全球再通胀交易回归： 银铜将赶超黄金？

（原标题：除了银行股在起舞外，全球市场金、银等商品价格也回来了）

随着疫苗推出的预期升温，全球再通胀交易回归，除了银行股等低估值周期股大涨外，贵金属、商品也加入上涨的行列。黄金和白银在12月迎来了开门红。近两日，现货黄金日内接连上破1780、1790、1800、1810美元/盎司4道整数位关口，12月3日突破1830美元/盎司。现货白银一度涨3%突破24美元/盎司，铜价也大幅反弹。

同时，美元指数在12月3日跌破了91，弱势持续，这加速了金价涨势。11月的时候，由于美联储暂停扩表和新一轮财政刺激缺席等因素，金价一度跌穿1800至1790美元/盎司，较年内高位大跌近300美元。如今，仍不乏机构喊出2021年超2000美元/盎司的黄金目标价。与此同时，更具工业属性的银、铜价则也被看好。

究竟2021年金价会走向何方？每次商品牛市金银比都要跌破50，而如今金银比仍高达75，银价是否还有上涨空间？如今位于3.49美元/盎司的COMEX铜，是否能如预期般突破4.5美元/盎司？

机构仍看涨明年金价的背后逻辑

美元走弱的趋势是利多金价的关键之一，但最为核心的仍是实际利率（10年美债收益率-通胀预期）的走势，因为这一数据在过去两年与金价明显呈反比。当实际利率走低时，配置黄金对投资者而言就更合乎逻辑。

美国实际利率从三季度开始呈现触底回升的趋势，从此前最低的-1.04%攀升至12月1日的-0.89%，近期10年期美债收益率也即将突破1%，加之早前新一轮财政刺激缺席打击了市场的通胀预期，因此黄金在此间出现下跌。

但在一些机构眼里，明年的局势并不那么悲观。富敦资金管理有限公司全球投资策略师克莱尔（Robert St Clair）对第一财经表示，美联储明年的收益率曲线会走陡，但美联储很好地锚定了1-3年的短端收益率曲线，短端的部分对于企业融资成本更为关键。明年随着经济复苏，预计长端收益率曲线会开始走陡。但是，通胀预期的走升速度应该会快于名义收益率，这将使得实际收益率维持稳定，不会大幅攀升。

同时，新一轮财政刺激能否落地也对金价至关重要。克莱尔认为，耶伦的任命起到了关键推动作用。今年，她在关键时刻向国会提议需要更多财政刺激，这对经济复苏至关重要。但同时，她也是一个保守派经济学家，例如，作为负责任联邦预算委员会的一员，她支持负责任和可持续的财政政策设置。该委员会花了大量时间对高公共债务的危险发出警告。但整体而言，她是一个更为平衡的角色，一方面支持财政刺激以支持经济，另一方面也对支出的方向很审慎。此外，她的提名有利于在两党之间达成共识，在“分裂的国会”的背景下，拥有这种背景的财长非常重要。

早前，市场预计将出台近2万亿-3万亿美元的财政刺激，但如今这一预期可能仅缩水至1万亿美元。但在克莱尔看来，“三季度经济数据实质性反弹，零售数据也有所改善。在这种情况下，尽管刺激计划可能会小于市场的预期，但随着经济复苏，明年市场仍然积极，同时目前拜登团队强调了定向财政刺激，这对市场仍然利好。” 因此，这仍将有利于2021年通胀预期的抬升，使得实际利率保持稳定，这也将有利于金价。

渣打方面表示，金价已从8月7日的每盎司2075美元高位回调了近300美元/盎司，相对于分别为-1.32%和-0.93%的5年期和10年期的美债实际收益率而言，黄金现在看起来十分便宜。同时，各国央行继续积极扩表，预计美国实际收益率将继续保持深度负值，为黄金提供持续支持。因此，预计到2021年第二季度，黄金将恢复至2100美元/盎司。

银、铜表现或更出色

比起黄金，银、铜更具工业或商品属性，这在再通胀交易的背景下或更受益。

采访中记者发现，一些机构普遍认为，银价或迎来大行情，金银比有望大幅向下修复，后市密切关注白银库存及COMEX白银持仓变化。花旗的白银供需模型表明，2021年白银将出现1.5亿盎司的短缺。

今年9月，贵金属、原油等大宗商品遭到严重打击，其中银价下跌了17.4%，为表现最差的大宗商品。但即使在9月的重挫之后，白银仍是年内表现最好的大类资产之一，其中三季度累计上涨27.69%。

白银高位回调之后，国际投行高调唱多。10月中旬，花旗报告给出预测，未来一年，银价能涨至40美元/盎司，涨幅达70%。同期。高盛报告预测白银价格有望达30美元/盎司。当时现货白银价格最低下探至24美元/盎司附近。之所以机构唱多白银，关键也在于对金银比的判断，因为每次商品牛市来临时，金银比都要跌破50，而如今金银比仍高达75。今年3月时，金银比仍高达120。

除了白银，铜也是机构高度关注的品种。渣打全球首席策略师罗伯逊对记者表示，大宗商品市场将受益于低利率、全球财政刺激政策以及资本的重新回流。铜价从3月低点反弹了70%，但在2009年，铜价在类似的9个月内从低点上涨了130%。相比之下，当前的涨势仍落后于2009-2010年度全部约250%的涨势。虽然历史并不一定会重演，但可以作为参考。

同时，罗伯逊也提及，铜与金价之比的反弹落后于铜价的直接表现，但该比率在过去三个月中更为激进地反弹（即铜的涨幅大于金），这表明大宗商品综合体内可能从避险资产转向周期性资产。考虑到人们对周期性复苏、疫苗前景以及向高风险资产转移的乐观情绪日益增强，铜的表现将持续优于黄金。但这并不表示对黄金持否定态度，在全球金融危机之后，当两种商品均录得三位数的涨幅时，铜/金比大约翻了一番。