网易财经11月19日讯 一份历时半年的调查报告出炉了，而报告的矛头直指华东医药。

11月18日，北京问天律师事务所发布《关于追究华东医药股份有限公司"非流通股股东"中国远大集团有限责任公司违反股改承诺相关责任人法律责任的《公开法律意见书》》（下简称"意见书"），意见书指出华东医药大股东中国远大集团有限责任公司（下简称远大集团）在2006年股改时注入资产的承诺至今未实现，远大集团的行为已构成违约，华东医药高管及保荐机构应承担相应法律责任。

股改承诺对局

远大集团的这一承诺得从4年前说起。

2006年，远大集团启动股权分置改革（下简称"股改"），2006年6月17日，华东医药首次公告了股改说明书，之后经浙江省国资委批准，7月4日股权分置改革说明书（全文修订稿）正式公布，当年10月31日，股改方案开始实施。

按照7月4日华东医药公布的股改说明书，发起股改的非流通股东远大集团做出特别承诺，远大集团称自股权分置改革方案实施之日起两年内，将择机采取定向增发、资产收购、资产置换或法律法规允许的其他方式，把承诺人所拥有的（包括但不限于）雷允上药业有限公司（以下简称"雷允上药"） 70%的股权、武汉远大制药集团有限公司（以下简称"武汉远大"）70.98%的股权、四川远大蜀阳药业有限公司（以下简称"四川远大"）40%的股权等优质资产以公允价格注入上市公司。

华东医药股权结构图

2007年8月15日，远大集团称为切实履行股改承诺，提出拟由上市公司以7.63亿现金方式收购雷允上药70%的股权、武汉远大70.98%的股权、四川远大40%的股权的议案。

按照远大集团的构想，通过此次收购，将远大集团的核心医药资产纳入华东医药，实现相关医药业务间接上市，而且由于华东医药是远大集团的龙头企业，而苏州雷允则是中药百年老字号，蜀阳药业是全国最大的血液制品企业之一。

"资产注入整合完毕后必将实现"1+1》2"的巨大协同效应，华东医药的发展前景不可限量"，远大集团对本次议案的溢美之辞溢于言表。

然而，大股东这一番宏图远景却在当天的第五届十四次董事会上被"泼了凉水"。

按照8月21日华东医药的董事会决议公告，除4位关联董事回避外，另2名董事和3独立董事以五票反对远大集团为履行承诺向华东医药转让制药企业股权的议案。

董事会认为，尽管拟收购资产的总体质量尚可，但上市公司如收购雷允上药、武汉远大、四川远大的资产，投资回报率远低于公司目前的净资产收益率水平，投资回收期长，股权转让的溢价会大大摊薄公司的股东权益，最终降低公司的每股收益。

此外，在华东医药看来，雷允上药、武汉远大、四川远大三家公司的产品与本公司产品关联度低，收购后跨地域经营管理和资源整合难度大，未来整合的预期不高。

更为关键的是，华东医药认为此项重大关联交易涉及的资产收购事项标的额巨大，若用现金收购上述标的资产，对上市公司的支付压力很大。因此，华东医药认为相比之下不收购上述资产而获得较好发展的可能性更大。

至此，股改承诺暂告一段落。

搁浅三年

然而，在二级市场，因资产注入这一梦幻般的期待，让华东医药的股价步步催升。

从2006年11月1日股改完成开盘之日起，到2007年8月15日大股东履行承诺方案出台，在共计193个交易日内，华东医药的股价区间涨幅达到131.92%，股价也从11月1日5.1元的开盘价最高涨至18.9元，累计成交额为194.43亿元。

据wind数据库，从2006年7月4日到2007年8月15日，共有56份券商分析师调研报告，有16家券商均发布过研究报告，其中除10份研究报告评级为"谨慎增持"外，另46分研究报告都给予"强烈推荐"、"买入"、"增持"等评级。

在这56份研究报告中，网易财经发现，长江证券分析师严彭在2007年8月6日的一份研究报告中曾将目标价提高到24.85,而在股改承诺之前的研究报告中，最高目标价也只是在6.8元左右，两者相差近3倍有余。

最终落空的资产注入承诺让股价自2007年8月16日开始应声下跌，当日以16.68元开盘后，一度曾跌至16.2元，最后报收于16.40元，单日下跌3.07%。

2008年，华东医药发布《限售股份解除限售提示性公告》，保荐机构金元证券在出具的股改结论性意见中称，远大集团所做的特别承诺中的增持计划部分已实施完毕并公告；资产注入承诺部分已采取了相应措施并公告，但尚未实施完毕，该部分承诺的到期日为2008 年11 月1 日。

而直到2010年8月30日，在华东医药的《限售股份解除限售提示性公告》中，仍是"称资产注入承诺部分已采取了相应措施并公告，但尚未实施完毕"，但这已远远超过承诺到期日一年半有余。

也就是说，自2007年的第五届十四次决议之后，关于远大集团承诺注资一事，就再也没有实质性进展。

11月18日，网易财经以投资者身份咨询华东医药，华东医药证券办一位姓谢的女士称，远大集团承诺注资的事宜属于"历史遗留问题"，整体由公司董秘负责运作，到目前为止尚无实质性的结果需要公告"。

事实上，2009年华东医药计划投资 3-5亿元新建生产基地，资金来源拟通过增发解决，但由于公司股改承诺尚未兑现，再融资方案无法获得监管部门批准。当时，华东医药曾与交易所、远东集团等协调，但最终仍无下文。

