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《意见中国-经济学家访谈录》每周四推出。
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王庆
摩根士丹利大中华区首席经济学家[简介]

王庆:只提准备金率伤害中小企业

作为投行经济学家,他热衷于把握经济的未来趋势。他对中国治理通胀抱有信心。他反对工资管制。在他眼里,货币政策该如何选择? 网易财经《意见中国》对话摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆。
[访谈全部文字实录]

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提准备金率不利中小企业

王庆:如果不通过价格性工具作为调整的话,那么数量性工具的使用,就会忽视了中小企业,或者使中小企业面临资金状况就偏紧。

外汇占款导致通胀

王庆:中国过去五六年,基础货币的增长的一个很重要的贡献因素,可以说是最重要的贡献因素,就是由于外汇占款的增加,被动的释放的这种基础货币。

不要指望美国的货币政策

王庆:美国的货币政策为美国经济服务。我们不能指望美国央行会为了全球经济的稳定和经济利益来不选取对它本国经济最优的政策。

工资有弹性是有利因素

王庆:倒不是因为政策带来的,而是因为中国经济已经发展到一个阶段,市场的因素就会推动工资上涨,然后实现我们政策当局想要实现的目标。

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上调准备金率对抑制通胀有什么影响?

王庆:无论是提高银行间市场利率,还是公开市场操作,都起到一个效果:冻结流动性。但是在相比通过提高存款准备金和通过公开市场操作来影响流动性来讲,提高存款准备金有对市场的这种示范效应,也就是说信号效用要明显强。

央行为何偏爱上调存准而不愿加息?

王庆:世界主要大的中央银行仍然把它们的利率维持在相当低的水平,所以在这样一个大的环境下,作为世界第二大经济体的中国央行是不可能走出一个独立的货币政策走向的,独立于其他的主要央行。否则的话就会产生一系列后果,比如说吸引热钱。

央行是否在被动发钞引起通胀?

王庆:基础货币的增长的一个最重要的贡献因素,就是由于外汇占款的增加。虽然央行在这方面采取了一系列对冲的手段,比如说发央票,但是毕竟这样一些手段无法做到百分之百的对冲这种外汇占款引起的货币发行。

是否应该一次性大幅升值人民币以消除短期升值预期?

王庆:这个措施从消除人民币单边升值预期这个问题本身来讲,恐怕是能做到的。如果一次性大幅度升值的话,那么这个单边升值预期就解除了。但是它的一系列副作用恐怕是任何一个政策制订者都会三思而行的。

经济上有没有可能实现职工工资倍增?

王庆:很多国家做了提高法定最低工资的尝试,效果并不明显。我觉得最终的结果我们能实现。倒不是因为政策带来的,而是因为中国经济已经发展到一个阶段,市场的因素就会推动工资上涨。

投行经济学家的特点是什么?

王庆:作为投行的经济学家一定要向前看,因为任何已经发生的事情已经在资本市场里反应进去了,所以要向前看,这一点是使投行经济学家和学院经济学家最大的不同。我们是判断未来,学院经济学家更多的是研究已经发生的事情。

全部文字实录

网易财经6月讯 网易财经《 意见中国--网易经济学家访谈录 》栏目近日专访了摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆。作为投行经济学家,他热衷于把握经济的未来趋势。他对中国治理通胀抱有信心。他反对工资管制。在他眼里,货币政策该如何选择?

41岁的王庆风华正茂,接替谢国忠担任了摩根士丹利大中华区首席经济学家,他是真正做到走出象牙塔,直接参与市场的少数实践型经济学家。如今,他来到《意见中国》,以他独特地眼光解读中国的货币政策、央行动作。

针对前不久央行又一次上调存款准备金这一动作,王庆表示:上调存准主要是为了收紧市场中的流动性,且对市场有示范性效应,传达了更为明确的紧缩信号。央行在今年上半年就已经提高了5次准备金率,但加息的动作却非常谨慎,迟迟不施展出来。王庆认为,对加息的谨慎为之是为了防止国际热钱的涌入。但是这种只调“数量型工具”而不调整“价格型”工具的做法会导致信贷市场的供不应求,其结果是中小企业拿不到贷款。这也说明了“在过去几年以来,每当中国有比较明显的宏观政策收紧的时候,中小企业往往是受的冲击最大的”的现象。

