卖不了PE一年损失1个亿 财富管理公司代销陷僵局

（原标题：【深度】倒计时！卖不了PE一年损失1个亿，财富管理公司代销陷僵局）

王琳是一家头部三方财富管理机构私募股权业务负责人，最近一段时间她所在的整个团队都在焦头烂额中度过。

刚刚处理完一单爆雷的私募股权项目，还没来得及轻松，一项新规又“压”了过来——《公开募集证券投资基金销售机构监督管理办法》（以下简称“销售新规”）及配套规则将在10月1日正式施行。

该销售新规第九条指出：“独立基金销售机构是专业从事公募基金及私募证券投资基金销售业务的机构，独立基金销售机构不得从事其他业务，中国证监会另有规定的除外。”这意味着，三方财富管理公司旗下的独立销售机构或将无法继续代销私募PE/VC产品。

若代销私募股权这一细分业务被彻底掐断，不仅对王琳所在公司构成挑战，其他头部财富管理公司无疑也将“失血”严重。

一、三方代销PE陷入僵局

私募股权基金销售未被纳入独立基金销售机构业务范畴，这在第三方财富管理业内掀起巨浪。

王琳告诉界面新闻记者，“销售新规确实有这样一个约束，也给了两年过渡期的安排。”

不过，条文中的 “中国证监会另有规定的除外”又给了陷入焦灼的三方机构们一丝希望。

王琳告诉界面新闻记者，自8月底销售新规出台后的这段时间，一直在积极跟监管沟通，想明确公司是否能继续代销私募股权基金，但还未有结果。

中基协信息显示，截至当前，独立基金销售机构共计122家，多数由王琳所在的这类三方财富管理机构所掌控。

“我们理解还是防风险的思路和角度。”王琳向界面新闻坦言，在过往以“产品销售”为导向的畸形行业生态中，相当一部分并不属于私募股权的资产，通过各类复杂的交易结构设计包装成私募股权形式，实际却投资于债权或类债权的底层资产。

“证监会此前发布的2020立法工作计划包括《私募投资基金销售业务监督管理办法》，可能会对私募股权基金和其他私募基金的销售有所约束，业界非常期待在过渡期内该管理办法可以出炉，这样会和目前的公募基金销售新规形成良好的补充。”王琳表示。

中基协的统计数据显示，截至2020年8月末，私募股权、创投基金存量规模达10.61万亿元人民币。

不过，据界面新闻记者多方了解，由于部分存量产品存在多层嵌套，实际规模或远低于协会公布的规模。钜派方面告诉界面新闻，三方作为市场化募资的重要渠道，代销的私募股权基金存量规模或在5000亿元左右。

“从现有政策、出资主体来看，高净值、超高净值客户还是私募股权领域中非常重要的一股社会资本。” 王琳对界面新闻记者表示，而监管对三方代销私募股权基金进行“一刀切”的做法，并不符合资产配置逻辑。“长远来看，高净值客户需要的是财富管理机构提供专业的资产配置方案，而不应该只是某个产品，那不应该是财富管理的最终形态。”

目前私募股权基金销售规模较大的三方机构分别为诺亚、宜信、钜派以及恒天。过渡期结束，若三方代销私募股权这一细分业务被彻底掐断，上述头部三方机构将失血严重。

钜派资产管理事业部执行董事钱晓波告诉界面新闻记者，私募股权占钜派募集体量的15%左右，但占存续体量将近50%；目前公司私募股权存量约为230亿，完成退出将近100亿。

另一家不愿透露姓名的头部三方高管表示，代销的私募股权基金占比在20%-30%之间，存量规模大约为100亿元。

通常第三方财富管理机构作为销售渠道方，可以拿到相当于私募股权基金募资总额1.5%-3%的佣金提成。部分三方机构在基金存续期结束后，还要抽取一定比例的分红。

一位头部三方财富公司内部人士告诉界面新闻记者，公司今年上半年募集私募产品总额100多亿，包括私募股权和私募证券类产品。其中，纯代销的私募股权基金约为30亿元，按照2%的佣金中位数来测算，一次性佣金收入6000万左右。粗略估计，如果私募股权代销业务暂停，该公司一年损失的收入将在1亿元左右。

二、转战母基金

王琳告诉界面新闻记者，对于三方而言，私募股权基金募集主要有两种方式，一种是代销，另一种是直销。“如果是纯做代销的财富管理公司，新规杀伤力确实很大。但是目前头部三方尤其是拥有资产管理能力的机构还是有应对策略的。”

多数头部三方机构都较早设立了资产管理子公司。10月1日办法正式实行之后，诺亚、宜信、钜派、恒天等头部三方旗下独立基金销售机构将暂停代销私募股权类产品，但可以借道资产管理子公司以母基金的方式完成募资，再分散化地投向若干只私募股权产品。

一位三方销售人员对界面新闻记者表示：“我们现在更建议客户做母基金的配置，这就相当于把个人和机构的合作转换成机构和机构的合作。”

