网易财经6月1日讯 重组的迫近一天天催升着金马集团的股价，而这家因亏损六年都未分红的铁公鸡，此次被鲁能集团相中，预计注入煤电资产。在外界看来这匹伏枥多年的“老马”是插上了腾飞的翅膀，然而这还是让人联想到3年前金马集团第一次变身铝业而后陷入亏损的前科，而这次腾飞是否会重蹈覆辙？

变身煤电 业绩增长显分歧

据金马集团重组预案，金马集团拟向鲁能集团定向发行不超过3.55亿股，发行后总股本为5.06亿股，鲁能集团持有发行后的3.99亿股，占总股本的79％。

通过向鲁能集团定向增发，金马集团将收购鲁能集团持有的河曲电煤70%股权、河曲发电60%股权以及王曲发电75%的股权。

按预案测算，本次发行股份购买的交易总金额为50.45亿元。标的总资产136亿元，约占金马集团2009年度经审计的总资产的649％。

“重组完成后，无论是从资产构成，还是盈利构成来看，公司的主要业务都将以煤电为主，成为一个典型的煤电联营企业”。招商证券电力行业研究员彭全刚指出，金马集团未来成长空间巨大，随着后续资产收购的逐步实施，金马集团将成为装机过千万，煤炭产量过亿的公司，也将成为一个几百亿市值的大公司。

为此，彭全刚也将对金马集团的评级从2010年1月4日的“谨慎推荐”提高到5月25日的“强烈推荐”，同时，包括中信建投、兴业证券、长城证券、国海证券等的研究员也频频调高公司评级。从2010年1月起，已有4家机构维持“强烈看涨”。

兴业证券铝业分析师陆凤鸣、刘建刚对注入资产未来的盈利却有不同观点，陆凤鸣、刘建刚肯定，“河曲煤电项目是此次收购的最大亮点”，除了成本优势之外，河曲煤电电厂所处位置正是特高压电网西电东送的重要电源点之一，但陆凤鸣、刘建刚在最新的分析报告中指出，由于其电煤完全需市场采购，盈利受煤价波动影响明显。随着国内煤炭价格的持续走高，“王曲电厂未来可能成为公司的业绩包袱”。

同时，网易财经在本次重组草案的资产评估中发现，本次注入资产购买评估多为溢价，拟购买资产账面值约为24.2亿元，预估值为53.1亿元，增值率为120%。拟购3项资产中，河曲电煤账面值与预估值增值率最大，为257%。其中，无形资产增值率939%，河曲电煤矿权增值率为1063%。2008年亏损、2009年前十月微利的王曲发电，评估获溢价48%。

而作为拟注入资产中增值率最大的资产，河曲电煤设计年产煤约300万吨，但河曲电煤唯一正在生产的矿井——上榆泉煤矿所产燃煤全部供应给河曲发电。河曲发电距离河曲电煤25公里，河曲发电通过自有铁路专用线运输，运费大幅度降低。其中，河曲发电2007年、2008年和2009年前十月分别实现利润3.78亿元、4.15亿元和2亿元。

相比之下，机组容量相同、但原料电煤完全靠外购的王曲发电2008年亏损1.28亿、2009年1至10月赢利1171万元。

此外，根据金马集团公告，上榆泉煤矿2007、2008和2009年1至10月实现的净利润分别约835万元、10834万元和14188万元，而数据显示，2007年、2008年、2009年1至10月，上榆泉煤矿产量分别为267万吨、298万吨和239万吨，在产量未见大幅上升的前提下，公司2009年1至10月的净利润却奇怪地增长了40%。