像已故的诺奖得主米尔顿·弗里德曼那样,王庆认为,任何通货膨胀都是货币现象。只是从货币的增发到物价水平的一般上涨之间有一个“时滞”存在:“比如说我们观察到狭义货币,也就是M1的增长速度跟通胀之间一般来看有六个月,至少六个月的这样一个滞后期。”基于此,王庆判断,未来几个月中国的物价仍然会上涨,但是由于现在货币政策转向紧缩,王庆仍相信通胀可以被控制住。

助长通胀的一个很大的因素就是由于人为高价购汇而产生的外汇占款。这一过程同时催生了巨量的外汇储备。王庆指出,一次性大幅升值人民币可以绕开单边升值预期的问题,但一次性升值仍然是一步险棋,它的副作用使得政策制定者不得不三思而为之。

对于美联储牺牲他国经济,而只求美国经济复苏的行为,王庆认为这是无可厚非的,因为各国都是只顾保全自己的。重要的是应该在全球范围内建立金融协调机制。

通胀对居民收入造成了极大的侵蚀。针对居民收入倍增问题,王庆建议了两点:加快城市化建设和提高法定最低工资。但他对后者的效果并不是很满意。

作为一个投行首席经济学家,王庆认为自己和学院派最大的区别就是,学院派经济学家研究过去的历史,总结出规律;而他的任务则是帮助投资者去准确的预测未来的市场走向。

以下是全部访谈实录:

提准备金率不利中小企业

网易财经:我们知道央行最近又上调了一次存款准备金率,是上调了50个基点,达到了20.5%的历史高位。您认为上调存款准备金率对抑制通胀有什么样的效果呢?对降温的作用又有多大呢?

王庆:实际上提高存款准备金率作为一个货币控制政策工具,至少在我们当前这种情况下,可以起到这么三点作用:一点就是它直接冻结流动性,这样直接就可以限制、抑制银行的贷款扩张能力,这是第一;第二,鉴于我们当前存款准备金率的水平已经比较高了,这样在这个基础上继续提高准备金率,必然会对资金市场的利率造成影响。换句话说这种数量型工具和价格型的工具之间的这种明确的这种界限已经不是那么清楚了,这是第二点。

第三点,实际上无论是提高银行间市场利率,还是公开市场操作,都起到一个效果:冻结流动性,影响银行间市场利率以及对实体经济的影响,但是在相比通过提高存款准备金来影响流动性和通过公开市场操作影响流动性来讲,提高存款准备金呢,有的它对市场的这种示范效应,也就是说信号效用要明显强。

网易财经:您刚才也是比较了公开市场操作与提高存款准备金之间的差别,但是我们知道,在抑制通胀方面,有一个非常强大的工具,就是加息。央行是倾向于提高存准的,而对加息确是非常谨慎为之的,那么您认为,为什么央行会有这样一种倾向性,这样一种偏好呢?

王庆:实际上,影响中国通货膨胀的一个很重要的因素是流动性过剩,比如说在应对危机的过程中信贷和货币的投放量是很大的,所以从货币收缩来讲,恐怕首要需要做到的就是要把这个货币信贷的量,增长速度降下来,从这项来讲,信贷管制,提高存款准备金率它的效果会更明显。相反如果通过提高利率这样一个方法,要通过抑制实体经济的投资需求,甚至消费需求,进一步抑制整体的对货币需求的这样一个间接办法,是比较慢的,恐怕这是一个考量。

另外一个考量就是毕竟中国经济是全球第二大经济体了,中国经济已经是相当开放,所以中国经济跟全球经济的这种互动因素必须考虑进去。在当前这种情况下,尤其是在去年底以来,世界主要大的中央银行仍然把它们的利率维持在相当低的水平,所以在这样一个大的环境下,作为世界第二大经济体的中国央行是不可能走出一个独立的货币政策走向的,独立于其他的主要央行,否则的话就会产生一系列后果,比如说吸引热钱。

网易财经:关于抑制通胀,不管是在舆论层面,还是监管层面都是呼声很高的,但是我们看到,最近CPI的涨幅确是愈演愈烈,那么您认为本轮紧缩政策对抑制通胀会有什么样的一个效果呢?本轮通胀的症结又在哪儿呢?

