房企金融化三步走： 艰难“变形”存掣肘

（原标题：房企金融化三步走： 艰难“变形”存掣肘）

地产和金融是一对“孪生兄弟”。由于房地产业的资金密集属性，其对金融的依赖一直有之，早期表现为融资和授信需求，如今则成为新的业务增长点。在楼市调控重压、盈利能力受限的情况下，对房地产资产证券化的尝试，甚至关乎企业的转型大计。

在这种思路下，房地产企业在金融领域的尝试从未止步。

一方面，房企收购金融牌照，参股控股银、证、保、信、基，成立产业基金、并购基金，实现负债多元化。

另一方面，推动房地产资产证券化不断发展，借助ABS、MBS、CMBS、类REITs、私募基金等金融平台，实现轻资产、高周转，提高资产流动性。

尽管已有大格局和大野心，但政策层面的限制，正在制约着房企在金融领域的尝试。业内人士认为，未来房企如何实现“金融化”转型，仍需观察。

从融资到战略投资

房企对于金融业务的布局早已有之。早在上世纪90年代，泛海就入股民生银行，成为其第二大股东。此后又步步为营，布局银行、证券、保险、基金、信托、期货等细分金融领域。

如今，泛海成为在金融领域涉足最深的房企之一。在泛海集团内部，金融业务的规模和盈利能力均强于房地产业务。

到2009年以后，房企开始相继涉足金融领域，绿地、华润、星河、鲁能、新华联、万科、恒大、华夏幸福等均有所布局。近年来，绿地、恒大甚至提出要获得“全金融牌照”。

佳兆业在金融板块也有极深布局，根据其官网资料，集团已拥有股权私募基金、证券私募基金，以及小额贷款、商业保理、财富管理等业务，正在筹建银行、保险板块。

但在不同阶段，房企有着不同的兴奋点，总体来看，其在细分领域的布局顺序也显得有迹可循。

真正能反映这种脉络的，当属万科的布局步伐。

2013年10月，万科公告称，以27亿人民币入股徽商银行，并参与其在H股的首次公开发行。2015年6月，万科与鹏华基金合作，发行国内首只公募房地产信托投资基金“鹏华前海万科REITs”。2016年8月，万科入股网贷平台鹏金所并成为其第一大股东。

“从银行到基金，再到互金，代表了房企对金融领域布局的三个阶段，也反映出企业对金融业思路的变化。”某不愿具名的金融界人士向21世纪经济报道记者表示，房地产企业是银行的传统“大客户”，后者为其提供融资、授信等服务，早期布局银行，说明企业主要在融资层面有所考量。基金、信托等是基于不动产的金融服务，反映出企业对资产证券化领域的兴趣。互联网金融则是新兴领域，房企布局的背后，更多带有战略投资的意味。

根据国外的经验，传统房地产企业的转型方向，即是从传统的开发销售模式，转向资产管理模式，因此资产证券化（第二阶段）的尝试最受关注。

协纵策略管理集团联合创始人黄立冲向21世纪经济报道记者表示，在地产开发模式上，一直有两个思路，一种是“重资产、轻运营”，这是典型的中国开发商模式；第二种是“轻资产、重运营+金融资管”，这是金融界和资本市场最推崇的模式。

政策限制难以突破

房企向资产运营商的转型，有着一定的市场背景。土地、资金、人力成本不断提升，导致房企利润率不断下滑，有数据显示，从2015年开始，上市房企的平均利润率就已降至个位数，此后又不断下滑。

更为重要的是，楼市的周期性涨跌变化，以及不期而至的调控政策，导致企业的业绩容易出现波动，缺乏连续性。这些因素会进而影响到企业的评级、融资等环节。

易居克而瑞认为，房企试水资产证券化的优势有三，一是可以盘活存量，甚至完成轻资产化运营；二是在当前融资通道收紧的情况下，使得企业的融资方式更加多元化；三是可突破企业自身主体信用的限制，评级不理想的企业也可依靠其优质项目发行AAA级债券，控制融资成本。

虽然外界关注不多，但最近几年，房企对资产证券化的尝试并未止步。

2012年，华侨城成立了“欢乐谷主体公园入园凭证专项资产管理计划”，是我国第一单基于入园凭证现金流的专项资产管理计划。2015年，世茂推出“博时资本-世茂天成物业资产支持专项计划”，成为首只以物业费收入为基础资产的资产证券化产品。

2017年以来，华夏幸福连续推出两个“园区PPP资产支持专项计划”，成为首家成功发行园区ABS的企业。同期，碧桂园、金科、融信等房企也曾以购房尾款、租金等作为基础资产，开展资产证券化融资。

但值得注意的是，在当前尝试中，金融业务能给企业提供的利润贡献仍然不大。如绿地在今年第一季度报告中透露，“大金融”业务第一季度实现利润总额5.2亿元。相比其房地产业务的贡献，仍然显得微不足道。

有分析指出，目前，银行通道的开发贷和委托贷款、证监会的公司债和股权融资、表外融资的地产基金和资管计划均受到管控限制，房企尝试创新金融产品的方式较为有限，多集中在类REITs和CMBS上。

此外，受限于政策管制，整体金融化程度仍较低。黄立冲表示，由于缺乏税务和资本市场方面的立法，在中国无法实行真正的REITs，目前只能存在债券的资产证券化，不可能存在地产股权的资产证券化。

天风证券认为，“把低活的不动产变成高活的金融品”，才是真正的金融资本和产业资本的融合。但目前房地产业距离这一目标还有很远。