郑光国：QFII投资境内资本市场对策与路径

网易财经12月2日讯 第十一届中国证券投资基金国际论坛于2012年12月2日在深圳举行，网易财经直播此次论坛。摩根士丹利投资管理公司董事总经理郑光国作了题为《QFII投资境内资本市场对策与路径》的演讲，以下为演讲实录。

各位嘉宾下午好！这个题目是好大的一个题目，我就用一下过去20年在中国给这个市场煎熬的一些经验，然后怎么使到我们现在在QFII的组合，怎么做我们的投资组合做一个简单的介绍。

我们摩根士丹利在亚洲的投资其实是有一个很长的历史，是源于我们在1986、87年的时候，跟市营合作的一个马来西亚基金开始，很幸运在2000年的时候，我们在美国纽约类似于我们的中国A股的基金，到目前为止也是唯一的封闭型的纽约A股基金。我自己本身的经验是，大概是20年前开始在中国市场混，我为什么跑到中国市场来，就是因为我以前的老板他93年写了一本报告，他去了中国写了这个报告，我念其中的一个行业给你们听一听。

他当时写了“我对于中国股市的看法虽然有关方面给了很多的提醒，在接下来的三年当中中国会是所有牛市当中最牛的一个牛市”，也就是他那一些话使到我在B股也承受了很多的压力，当年真的不好玩，也不好受。我总结一下为什么我们今天有现在这种投资组合的一个理念呢？其实我觉得从我的经验来讲，我过去20年在中国的投资里面，我觉得其实可以分成可能有两个十年的阶段。

第一个十年我犯的最大的错误是什么，我当时用了比较老外的那一套，就是GDP跟盈利是有一些比较大的区别的，后来发现到虽然GDP增长很好，但是盈利方面好像跟GDP增长没有什么很大的关系，当时学到一个经济学的问题，就是在转型过程里面，其实GDP更加是因为把GDP给货币化了，所以增长跟我们投资者在寻找的成长是没关系的。改革的初期薪水当时是20块钱，有米票、粮票，但是后来发100块的资金米票粮票都没有了，把他转变成货币化，货币化并不是我们投资者要追求的东西，我们投资者要追求的东西是盈利增长。那个时段学到的东西很珍贵很宝贵，使得我在其他的新兴市场的操作的时候上了一课很宝贵的课程。

另外一个，我记得我当时还拿了一个股票是北方建设，是一个在B股上市的公司，是做电单车的，当时的投资理念很简单，中国从脚踏车跑到电单车应该是一个很自然的趋势吧，当时看到推荐商的一些报告，说这个是全中国第二大的电单车生产者。拿了以后6个月做了很多的调查，拿了一大堆的股票，6个月以后到浙江一带做了一个调研，看到一个电单车厂，我说奇怪，这个厂好象不我在原本做调研的时候那个中国前十大的电单车厂，哪里跑来的？再调研一下，跑去那边问一问，我说你们的技术从哪来？他说所有的电单车十几年前都是本田、雅马哈的科技，我说你的科技从哪里来？他说附近有一个兵工厂，可以从那里买。我说这下我们死定了，结果我们的股票带来了很多的麻烦。

对过去十年的总结，这两年我反思我过去十年最大的错误在哪里，我觉得过去十年对于我来讲，中国更重要的是一个跑马圈地的一个过程，这个过程我做的决策的错误的是什么？就是我把很多的公司看成一些很有消费者的公司，但是你再想想他不是真的消费者的公司，他更多的是一个生产商，因为他所有的零售的经验都在他中介人里面，在中国几十年有一个很大的中介人的经济体系在里面，这些中介人其实真正掌握了对需求者就是对消费者的资料，所以大部分的公司我们把他编成消费者的公司，其实他不是真正的消费者的公司，因为他基本上对于消费者没有任何信息的掌握，没有任何信息的主体来的。从这些经验来讲就总结了我后来在08年以后，我们在中国A股的投资组合做了一个重大的改变，09年的时候做了一个很大的改变。

这是我们在做自下而上的一个股票选择的时候所做的一些工作，主要来讲是最后一个方块里面，我觉得我们在哪一个板块里面做得比较多的工作是什么，就是说我们是利用我们的队伍本身，在一个合作性很高的情况下，去帮助我们做一个Portfolio，如果我喜欢一只股票大家把它Portfolio，我们做投资者最大的敌人是我们自己的偏见，我们在Portfolio过程当中会纠正我们的偏见。

我介绍一下我的投资理念，我们在投资的过程里面，其实我们最重要的、最注重的是什么，一个比较严格的基本的研究方法，也就是冲着过去20年的经验，我们其实很多时候做的研究都不够彻底、不够深入，所以我们就用了这个方法，尤其是我们在投资的过程，我们有几个比较重要的因素，一个是动态的因素，尤其是在管理层的数值等等，还有比如说是资本的回报率这些东西。除了动态方面还有Valuation方面，最后就是情绪，情绪就是反向操作的方法，基本上市场很喜欢这种东西的话，我们基本上花很少的时间去琢磨这个行业或者是这些股票。

其实我们在投资的过程里面我们更加用了很多的时间去发展主题，看一些比较中长期的趋势，用哪一种中长期的趋势来投下一次的标，使得我们在做投资的组合里面里面不会被短期的因素太过于银行，很多时候我都不看我的股票，股价也也基本上不看的。我们基本还是引用了一个比较反向操作的方法，其实我有一些好朋友跟我讲说，说你是一个非常懒惰的基金经理，你在做的只有两个东西，你在用不变应万变，而且你是用一个不去打别人的战，反向思考就是不要去打别人的战，不要被别人扯到他的战场里面去，所以要选择自己可以选择的股票。今天我的汇报就到这里，谢谢！