王庆:货币政策对通货膨胀的影响是花一定时间才能显现的。首先我们需要强调一点,就是任何通货膨胀最终都是货币现象,所以抑制通胀一定要、最终要抑制货币过度扩张。但是货币对通胀的影响是有滞后因素的。在中国,比如说我们观察到狭义货币,也就是M1的增长速度跟通胀之间一般来看有六个月,至少六个月的这样一个滞后期。如果我们看广义货币M2的增长速度对通胀的影响,恐怕至少有六个月,甚至六个月到九个月的这样一个滞后期。所以货币政策发挥作用需要有一定的时间。

我们现在判断,实际上我们认为中国的通胀,也就是消费者价格指数的这个涨幅,很可能在未来几个月还会在现有水平上继续攀升,但是我们反而对中国通胀能够被有效控制的这种前景变得更有信心了,因为这样一个判断实际上就是基于对货币政策的一个判断。

网易财经:您刚刚也提到,信贷增量放缓是解决通胀问题的关键所在,那么这是不是仅仅在量上进行考虑,而没有对信贷结构的分布进行考察呢?因为现在有一种这样的说法,认为在准备金率偏高,而利率偏低的情况下,中小企业很难拿到贷款,这样下去会不会对信贷市场造成一个长期的扭曲呢?

王庆:这个问题是不容回避的。因为在货币政策工具的选择上,价格性工具和数量性工具的一个很大的区别就在于,如果不通过价格性工具作为调整的话,那么数量性工具的使用,就必然给金融机构这样一个自主权来决定在同样的利率水平下,这个贷款贷给谁,所以自然就会产生银行可能更愿意贷给自己比较大的客户,以至于忽视了中小企业,或者使中小企业面临资金状况就偏紧。所以我们看到在过去几年以来,每当中国有比较明显的宏观政策收紧的时候,中小企业往往是受的冲击最大的。

外汇占款导致通胀

网易财经:我们知道通胀是一种货币现象,而这个货币现象分为两个层面,一个是国内的,一个是国外的。像央行副行长易纲也曾经提到外汇占款这样一种由于高架构会带来的输入型通货膨胀,您是怎么看待这样一种观点的?

王庆:我很同意这样一个看法。实际上我们通常讲到的所谓货币发行,所谓央行印钞票,就是指的央行的基础货币的增长。所以我们要看央行基础货币增长的贡献因素是什么。有央行的直接的就是开动印钞机来印钞票,这是一种基础货币增长的一个最直接的途径,但实际上我们看,中国过去恐怕至少五、六年,基础货币的增长的一个很重要的贡献因素,可以说是最重要的贡献因素,就是由于外汇占款的增加,被动的释放的这种基础货币。虽然央行在这方面采取了一系列对冲的手段,比如说发央票、提高存款准备金,但是毕竟这样一些手段无法做到百分之百的对冲这种外汇占款引起的货币发行,所以从这个意义上来讲,的确是这个外汇占款,是造成过去几年来中国货币发行一直偏快的一个根本性因素。

网易财经:事实上像您已经提到的,外汇占款逼迫着央行进行被动的货币超发,对这样一个问题,央行有着什么样的解决手段呢,而在现在的通胀情况下,外汇储备仍然在不断攀高,央行又怎么样去解决这个问题呢?

