凯乐科技：产能扩建夯实增长基础

事件：

近日我们对公司进行了调研，参观了正在建设的5 万吨黄山头酒青吉工业园，与公司领导就公司经营、黄山头酒营销战略以及目前的销售情况等问题进行了交流。我们认为在公司独特的地产捆绑销售模式的驱动下，黄山头酒已经顺利导入市场，随着公司逐步加强招商力度，销售渠道也会逐步多元化，黄山头酒将会进入高速增长的时期。

主要观点：

1.产能扩建以及与基酒生产商成立合资公司夯实未来高增长基础

目前公司产能8000 吨左右，产品大部分定位于中高端酒，随着公司销量的迅速提升，现有产能已经不能满足。因此产能扩建势在必行。目前公司已经开始扩建产能。其在公安县已征地408 亩用来建设5 万吨白酒勾调、储存以及包装生产线。该项目分为两期，每期2.5 万吨。一期工程建设已接近尾声，接下来将会对设备进行调试，并有望在春节前实现投产，届时公司产能将会提升至3 万吨以上。

勾调和包装产能的扩建需要基酒供应的配套，名豪酒业之前一直就是公司基酒供应商，因此和名豪酒业成立合资公司将会极大的满足公司未来对基酒的需求，黄山头酒品质也会得到保证。酒品质得到保证后，公司高增长基础才能得到巩固，可避免出现销量大增后品质也随之下滑的问题。

2.公司营销思路灵活，营销渠道逐渐多元化

在黄山头酒推广前期，公司通过和房地产捆绑销售的独特营销方式将其迅速导入市场。黄山头酒定位于中高端，而且公司商铺和住宅的购买者都是黄山头酒的目标消费群体，因此通过这些客户的口口相传以及消费示范带动，黄山头酒知名度和美誉度迅速提升。在知名度有了较大提升后，公司继续开展再多方面的全国化和区域化市场的招商，这样经销商积极性也空前高涨，驱动白酒高速增长的动力也逐步由地产捆绑销售切换到白酒传统的营销模式。

应该说，在黄山头酒导入市场前期，地产捆绑销售的营销模式发挥了至关重要的作用，黄山头酒也在这种模式的驱动下实现了快速增长，10 年和11 年黄山头酒收入增速分别达到161%和159%。12 年公司开始大规模的招商，驱动上半年黄山头酒销售额继续高增长，收入规模达到2.54 亿元，同比增长191%。但通过房地产捆绑销售的收入占比已经由过去60%以上降至30%以下，经销商渠道收入占比提升至70%左右（其中团购占比30%左右）。因此即使未来房地产业务退出上市公司，对黄山头酒产品的销售影响不会太大。未来黄山头酒增长的看点还是在于招商和对市场的精耕细作。

3.“金龙”新战略主导下区域市场不断突破

今年黄山头酒的营销主战略为“金龙”战略，以广东为“龙头”，武汉为“龙身”，长沙为“龙尾”。在新战略主导下，公司重点区域市场接力增长，上半年，广东市场收入在3000 万以上（销售口径，下同），其中广州市场1885 万元，广东市场全年则有望达到8000 多万；湖北市场上半年已达1.7 亿元，全年可实现3 亿元销售收入；湖南市场上半年就达到了1.2 亿元，全年或将继续超预期增长。总的来说，黄山头酒2012 年销售收入可轻松突破6 亿元。

4.目前公司招商效果较好，下半年还会举办千商大会

经过前期的市场导入，同时依靠优良的品质（酿酒大师周恒刚打造）以及较强的名酒基因（曾经为湖北省第一地产酒）等，黄山头酒的知名度得到大幅提升。因此上半年公司在此基础上举办了两次招商大会，都取得了较好的效果，签订的合同额达到2.6 亿元左右。8月中旬，公司又在广州举办了“黄山头酒广东精准招商暨高端品鉴会”，反响较好。目前黄山头酒在湖北已经有几十个经销商，其中武汉有7、8 个经销商；广东市场的一级经销商也达到了6 个。下半年公司还会将在福州举行千商大会，继续高端产品全国化，次高端产品区域化的发展。

5.房地产业务将会通过大股东以现金购买的方式退出上市公司

目前上市公司已经不再拿地和接新的项目，在原有楼盘销售接近尾声时，大股东将会以现金购买上市公司的房地产业务。房地产业务退出后，白酒有望成为公司的第一主业。

盈利预测与评级：

未来黄山头酒将会实行内涵增长（继续大招商）+外延扩张（收购或控股其他白酒企业）的发展路径，公司灵活的营销策略和黄山头酒较高的性价比将会是其业绩持续高增长的主要动力。考虑到黄山头酒爆发和光纤产能达产给公司业绩带来的持续高增长，预计12-13 年EPS 为0.67 元和 0.73 元，对应PE 为18 倍和17倍，相比目前公司业绩爆发式增长的态势，估值具有较大优势，因此继续“强烈推荐”。

风险提示

招商效果低于预期以及产品出现食品安全事件都会对公司的业绩造成重大影响。（东兴证券）