，孙宏斌与融创的做法值得商榷。

"他们不能老是等着别人出了事才去'拣漏'，这种行为从时机上说虽然不错，但多少有点不厚道。这种交易，并不是对方企业运营不下去了，融创来帮忙进行资产和项目的转手，而是乘着别人老板出问题，多少有一点乘火打劫的意思。"该人士说，"如果仅仅是靠'拣漏'，很难做得大。因为老是出了事来砸一杠子，交易对手不会有主动性。"

但严跃进则认为，对绿城、佳兆业和雨润三场并购下来，不论成败，都给融创打了广告，"无论是融创还是孙宏斌名下的公司进行并购，本质上对于融创来说都有积极的意义，能够带来较大市场影响力。"

责任编辑：胡非非