王庆:这个问题的核心就是说如何减缓中国外汇储备增长的速度。那么外汇储备增长速度减缓无非这么几个方面,一个是减少外贸顺差;一个是减少资本流入;一个是增加资本流出,无非就是这三、三个渠道。我觉得当前最重要的一个问题在于资金流出很少。资金流出少有多种原因,我想恐怕最重要的一个原因就是由于有非常强烈的人民币的单边升值的预期。在这样一个情况下,我们可以做这样一个简单的测算,人民币如果每年升值5%的话,那么再加上我们国内一年的存款利率恐怕会到3.5%甚至会更高,这样如果资金从中国流出去,对外投资,假设以美元计价的话,它的机会成本就将会有至少8%甚至更高。在这种情况下是很难引起资金流出的。所以这个问题的症结还是在于人民币的单边升值预期过强。如何解决这个问题,恐怕要归结为如何消除人民币这种非常强烈的单边升值预期。

不要指望美国的货币政策

网易财经:一些国内院校的经济学者也提出这样一个问题,他们提出了一个方案,怎么去消除这样的升值预期呢?他们认为应该一次性大幅升值人民币,但是有副作用?

王庆:这个措施从消除人民币单边升值预期这个问题本身来讲,恐怕是能做到的。如果一次性大幅度升值的话,那么这个单边升值预期就解除了。但是它的一系列副作用恐怕是任何一个政策制订者都会三思而行的,所以除非经济中出现特殊的情况,以至于让政策执行者不得不走这步险棋,否则的话恐怕很难做。所以我们在讨论一系列问题的时候,恐怕将会不能考虑这样一个政策选项,而是假定人民币这种渐进升值给定这样的情况下,讨论其他一些可能的政策选择。

网易财经:的确,货币政策很难做到面面俱到,而必须在不同的经济利益中进行一种妥协,一种折中。我们看到现在的美联储就经常受到批评,因为美联储的一些货币政策对美国国内的经济形势是正面影响的,而同样一种操作对全球经济确是有负面影响的,而这也是不容忽视的,那么您认为美联储这样一种独立央行,它对经济体系的权力是否过大了一点?

王庆:当然我们从我们中国的角度来讲,我们可以说美国的联储的一些货币政策对全球经济造成不利的影响,我们可以这样说它。但是现实中是他是美国的央行,美国的货币政策为美国经济服务。那么至于对全球经济的影响,这不是它的政策目标,所以从这个意义上来讲,我们首先从各国政策制订的角度来讲,也不能指望美国央行会为了全球经济的稳定和经济利益来不选取对它本国经济最优的政策,所以作为其他一些政府当局来讲,应该放在这样一个各扫门前雪的这样一个思考框架中来决定自己的最优的政策对应。

网易财经:那这样的话,各国央行是否是陷入一种囚徒困境的博弈状态之中,相当于人人都采取以邻为壑的态度,这样会不会最终导致全球性的通货膨胀,甚至全球性的滞胀危机

王庆:所以这就提出了一个要求,就是全球有这么一个共识,需要在国际贸易上,需要有一个秩序,于是产生了国际贸易组织WTO,各国有遵循这样一个,一套规则。实际上随着全球化的进一步深入,资本的流动也日益在各国之间,也日益规模扩大而频繁,从国际范围来讲,需要国际资本流动本身也要有一个秩序。那么在资本充分流动的一个背景下,很可能有必要提出利率操纵的这样一个概念。

工资有弹性是有利因素

网易财经:谈到通货膨胀,通胀对国民生活水平的影响也是一个无法回避的问题。最近人社部有一个表态,就是希望在“十二五”期间能够倍增职工工资,您认为这样一个方案在经济上有没有可能可以实现?如果确实推行的话,它对经济运行有什么样的影响呢

王庆:应该说,这反映了政策制订者的一个意愿,但是我们不能回避一个现实,就是中国的劳动力市场是相对很多国家劳动力市场来讲,是一个非常充满弹性,管制偏少的一个市场。在这样一个情况下,实际上这个对中国经济是一个非常有利的一个因素。一个非常有弹性的劳动力市场对一个国家经济的活力和调整来讲是一个非常难得的一个优势。所以从这个意义上来讲,除非采取对劳动力市场有非常强力的管制的话,很难通过政策手段来实现这样一个调整。

