震荡仍是主流 自上而下选股

（原标题：震荡仍是主流 自上而下选股）

万联证券研究所所长

傅子恒

南京证券研究所所长

周旭

主持人：本报记者 徐伟平

■ 财经圆桌

量价齐升迎来10月开门红后，沪深股市交投再度回落，波幅再度收窄。机构认为，当前市场整体上震荡蓄势，市场有望开启一波区间反弹的时间窗口，但反弹走势可能会以一波三折的形式出现，在没有更强烈、新的剌激因素出现的情况下，反弹空间不会太大。

反弹空间受限

中国证券报：10月份A股迎来开门红，打破了此前的低波动。这波反弹能否延续、继而回补9月12日的“缺口”？

傅子恒：10月A股开门红主要是几个因素促动：一是长假结束后，资金面趋向宽松，流动性季节性扰动因素消失；二是国庆节期间，多个地方政府陆续出台楼市的限购政策，从历年大类资产配置的轮动效应来看，股市与房地产市场呈现出一定的跷跷板效应。此外，近几个月以来的宏观经济数据指标表现，国内经济形势表现相对稳定，PMI指标三个月以来处在50荣枯分界线之上，有助市场短线风险偏好提升。

当前市场反弹制约因素在于，年底逐渐临近，美联储加息预期较强，美元升息预期继续封堵国内货币政策进一步宽松空间，加之央行推动企业去杠杆政策基调，市场在宏观流动性方面一直保持谨慎，流动性叠加宏观经济L型预期也使得市场难以对估值抬升抱有更乐观预期。此外，汇率波动与趋势制约等也是阻碍投资者风险偏好大幅提升的因素。

综合来看，我们预计当前市场整体上震荡蓄势，市场有望开启一波区间反弹的时间窗口。但反弹走势可能会以一波三折的形式出现，在没有更强烈、新的刺激因素的情况下，反弹空间不会太大。

周旭：A股10月开门红主要是基于市场对于楼市调控后投资热钱有望流向股市的预期，部分资金提前布局，推动指数上涨。诚然，本轮房地产走强与前几轮有所不同，这轮更多的是源于货币宽松下的投资需求，“资产荒”下热钱追捧对房价的突飞猛进起到至关重要的作用。因此，各地密集出台调控政策后，无处安放的投资热钱的流向值得关注。目前看，一种可能是资金将去向不限购的三线城市，另一种可能便是流入股市，最终结果尚需观测。总体看，楼市大幅调控缓解了市场对于资产泡沫持续恶化下流动性收紧的担忧，形成股市迎来流动性滋润的预期。因此在预期尚不能被证伪的情况下，市场能够维持震荡上行的走势，上证指数回补缺口的概率较大。但是补缺后指数又将面临年线压力，今年以来的反弹均止步于此。因此后期走势中，持续的量能至关重要。

陈建华：我们对近期A股仍持乐观态度，沪综指不排除回补9月12日“缺口”的可能。但从稍长的时间看，两市整体震荡格局预计仍将延续，其走出趋势性行情的可能性依然不大。国庆节前被抑制的做多动能在节后释放推动沪深两市持续走高。但把时间轴拉长，沪深市场面临的制约依然明显，如楼市限购将增大实体经济面临的下行压力、美联储12月加息预期持续升温，A股自身估值依然偏高等，其将在很大程度上拖累两市上行空间。因此对于当前市场，短期A股市场情绪的改善有利于沪深两市小幅向上反弹。但中期仍面临经济、联储加息等因素的制约，沪深市场延续震荡格局是大概率事件。