面对这样的增长，市场人士表示，未来置入的河曲电煤的业绩难测，而真正注入到金马集团的更多应该是火电，煤炭资源只是一个陪衬。

铝业包袱已遭法院冻结  承诺不低于550万担保

除了置入煤电资产外，据金马集团公告，公司将持有眉山启明星铝业40％的股权转让给晋北铝业，转让价为257.13万元人民币。

“剥离亏损铝业、置入鲁能集团下优质资产是提升公司盈利能力的良策”，长城证券电力行业分析师张霖在接受网易财经时称。

自2008 年金融危机爆发以来，电解铝行业受金融危机的冲击较大。电解铝需求锐减，这导致眉山启明星铝业自2008 年12 月23 日起全面停产。受此影响，06-08年金马集团净利润逐年下降分别为9254.70 万元、7981.85 万元和228.14 万元，其中，2009 年1-3 季度，金马集团的经营业绩更是达到历史低点，净利润亏损额达7014.44 万元。

张霖分析，虽2009年国内经济回暖，眉山启明星于已启动84台电解槽，“但难以降低电解铝业务滑坡给公司业绩带来的冲击”。在张霖看来，剥离该部分资产，将会使得金马集团“脱胎换骨成电力行业难得的一匹黑马”。

然而，网易财经发现，金马集团意欲尽快甩出的这部分铝业的包袱目前却已被广东省潮州市中级人民法院冻结。

据网易财经了解，被冻结的原因系金马集团于2001年6月曾向深圳市瑞英投资发展公司(后更名为深圳市亿祥投资发展有限公司)借款3379812 元，后因金马集团经营困难，在2010 年1 月21 日，深圳市亿祥投资发展有限公司向广东省潮州市中级人民法院申请，冻结金马集团持有的眉山启明星40%的股权。

而为保障本次重组，金马集团也不得不做出承诺 ，公司称，“若在本公司关于本次重大资产重组的临时股东大会召开之前，未能解决与亿祥投资之间的纠纷，本公司将向执行法院申请，以总价值不低于550 万元人民币的现金或资产提供担保，替换冻结眉山启明星40%股权的财产保全”。

大股东支持 助推重组通过

而随着重组的一天天迫近，对重组预案是否会通过成为人们最为关注的焦点。

据金马集团公告，目前重组预案已经上报国资委，未来还需要通过股东大会、及证监会的核准。根据相关规定，公司需在董事会提出预案后的半年内（即6 月25 日前）召开股东大会。

根据陆凤鸣、刘建刚5月21日在金马集团2009年度股东大会上与金马集团管理层的交流，两位分析师预测在6月25日前方案获得国资委审核通过的可能性较大。“按照正常的程序推进来看，预计年内该重组将完成”。

张霖分析能顺利通过的原因，除了金马集团资深迫切需要“换血”，大股东鲁能集团的扶持将实现双方共赢。她认为，鲁能集团作为负债率高企、储备项目庞大，亟待整体上市解决资金瓶颈，因此也愿意扶持上市公司。

从鲁能集团近三年资产负责债率来看，均高达83-86%，远超出行业73%的平均水平。发展资金债务融资难度较大，因此迫切需要以逐步整体上市的方式从而股权融资。

为此，鲁能集团曾公开表示，要将通过此次整合其山西省区域的煤炭及火电资源为切入口，实现鲁能集团旗下煤电资产的注入金马，将上市公司打造成为鲁能集团后续煤电资产整合的平台。

在张霖看来，此次重组资产注入还仅仅“整合大戏的一支序曲，好戏还在后头”，在接受网易财经采访时，她分析称，在本次增发前，金马集团总股本1.5亿股，鲁能持股比例约30%，若此次发行4亿股计，则持股比例高达81%，据此逻辑判断，“鲁能集团或将再次增发以摊薄其持股比例”。

而对于未来或将注入的资产，陆凤鸣、刘建刚预计，金马集团将可能首先收购收购河曲电厂二期煤电项目；随后，收购鲁能集团目前相对较为成熟的陕西府谷、宁夏鸳鸯湖、内蒙鄂温克煤电项目；再之后，还将有鲁能集团在黑龙江的宝清项目、及新疆的合丰、哈密等煤电项目， “预计金马集团2010-2012 年归属母公司净利润分别为1.99、2.23、2.33亿元”（网易财经：果韫）

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