如果通过市场化手段来调整的话,或者说通过一些法律手段来调整的话,那么我能想像的是有两个政策手段:一个是加快城市化进程。毕竟农业的劳动生产力是偏低的,而制造业和服务业的劳动生产力是比较高的。如果实现劳动力转移的话,人们的收入自然随着这样一个转移,随着劳动从非农向,从农业向非农这个行业的转移,自然收入也会提高,这是第一。

第二就是通过提高法定的最低工资,保护一部分人。通过提高最低工资,对全社会工资推动起到一个信号作用。但是在这方面,很多国家做了尝试,效果并不明显。我觉得政策虽然提出这样的目标,很可能最终的结果我们能实现。倒不是、不必然是因为政策带来的,而是因为中国经济已经发展到一个阶段,市场的因素就会推动工资上涨,然后实现我们政策当局想要实现的目标。

网易财经:最近我们也看到了类似的以行政手段调控物价,包括劳动力价格和商品价格,也包括发改委约谈了一些企业,希望他们在短期放弃涨价计划,对这种监管层面的这样一种趋势,这样一种现象,您怎么看?

王庆:实际上在宏观经济管理中呢,除了采取这种在经济中,我们教科书上非常熟悉的政策工具中,从来是存在一种所谓的善意的道德劝告这样一个政策。在其他发达国家是货币政策中,比如说央行对一些市场参与者的一种所谓的道德劝告,也就是Moral advice。实际上对个别企业的涨价行为的干预,对整体的物价水平上涨恐怕影响微乎其微,但是它起到,起了一个警示作用,这个警示作用有助于影响全社会的,无论是企业层面和家庭层面的通胀预期,我觉得应该从这个层面来看待这个问题。

投行经济学家关注未来

网易财经:我们知道投行经济学家经常要对经济形势做出一些预测,而许多网友认为,中国发布的统计数据在一定程度上并不是非常靠谱的,那么您在做预测,做模型统计的时候,是以中国发布的统计数据为基准呢,还是说您有其他的一些背景,其他的一些材料作为辅助的判断呢

王庆:实际上统计数字本身是对现实的一个反应,所以这个任何统计数字必然反映现实不会完全准确,所以从统计数字上来讲,各国都有问题。而且这个问题在发展中国家尤其之大。在我当年在国际货币基金组织工作的时候,实际上我们接触了很多发展中国家的统计数字,问题都很大,所以中国一点都不例外。

但是另一方面统计数字,尤其关注中国宏观经济的各方面的统计数字,不能只看一个数字,一定要看一系列的数字,要看方方面面,在供应、供给方面的数据,需求方面的数据,实体经济方面的数据和货币信贷方面的数据,只有综合判断才能得出我们认为有信心的一个对形势的判断。所以整体上来讲,我觉得就是说这需要有一个非常好的分析框架,在这个分析框架中,把各种零散的数据,即使质量并不高的零散数据放在一个分析框架中,可以大致判断方向,至少就是比只是依赖单一个别的数据得出结论要更可靠,而且我觉得准确度可能更高。

网易财经:在您的分析框架之中,会不会有不同于我们常见的一些分析指标呢,会不会有一些您特别看重的具体数字呢?

王庆:比如说我们在实际,在实际中,在关注中国经济中,除了依赖于现有的统计数字,我们还要在基础上做一些加工。综合各方面,我们有信心对中国经济的走势得出我们认为比较准确的判断。

网易财经:作为一个投行的首席经济学家,在日常生活中,什么样的事情让您最有成就感呢?

王庆:实际上在投行做经济学家,他的一个很重要的任务就是要帮助投资者理解经济,帮助投资者理解经济活动可能对资本市场带来的影响,帮助投资者来赚钱,这是投行经济学家的一个很重要的任务。如果我们对未来的走势判断准确,不仅方向正确,甚至时间点都正确的话,那么如果投资者遵循了我们建议的话,很可能他就会能够获利。所以呢,作为投行的经济学家一定要向前看,因为任何已经发生的事情已经在资本市场里反应进去了,所以要向前看,这一点是使投行经济学家和学院经济学家最大的不同。我们是判断未来,学院经济学家更多的是研究已经发生的事情,发现一些规律性,这个是不同,这也就使这项工作就变得尤其的充满挑战。

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