风格来回摇摆

中国证券报：9月份低估值蓝筹股表现相对较好，10月份以中小创为代表的成长军团开始活跃。后续市场风格会否出现转变？成长与蓝筹谁将引领市场？

傅子恒：蓝筹股在下跌市中表现较好，源于其股价低迷与估值支撑带来的抗跌效应；而在反弹中，中小盘成长股、题材股表现更为活跃，则主要是因为市场风险预期提升之下的情绪波动催升，这是调整市中市场风格表现的一贯特点。预计10月这一风格特点仍将延续。但10月市场也将有一些新特征出现，主要是宏观经济数据指标略好于预期，同时题材股在更严厉监管环境下对内在信息真实性要求更高，更难以浑水摸鱼，那些行业景气面临拐点或者景气度有所改善的周期股被关注的机会提升。

此外，近期人民币汇率波动扩大，给A股带来直接与间接影响。人民币汇率波动近年来一直较为敏感，各方力量激烈博弈，受制于国内经济基本面长期仍向好以及央行强大的控制力，我们认为人民币长期并不存在大幅贬值基础，贬值幅度将在可控范围内，汇率波动对A股的影响更可能是结构性而非系统性。总的来看，展望10月行情，市场风格仍可能在情绪推升、预期波动与事件推动下来回摇摆。

周旭：年初以来，在去库存政策引导下，地产和大宗商品走出价量齐升行情，并带动房地产相关产业链走强。但限购政策密集出台后，市场对于房地产及其相关产业链的乐观看法得到修正。等到地产下行周期得到确认后，市场对产业链上相关公司将有个重估过程，相关权重板块也将面临调整压力。而以中小创为代表的成长军团年初以来持续低迷，部分公司估值已经回到合理位置。此外，15年年报和16年中报业绩均显示，在经济下行背景下，主板业绩不断下滑，而中小创板块依然保持较高业绩增速。随着三季报逐步披露，上市公司16年的业绩确定性不断提升。因此进入四季度，叠加两年业绩增长的成长股将会迎来“估值切换”，即通过业绩增速进一步消化估值，使得部分成长股具备吸引力。后期国内外环境在不出现大变动的前提下，市场风险偏好有望修复，估值与成长相匹配的成长股更容易得到资金青睐。

陈建华：我们认为后期A股整体仍将维持震荡格局，同时市场存量博弈性质预计依然难改变，在此背景下两市风格料难出现显著分化，蓝筹、成长反复轮动或是后期市场的主要特征。事实上近几个月以来A股盘面风格表现并不明显，其原因一方面源于宏观层面缺乏明确的方向性指引，两市难以走出趋势性行情；另一方面资金面存量博弈性质决定板块相对有限的运行空间，对市场盘面风格的分化形成制约。未来这一局面显然难以明显改善。

自上而下选股

中国证券报：当前投资者应该如何操作？布局哪些品种？

傅子恒：市场处在大调整格局下的波段上涨窗口期，个股的可操作性有所增强，建议适时适度参与市场结构性行情。板块与品种方面，关注行业景气预期改善的周期股、PPP相关板块、优质成长股、具有实质信息支撑的题材股，以及短期受到政策与事件刺激催升的个股博弈性机会，但操作上仍应注意控制仓位。

周旭：虽然经过大半年调整，但中小创板块的估值整体依旧处在较高位置。且高速增长的业绩背后也是几家欢喜几家愁，部分质优股票贡献了大部分净利润增量。因此，像去年那样中小创遍地开花的行情难以再现，更多的是结构性机会。宜深挖业绩保持较高增速、成长性明确并且估值合理的绩优成长股，这类股票在反弹过程中将表现出更强的弹性。此外，由于年线位置压力巨大，反弹行情难以一蹴而就，在市场震荡整固的过程中，内生增长稳定、估值处在较低位置的防御类价值股，如医药，食品饮料板块将继续受到关注。

陈建华：操作上建议自下而上精选个股，具体可从以下两方面布局。首先是精选板块，把握高景气细分行业的投资机会，重点关注光通信、白酒等板块个股机会。其次是紧跟政策线索，把握其带来的主题投资机会，重点关注PPP、国企改革、债转股等主题机会。

银泰证券策略分析师

陈建华