出品|网易清流工作室
作者|刘亚丹 主编|赵妍
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导读：随着“新盖中盖”、“蓝瓶钙”等广告消失在大街小巷，东北制药名企哈药股份三季报出现扣非利润首次亏损，过去几年，营收连续下滑。业绩承压之下，哈药却以可分配利润7.5倍的高比例，将以往积攒的未分配利润三年散尽，现金分红44.6亿元。而这场逆势7.5倍的高分红，正好巧遇大股东哈药集团2015年揭开帷幕的国企改革。哈药集团落袋20.73亿现金分红的同时，集团内部经过几轮股权变动，哈尔滨国资委失去控股权，中信资本则以45%的股份走向台前。
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2019年的三季报，哈药股份（600664.SH）的业绩不容乐观，出现了多年来扣非利润的首次亏损，归母净利润同比下滑98.25%；事实上，自2014年起，哈药股份一直在面临营业收入持续下滑的困境。
但是业绩承压之下，哈药股份在分红上却异常豪气，2015年、2016年和2017年连续三年分掉44.6亿元，分红现金占年均可分配利润的753%。三年豪掷之后，到了2018年，哈药股份可分配利润已经为-1.99亿元。
哈药股份2015年-2017年现金分红与利润
其中2017年，哈药股份分红高达12.72亿元。可是当年哈药股份净利润只有4.07亿，同比下降48.36%，业绩几乎腰斩。而12.72亿元的分红，占到当年净利润的312.67%。哈药股份也成为2017年A股药企分红中，分红占净利润比例最高的公司。当年现金分红总额超过5亿元的其他药企中，现金分红占净利润比例，最高也只有67.18%。
2017年13家A股药企现金分红总额一览
13家A股药企分红金额超过5亿元，其中，哈药股份占净利润比例最高，达312.67%。
此前的2015年、2016年，哈药股份也同样大手笔分红。2015年哈药股份分红19.17亿元，占当年净利润的330.52%，2016年分红12.71元，占当年净利润的161.23%。
中国注册税务师协会专家、审计专家丁会仁博士认为：“这样的（分红）操作是非常罕见的，这传递的信息明显告诉大家公司可能是找不到更好的项目或者现金过多，经营上可能遇到天花板。”
清流工作室发现，在哈药股份开始大举分红前，与同行药企相比，哈药股份的现金比率并不算高。2013年—2015年，哈药股份的现金比率都维持在30%左右，而同期云南白药的现金比率则维持在50%附近，仁和药业的现金比率维持在150%左右。同时，哈药股份的同期平均45%的资产负债率，也高于同期A股制药药企平均36%的资产负债率。
对于不符合业绩的高额分红原因，截止到发稿前，清流工作室未收到哈药股份的官方回应。
三年土豪分红“巧遇”国企改革
业绩承压的哈药股份，多年豪气分红背后到底有什么玄机？
一位不愿具名的资深财会人士告诉清流工作室：“大部分企业其实都会留很多做运营资金的。他们这个分法，代表股东想要快点回本，不是那么想搞好这个企业。”
而前述审计专家丁会仁认为：“（哈药的做法），也有可能是怕新进股东分享以前的利润”。
清流工作室发现，哈药股份44.60亿的分红，占股46.49%的大股东哈药集团大概分走了20.73亿元的现金。
而哈药股份大举分红的三年，哈药集团也正值国企改革与混改，内部股东变动很大，几轮变动之后，哈药集团由哈尔滨国资委控股变为无实际控制人。中信资本也在扩股后，取得与哈尔滨国资委相同的股份。
2015年到来的前一天，哈药股份和人民同泰双双停牌，拟进行重大重组，标志着哈药集团新一轮国企改革起航。此时哈药集团的实际控制人还是哈尔滨市国资委，哈药集团由哈尔滨国资委占股45%,哈尔滨国企重组管理顾问有限公司持股10%，中信资本和华平投资各持股22.5%。
仅仅三个月，哈药股份的重组就交割完成。当时有报道透露，哈药股份三个月高效率完成重组，与中信资本的推动有关。此后哈药股份调整了高管结构，聘任了具有中信资本背景的高管和无国资委背景的董事。这也让2004年即间接入股哈药股份的中信资本，开始走向台前。
伴随着高层结构的调整，哈药股份2015年也做出了一系列高调举动，包括高额现金分红19.17亿元，和一份将集团“老领导”——董事长和党委书记排除在外的员工股权激励方案。