私募股权母基金一般100万起投，相较于单一私募股权产品最低300万，动辄千万以上的起投金额而言，参与门槛的确低了不少。

不过，母基金令人诟病的双重收费属性，客观上也会抬高个人LP参与私募股权的投资成本。多位业内人士告诉界面新闻记者，作为母基金管理人的三方机构资产管理公司普遍收取1%的认购费。以存续期8年的私募股权母基金为例，具体包括3年投资期+4年退出期+1年延长期，前三年投资期内母基金管理人还会收取1%/年的管理费，待存续期结束后，超过业绩基准的部分还要抽取10%的carry（超额收益）。

除此之外，投资者还须每年支付给底层GP2%左右的管理费，并将单只基金全部收益的20%给予GP。上述销售人员表示，一般而言，三方与顶级GP合作时间较长，沟通也较为顺畅，因此具有一定的议价权，相较于个人LP投资单一私募股权产品，这部分费率会有一定优惠。

私募股权母基金具有风险分散的天然优势，客观上来说，这也是头部三方机构大力向客户推荐母基金的共同原因。

“对于个人客户或超高净值客户来说，单一项目确实是风险相对比较高的，母基金还是最为稳健的一种打法。我们建议客户以母基金做股权配置打底，等具备一定的风险承受能力，并对投资的细分行业有一定的了解之后，再尝试投资单一的私募股权基金，但那个只能是作为甜点，不是主食。”王琳介绍。

王琳告诉界面新闻记者，在私募股权资产类别里，70%、80%以上都是公司自主管理的母基金，公司当前存量的私募股权母基金规模在300亿元左右。

“未来母基金仍然会是钜派战略性资产配置选择，经过这些年积累，我们对合作的GP有一套自己的打分标准，当然优先肯定是合作业绩突出的GP，以及在投后赋能和退出上做得更好的GP，另外能与我们保持深度沟通也很重要。” 钜派资产管理事业部执行董事钱晓波表示。

三、发力公募销售

“我们现在对外叫xx基金，不再叫xx财富，为什么？公司刚成立那会定位是做高净值客户，但是拿的牌照又是属于基金销售牌照，虽然基金销售新规出炉，但说实在的，我们仍然无法明确最终到底能卖什么。”某头部三方机构的一位执行总裁接受界面新闻记者采访时坦言。

新规约定，独立基金销售机构可销售的品种只有两大类，一类是公募基金，一类是私募证券投资基金。而除了私募股权之外，新规对私募资管产品的匹配销售也没有明确规定。王琳坦言，这部分细分业务的销售要求不明确，对员工开展销售工作有较大影响。

监管趋严背景下，标准化产品成为确定性最强的转型方向。今年疫情期间线上理财纷纷崛起，股市行情火热，也给着急转型的头部三方机构发力公募销售提供了难得的契机。

上述执行总裁所在的公司向来以销售非标类固收产品著称，不过新规之下，非标债权销售也走向末路。他向界面新闻透露，今年以来公司财富管理业务募资规模超过1000亿元，受益于股市的良好表现，公募基金销售额达500亿元，占比近半，非标规模占比压降至50%以下。他表示，公司接下来将积极申请基金投顾业务试点资格。

另一家美股上市的三方公司高管亦向界面新闻记者透露，未来将鼓励客户通过组合的方式来购买公募基金，帮助客户以稳健的方式去参与二级市场，因为权益类资产也是资产配置中的重要一环。

受“承兴事件”影响，自2019年第三季度开始，诺亚财富放弃了“非标类固收”产品的投放，向标准化产品全面转型。财报显示，今年上半年，诺亚财富公募基金募集量达到370.8亿元，占总募集量的83.1%。

“我们以前不太重视公募，因为不挣钱。”上述执行总裁诉界面新闻记者，原有的销售考核体系主要以私募为主，购买公募基金的投资者并不会被纳入活跃成交客户。因此，即便在内部，转型公募也并非易事。“公司5000多名销售人员会面临思维转换的问题。我们的解决办法是引入新的团队，争取在较短的时间内把整体的公募团队、直销队伍的架构全部做起来。”

不仅如此，他表示，还要在产品层面进行创新，建设科技能力，提升用户体验；搭建基金评价体系，提高基金组合的赚钱效应。

新规规定，基金销售牌照有效期为3年，如果出现未实质开展公募基金销售业务或最近一个会计年度基金(货币市场基金除外)销售日均保有量低于5亿元，牌照将无法续期。设立分支机构要求开展基金销售业务3个以上完整会计年度以及最近一年度基金销售日均保有量不低于100亿元，受访业内人士普遍表示，这对拥有较多客户资源的三方机构来说不难做到。

更为现实的问题在于，标准化产品占比提高同时，即便是头部三方也要承受较长一段时间内净收入下滑的阵痛。

以诺亚为例，今年二季度，诺亚财富管理产品净收入同比下降13.2%至5.43亿。公司称，财富管理产品收入下降主要是交易额下降以及一次性佣金率较低产品的分销所致。

转型是否意味着三方机构要做好过冬的心理准备？上述机构执行总裁坦言：“只能尽量做到既不降低利润，又能把标准化产品做起来。无论如何，未来肯定还是要靠做大权益来获取长期的利益，从企业经营的角度来看肯定是这样的。”