（原标题：巴曙松：2016年中国经济进入脉冲式探底阶段）
6月18日，由海银财富管理有限公司主办的“变通趋时 革故鼎新 - 2016海银财富太湖资产配置高峰论坛”在苏州希尔顿逸林酒店顺利举办。作为海银财富今年启动的系列峰会论坛的首站活动，本次峰会邀请经济学界大佬、权威财经媒体经济观察研究院，以及来自地产、券商、PE等各路大佬一起，纵论经济现状和机遇，探寻资产配置之道。
中国宏观经济的上一个低点出现在1997-1998年的亚洲金融危机，随后中国出台了加入WTO的措施。国有企业改革、国有银行剥离不良资产股改上市，带动经济出现了一轮非常强劲的上升，直至2007-2008年出现了这一轮的高点。2008年爆发次贷危机，影响中国经济出现持续下降，到2009年达到最低点，政府随之出台了以资产四万亿为代表的一揽子经济刺激计划，带动经济实现V型反转。2010年一季度，中国经济达到一个高点，随后逐季回落。实际上一直到现在，整个中国经济仍旧处于2010年一季度高点以来的回落态势中。从目前的趋势看，宏观经济回落的趋势预计在今年四季度至明年一季度触底。今年一季度的阶段性回暖，并不意味着经济已经触底了。
2012-2013年之后，整个经济增长的波动趋势发生了明显变化，波幅明显收窄，季度间的增加值波动幅度在0.1-0.2个百分点。《人民日报》5月9日发表的文章中有权威人士把它界定为L型，它实际是一个非常近似地从高位回落并在回落之后保持在窄副波动区间，从而把它抽象地描述为L型。L型并不是说经济不再波动、保持一样的增长率，而是说它变动的波幅在非常窄的空间内，但是不同行业分化会非常显著，这一时期对投资的行业把握能力要求非常高。
中国经济新常态：“新经济”与“旧经济”
GDP对不同产业的贡献率，在2005-2015年这短短十年时间里，已经出现了非常剧烈的变化。2005年，对GDP贡献最多的是工业，贡献率达到45%，但是到了2015年，工业对GDP的贡献率缩减了15个百分点，降至30%。对经济贡献的产业更加多元，所以在十三五规划里提及了“速度变化、结构优化、动力转化”这几个词。我们将这一转变界定为新常态，所谓新常态其实就是这些曾经支持经济增长的红利在减弱，现在需要去寻找新的经济增长动力。
从宏观经济短期来看，前一阶段经济增长持续回落有几个因素，房地产投资一直在回落，制造业目前还在回落，基础设施建设增长温和但增速减缓。今年一季度经济回升主要是房地产陡峭回升和基础设施加码，但目前来看这个回升很难持续。对比2015年全年和今年1-3月数据，房地产虽然经历了陡峭回升，但实际上库存量反而在加大。企业盈利分化十分显著。采掘业企业盈利还在回落，但生活资料、加工工业的企业盈利有所回升。全球不同经济体处于经济周期的不同阶段，有的在扩张，有的在收缩，有的在调整，所以如果做海外资产配置，也需要对不同市场有非常深刻地了解。
如果再看长远一点，现在人类经济正处于一个什么样的状况呢?长期来看，我们正处于新技术大变革带动增长的时期，我们把它称为康德拉季耶夫周期，从工业1.0、2.0、3.0到正在酝酿培育的工业4.0智能化、互联网+新能源+智能技术的阶段。决策者所推动的供给侧改革，实际上意味着增长方式要转变，从早期强调填补空白、解决有没有的问题的T型增长，到逐步缩小差距的A型增长。现在中国已经和发达经济体越来越靠近，更需要自己的原创增长。
经济去产能已步入中后期：艰难推进之中、短期脉冲波动
今年5月9日《人民日报》以权威人士发表专论，我们需要关注它对宏观政策的影响。从前强调对投资消费的刺激以应对经济下行压力、防控经济风险。5月9日专论有了明显的转变，指出目前产能过剩、库存量大，这些不消化，经济增长是很难触底复苏的。这也表明决策者开始对经济运行逐步进入探底区域、经济不会再有明显回落，已经越来越有把握，开始强调怎么在供给方面突破。
今年我们面临的很重要的挑战就是去产能。如果去产能没有明显进展，就可能会拖累产能过剩行业的好企业和坏企业都亏钱。所以对经济增长来说更有意义的，与其说是经济增长速度什么时候触底，不如说企业盈利什么时候触底。企业盈利更关键的就是去产能，库存产能消化了的企业才能赚钱，这个时候经济的回升才是扎实的。
人民币汇率改革大方向：以市场供求为基础， 参考一篮子货币，实行有管理的浮动汇率机制