症结探秘

"我们也一直在努力协调，希望能尽快解决历史遗留问题，这样无论是对大股东还是中小股东还是公司发展都是有好处"，上述谢女士11月18日对网易财经说。

"现在最关键的问题是政策层面的指导并不明确，这让我们也不知道如何去操作"，谢女士称，按照目前我国关于股权分置改革的相关法律法规，并没有对在实践中出现的大股东履行承诺，但董事会否决这样的问题做细致规定，"我们也希望尽快由监管层出台相关办法，统一协调"。

而市场人士对承诺未履行有另外一番分析，中银国际医药行业分析师贺长明在今年3月9日的一份研究报告中指出，由于历史原因，大股东远大集团一直类似财务投资者，并未过多干涉公司的经营管理活动。

然而，贺长明称"由于股改承诺等问题，公司与大股东产生了一定的矛盾，也导致公司目前无法进行亟需的融资。"，为此，贺长明分析，公司原料药和卡博平的产能急需扩张，在短期也将无法解决。

"倒不是大股东不想注入资产，从大股东的角度来说，承诺履行一方面是树立形象，另外更重要的也是公司能就此获得再融资，这样才有更长远的发展"，华东医药谢女士对市场人士的如此分析反驳道。

但另外一种声音则是认为当时注入资产以现金对价，这对华东医药而言会存在极大现金流考验，东北证券分析师宋晗 则直接将承诺未履行的原因归结为"定价过高而不被上市公司接受"。

"当时来看，价格是比较高，在这一点上我们也始终在和远大集团沟通"，谢女士坦承。

追溯至2007年远大集团履行的议案，按照当时评估结果，注入资产雷允上药业、武汉远大制药、蜀阳药业合计账面净资产为5.29亿，评估后的净资产值为13.68亿，按照注资相对应股权标的，相应账面值为3.01亿，而交易价格则为7.63亿，增值率达到153.5%.这无疑将给华东医药造成巨大的资金压力。

不过，彼时远大集团也称，如果华东医药自有资金不足，将根据情况由华东医药向银行贷款解决，并称"出于对上市公司的支持态度，在实际操作中中国远大集团将与华东医药协商采取灵活的支付方案，避免对上市公司造成过大的财务压力。"

事实上，华东医药一直都被资金紧缺困扰，公司资产负债率一直维持在70%左右，截止2010年前三季度，华东医药期末账上现金为 5.8亿元（母公司 4.4亿元），但由于公司医药商业占用资金量较大、新建制剂车间、新药研发投入、物流中心改造及潜在的医药商业整合需要投入大量资金。

矛盾就由此凸显，一方面，华东医药需要尽快解决历史遗留问题，以启动在二级市场的再融资，但另一方面，紧缺资金难以支付收购大股东注入资产的高昂的对价。

"也有可能大股东之意正是希望议案被否决"，香港中文大学会计学院及财务学系联席教授、经济金融研究所所长范博宏在11月18日接受网易财经采访时分析称。

范博宏认为，就承诺本身而言是远大集团（母公司）将其握有的其他关联公司股权卖给上市子公司。"在这种关联交易中母公司可以其控股大股东的权威压迫子公司经理层与董事会就范，独立董事其实一般是顺从大股东的"。

律师督责

"远大集团这种未履行股改承诺的行为已经构成违约"，11月18日，北京问天律师事务所合作人律师张远忠向网易财经表示。

张远忠分析，首先，远大集团未按期实现承诺，根据该承诺，远大集团应当以有利于上市公司或者至少不损害上市公司利益的原则将上述资产在原定的2008年11月1日之前注入上市公司，而至今该承诺并未履行。

另外，张远忠认为远大集团股改承诺存在欺诈嫌疑，张远忠指出，按照远大集团股改承诺注入资产为"优质资产"，但后来董事会却只认为资产质量"尚可"，"显然与远大集团做的判断有很大差距"。

而更为关键的是，张远忠认为在股改方案已经获得通过的情况下最终戏剧性的"被"不同意注资，"不排除远大集团当时根本就不想履行注资承诺，但为了获得股改方案的通过因此设计了一个将来必会发生的"乌龙球"的可能性"。

按照我国《上市公司股权分置改革管理办法》第50条规定，在股权分置改革中做出承诺的股东未能履行承诺的，证券交易所对其公开谴责，中国证监会责令其改正并采取相关行政监管措施；给其他股东的合法权益造成损害的，依法承担相关法律责任。

为此，张远忠称呼吁管理层应该对远大集团的股改承诺是否存在欺诈进行调查，同时，远大集团应该承担相应的行政责任。

此外，对于保荐机构金元证券，张远忠认为，作为保荐机构未尽到尽职调查责任，违反了保荐人的法定义务。同时，金元证券对远大集团没有尽到持续督导的职责。

为此，张远忠称董事会应当代表华东医药对远大集团采取包括诉讼在内的法律手段，要求远大集团履行承诺；如果董事会不代表华东医药对远大集团采取法律措施，华东医药的监事会应当代表华东医药对远大集团采取法律措施。

而对于其他中小股东张远忠建议可以根据《公司法》第152条规定代表公司对远大集团提起诉讼，在华东医药股东会、监事会不行使职责的情况下，对远大集团提起诉讼。

不过，范博宏认为，"虽然远大与华东承诺在先，但这承诺的内容若有灰色地带，法院也难办。"，如果法律无法解决，小股东则只有"用脚投票"。

"若这是一个在市场进行的非关联交易，就没有这玩游戏的灰色地带。"范博宏最后说。（网易财经 果韫）