此后2017年6月6日，中信资本接买华平投资所持有的哈药集团股份。交易完成后，中信资本合计持有哈药集团股份达到45%，与哈尔滨市国资委所持股份旗鼓相当。
此时，中信资本对外称，无意谋求哈药集团的控制权。但是这个承诺不到半年就打破了。同年12月18日，中信资本又进一步宣布拟对哈药集团增资，意取得哈药集团及其控股子公司哈药股份的实际控股权。但是这次增资控股，因政策变化而被迫终止。
直到2019年，两位新股东增资扩股入驻，哈药集团的混改和自2015年开始的国企改革才真正结束。而这期间，包括哈药股份董事长、总经理在内的集团“老人”前后辞职，2019年哈药股份又引入了三位具有外资背景的高管。此时，哈药集团也由国有控股企业变为国有参股企业，公司实际控制人将由哈尔滨市国资委变更为无实际控制人。
而今年年初，哈药股份公布的2018年年报称，哈药股份可分配利润已为-1.99亿元，无分红计划。
押宝落魄保健品巨头GNC应收账款逐年增加
连续几年营收下降，业绩承压，除了内部混改之外，哈药股份开始押宝保健行业。一直以来，中信资本都对外称，哈药股份要走出困局，一定要扩展产品类型。而收购新产品、并购企业成为哈药“弯道超车”的选择。
2019年，2月14日，哈药股份发布公告称，以每股5.35美元，合计约3亿美元，收购美国GNC 40.1%的股份，从而成为其第一大股东。哈药集团与GNC的商业谈判中，中信团队也始终参与其中。
作为创立于1935年，经营历史超过80年的世界保健品巨头，GNC知名度高，并且可以生产超过1500种健康产品，很符合哈药股份想要加重保健品业务与扩大产品种类的需求。
但是哈药股份与GNC的合作，医药圈褒贬不一。外界担忧最大的问题是，GNC的高负债率和近年受到线上电商冲击而下降的营收业绩。
GNC自2015年以来遭遇股价、营业利润的双重下滑。2016年和2017年净利润分别亏损2.86亿美元、1.49亿美元。近两年该企业持续处于资不抵债的状态，截至去年末负债近16.79亿美元，负债率超110%。
同时，GNC的营业结构非常依赖自营店零售终端，2018年，GNC来自于零售终端的营收占整体营收的70%左右。同期，GNC来自于电子商务的营收比例只占到7.6%，远低于美国电子商务在零售市场12%的占比。近年来北美电商的发展，对GNC的线下运营冲击很大。
而GNC高负债的根本问题，除了近年来的线上电商冲击之外，主要还有来自于上市以来管理层问题。2008年，金融危机之后，美股流行回购风潮。由于管理层的绩效与股价挂钩，GNC从2011年上市开始就开始不停回购股票，以拉高股价。从2011年开始，至2017年停止回购之时，GNC合计使用资金17.23亿美元回购，远超过上市募集的钱，到2016年，长期负债甚至高达15亿。
而哈药股份以GNC40.1%的股权成为其单一最大股东，但是并未取得实际控制权。也就是说，哈药股份并不干预GNC管理层的运作。虽然2016年GNC的管理层经历了大更换，也于2017年开始停止之前的股票回购，新的管理层开始重视线上电商的发展。但是目前来看，收效甚微。
除此之外，哈药股份与GNC的合作，很大一部分看重了GNC在中国市场的未来发展。但是清流工作室发现，海外市场在GNC的整体营收的占比并不大。2011年，GNC进入中国，在上海建设了5家零售店。但中国等地的海外特许经营店，仅仅为GNC带来了少部分收入。
医疗战略咨询公司Latitude Health创始人赵衡认为:“哈药股份引入海外保健品有助于推动新品发展，不过对品牌建设和渠道都要求很高。”
目前看来，哈药股份押宝保健品的转型，见效还不明显。2019年，哈药股份增加了营销成本，开始重回广告模式的“哈药模式”，上半年广告宣传费剧增266%，当期销售费用3.89亿元，同比增长29.31%，但是增收不增利，营业收入同比增长4.45%，归母净利润却同比下滑98.25%。
与此同时，哈药股份的应收账款近年也呈现逐年上升趋势。公司的应收账款2019年开始激增，2019年哈药股份3季度应收账款较2018年增长59.17%。
刘亚丹是清流工作室高级作者，常驻广州。
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本文来源：清流
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