今年以来，人民币汇率走势有几个很重要的特点，第一，人民币汇率实行参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制，它不是盯住美元，也不是盯住一篮子货币，实际上它在决策过程中是参考美元和一篮子货币的。所以美元和一篮子货币是我们汇率调整的两个参照系。今年上半年我们的汇率属于非对称贬值，即美元贬值，人民币汇率主动跟着美元一起贬，当美元走强升值，人民币不参照美元，主动跟一篮子货币一起贬。所以今年上半年人民币悄悄地跟着美元和一篮子货币分别贬值了一定幅度，这样就为可能的美元加息升值留了余量。如果美元加息走强，它对中国经济的影响就不会像去年8·11这么大。
按照过去两年的逻辑，央行可能会继续顺势调整美元对人民币的汇率，而不是简单的强调稳在一个固定水平上。如果美元不再加息升值，那人民币对美元的汇率调整压力也会很小。
去杠杆：降低杠杆与转杠杆相结合
去杠杆不是单纯的降杠杆，而是降杠杆+转杠杆。政府的杠杆一直在上升，在中央政府和地方政府之间，是地方政府的债务往中央政府转移，比如债务置换。居民部门其实也在加杠杆，因为居民的储蓄率比较高，所以总体上杠杆在上升。而真正在去杠杆的就是一部分产能过剩的企业，同时还有一部分企业在加杠杆，比如房地产、部分服务业、部分新兴产业。去产能从数据上来看，实际上从2012年已经开始，整体的制造业库存指标已经在趋势性的向下。2014年底至2015年初，传统的过剩行业已经进行了去产量，同时从盈利状况来看，传统上游行业的亏损面已经大幅超过20%了。亏损面的扩大是促使倒逼这些行业进行整合、并购、关停并转的一个很重要的压力。从上市公司的报表来看，传统工业行业的盈利状况一直在下降，传统产业还没有明显的盈利改善趋势。
防范去产能过程中的信用违约
从投资来看，制造业的投资增速从2011年底开始下行，目前传统工业行业的投资增速下降幅度已经全面超过20%。为什么现在去产能很重要?整个市场上金融机构销售的产品回报率在下降。现在有一个流行的词叫资产荒，什么叫资产荒?并不是说你有钱买不到资产，市场上资产很多，而是因为负债成本下降的幅度慢，而资产的收益水平下降快，用高负债的成本去追逐收益率下降的资产，就导致了优质资产比较稀缺，这就叫资产荒。
整个市场的利率在下降，但是这些产能过剩行业的财务费用反而在大幅上升，这些行业已经找不到渠道愿意借贷，这正是倒逼这些行业加快过剩产能调整的重要原因。去产能、去库存会导致原本盲目投到这些行业的债券、理财产品踩到地雷。当时盲目做投资只是看到了高收益，现在的风险就是它产能过剩、高库存、高杠杆，就会出问题。2016年我们看到中国的公募债券违约案例不断增多，私募债券没有公告的违约案例可能还要多。
CPI和PPI趋势性背离仍将持续
关于物价，前段时间大家都很关心CPI，但是实际上PPI在产能过剩的时候还是通缩的。这样就形成了一个背离，CPI在温和上升，而PPI在负增长，这种状况在很多经济体的转型时期都出现过。CPI的温和回升和PPI的通缩并存，在日本和韩国持续了多长时间呢?分别是14年和15年。而中国刚刚开始三年，所以这很可能是一个中长期趋势，值得我们关注。
房地产市场：去库存是关键词，一线城市楼市调控有5大宏观经济变化
整个房地产市场在发生什么样的深刻变化?第一是行业变化，一线城市和部分二线城市已经从一手增量新房主导的市场全面转向二手存量房主导的市场。主要的一线城市和这次房价上涨的城市，二手房的交易量持续超过新房。第二是人口变化，一线城市开始出现人口净流入放缓甚至负增长。当所在城市人口持续净流入的时候，大家把它叫做刚需，但是当人口净流入下滑甚至负增长的时候，只要政策稍微一收紧，很快就会造成成交量下滑和房价下跌，所以房价的波动比从前更敏感。第三是基础量变化，整个行业成交量已经超过十万亿元，行业的波动会对整个国民经济产生巨大影响。今年年底明年年初宏观经济触底，很重要的一个依据就是房地产大概于今年底明年初去库存达到触底。第四是驱动力变化，原来新房主导的时候是刚需为主，而现在主要是改善型需求，消费者对于购买就不是那么急切，当房地产政策一放松，有优惠就买;政策一收紧，就不买，交易量马上下降。第五是收入变化，在一线和部分二线城市，房价经过长时间的持续上涨，已经很大程度消耗了居民的购房能力，税负的细微变动也会对投资行为造成影响，整个房地产市场的波动会更加频繁，涨的最快的城市很可能今年就变成房价跌的最快的城市。
本文来源：南都周刊
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王晓易_NE0011
