交行:四季度物价小幅上涨 明年新一轮上涨期

交行今日发报告分析9月CPI数据。

一、CPI同比短暂回落，PPI同比低位徘徊

食品价格涨幅缩小，非食品价格涨幅扩大。2012年9月份CPI同比上涨1.9%，较上月回落0.1个百分点；食品与非食品价格涨幅出现反向，食品价格环比上涨0.2%，涨幅较上月回落1.3%，而非食品价格环比上涨0.4%，创17个月新高。其中，猪肉价格环比继续上涨2.3%，同比跌幅收窄，粮食价格环比、同比均有上升；受双节因素影响，衣着、娱乐教育等细项环比均有较大程度上涨，交通通信价格跌幅收窄；居住类价格已连续三个月上涨，服务价格同比涨幅2.3%为年内最高。9月份非食品价格上涨主导的新涨价因素较8月上升1.34，而翘尾因素大幅下降约0.47个百分点，使得9月CPI同比出现下滑。四季度CPI将随着翘尾因素下降空间收窄、新涨价因素走高而略有上行。

PPI环比接近零值，PPIRM环比现涨。2012年9月份PPI同比下降3.6%，跌幅放缓，环比下跌0.1%；其中，生产资料出厂价格环比跌幅收窄至-0.1%，生活资料出厂价格环比上涨0.2%，为近12个月高点。工业生产者购进价格指数环比现涨，同比与上月持平。本月PPI环比跌幅接近零值与PPIRM环比略涨是国际大宗商品价格持续上涨与国内生产性需求预期略有提振的共同结果：一方面，CRB现货综合指数自7月份以来缓慢上行，PMI购进价格指数已持续两个月大幅回升，9月已突破临界值达51%，CRB期货指数与现货指数之差在9月份持续高位，实际与预期同步上升的生产成本使得国内生产性价格环比有所上涨；另一方面，9月份国内制造业PMI指数反弹接近临界值，原材料库存PMI反弹，产成品库存PMI略降，表明国内生产性需求有恢复迹象，企业可能将在四季度进行补库存。然而，9月份PPI跌幅收窄、低位徘徊的更重要原因仍为国际宽松货币环境下大宗商品价格上涨的现实及未来输入性涨价预期，生产性需求是否稳定恢复仍需观察下个月宏观数据表现，而只有后一因素确立了，PPI才会平稳步入回升通道。

二、物价涨幅低位筑底，四季度将有限回升

我们前期预计的三季度末、四季度初为全年物价低点已基本显现，四季度PPI将小幅回升基于国内经济企稳恢复与国际流动性适度宽松的判断，但由于国内PPI向CPI的传导性较弱，CPI同样将于四季度有限回升的决定因素与PPI略有不同。

CPI的食品价格周期依然明显。尽管前期蔬菜价格因气候异常大幅波动、国内粮价受国际农产品价格大幅上涨的干扰而成为短期CPI变化的重要影响因素，但权重相对较高及波动性较大的猪肉价格对CPI的趋势一直起着较为决定性的作用，“猪周期”依然是国内CPI的不变主题。

四季度猪肉价格走势进入周期性回升通道，回升幅度主要受豆粕、玉米等饲料价格以及国内市场供求等因素的影响。一方面，全球范围内的气候异常主导的国际粮价大幅上涨渐进尾声，美国QE3对于市场流动性的宽松程度也不及前两次，年内粮价继续大幅上涨的可能性较低，从而饲料价格涨速将有所减缓；另一方面，考虑到滞后一年的生猪存栏量较往年丰裕，仔猪价格也持续半年下行未出现回升迹象，预计四季度基本不会出现市场供给紧张的局面。总体而言，近期猪粮比价突破6:1，四季度猪肉价格趋于小幅上升，同比涨幅也将触底回升，但回升幅度不大。

双节因素带来的衣着、娱乐等价格的短期大幅上涨在四季度可能不会持续，但非食品价格上涨中车用燃料大幅上涨与居住类价格的持续性上涨暗示中长期通胀压力不减。成品油价格形成机制改革至今未出台，前期国际油价大涨后形成的国内油价上涨预期导致市场油价有所上涨，而近期国际油价企稳亦未能带来国内市场油价回调，国内油价刚性将使得未来车用燃料价格涨幅持续上升。经济企稳与房市回暖预期使得居住类价格涨幅持续三个月上行，其中租金价格与水电燃料价格涨幅均稳步回升至3%以上，四季度仍可能小幅上升。

三、明年物价涨幅将进入新一轮上升周期

预计四季度CPI同比约为2.3%，全年涨幅小幅下调至2.7%，PPI全年涨幅下调至-2%～-1.8%，通胀压力较去年明显减轻；但根据物价运行规律，明年物价可能又将进入新的一轮上升周期。一是受欧美继续推行量化宽松政策影响，国际大宗商品价格上涨的风险持续存在，国内输入性通胀压力将会增大；二是国内稳增长政策执行不当与政府换届效应叠加可能催生新一轮投资升温，带动物价过快上涨；三是资源性产品与服务价格将随改革的推进继续缓慢走高；四是扩内需的政策导向与人口红利临近结束将使得劳动力成本有继续上升趋势；五是随着城镇化的进一步推进，土地供需不平衡的矛盾将仍然存在，地价上涨的长期压力不减；六是猪肉价格进入上行周期。

初步预计明年CPI同比涨幅约为3.5%，但不排除若受大规模货币冲击或输入型因素的影响，明年通胀压力将比预期要大。