京东数科递交科创板招股书 估值与蚂蚁差距何在？

（原标题：京东数科递交科创板招股书 估值与蚂蚁差距何在？）

经济观察网 记者 万敏 9月11日晚间，京东数字科技控股股份有限公司（简称“京东数科”）披露了科创板上市招股说明书。招股说明书显示，京东数科拟发行股份不超过53802万股，占发行后总股本的比例不低于10%（行使超额配售选择权之前），计划募集资金总额为203.67亿元人民币。

按照招股比例和募集资金简单估算，京东数科估值已超2000亿元人民币。近期，蚂蚁集团的A+H上市也在积极推进中，市场对其估值预期为2000亿美元左右。

同样从消费类信贷、支持零售电商母公司的金融业务模式起家，走向数字科技为主的发展领域，京东数科与蚂蚁集团的发展路径有颇多相似之处，在招股说明书中，京东数科也将蚂蚁集团列为主要同类型竞争方之一，哪些原因使得两家公司的估值出现了以上差异？

零售信贷规模约5000亿

目前，京东数科主要的C端信贷产品为金条和白条，对标蚂蚁集团的借呗和花呗，前者为现金贷模式信贷产品，后者为消费信用支付产品。

据招股书披露，各报告期京东金条的促成的贷款规模分别为1,036.85亿元、2,554.92亿元、4,589.15亿元和2,612.17亿元。对更为用户和市场熟悉的白条，招股书则并未披露贷款规模数据。

但据8月末北京京东世纪贸易有限公司披露的《2020年度东道3号京东白条第一期资产支持商业票据募集说明书》，其中披露了京东白条相关数据，显示截至2019年末，京东白条应收账款余额增长至441.22亿元。

据此估算，到2019年末，京东金条和白条的贷款余额约为5000亿元左右。而据蚂蚁集团的招股书披露，其截止2020年6月末消费信贷余额为17320亿元，两者出现了数量级差距。

从用户数量来看，两者差距也不小。报告期各期，京东金条的年度活跃用户数分别为302.08万户、677.31万户、1,520.57万户和1,424.17万户。白条的年度活跃用户为2,492.73万人、3,584.36万人、5,780.61万人和5,544.61万人。

而蚂蚁集团招股书披露，支付宝app年活跃用户10亿，月活跃用户7.11亿。

收入方面，报告期各期，京东金条实现的科技服务收入分别为9.20亿元、20.88亿元、36.60亿元和26.36亿元。白条产品科技服务收入分别为14.73亿元、27.34亿元、32.10亿元和17.94亿元。

简单相加，今年上半年金条和白条的收入约50亿元。蚂蚁招股书中披露，其微贷科技平台产品花呗、借呗等，2020年上半年收入285.86亿元。

（图源：京东数科招股说明书）

据招股书披露，从2017年至2020年上半年，报告期各期，京东数科营业收入分别为90.70亿元、136.16亿元、182.03亿元及103.27亿元；归属于母公司股东的净利润分别为-38.20亿元、1.30亿元、7.90亿元及-6.70亿元。

蚂蚁集团2017年度、2018年度、2019年度实现营收分别为653.96亿元、857.22亿元、1206.18亿元和725.28亿元；净利润82.05亿元、21.56亿元、180.72亿元。

消费贷款资产质量较稳定

京东数科招股书披露，截至2017年12月31日、2018年12月31日、2019年12月31日，公司促成的消费信贷资产90天以上逾期率分别为0.88%、0.82%和0.82%。公司平台促成的中小微信贷资产质量良好，截至2017年12月31日、2018年12月31日、2019年12月31日，90天以上逾期率分别为0.83%、2.10%、1.33%。

可供参考的一个数据是，据银保监会披露，至今年上半年，商业银行不良贷款率1.94%，较上季末增加0.03个百分点。而从上市银行披露的半年报来看，各家银行的信用卡、消费贷不良率均有不同幅度的上升。

海通证券在近期的一份研报中指出，京东数科的消费金融发展初期利用平台积累的C端客户，为消费者提供消费金融产品，主打京东白条。后逐步发展了白条ABS、白条联名卡等，并进一步开展金条等现金贷业务。同时打通多个场景，不断丰富旅游、租房、购房、装修、教育、农村金融等外部消费场景。受益于京东商城场景的多样化以及信用赊购消费者需求的不断增长，京东白条获客容易，白条技术核心为其风控能力。风控核心源自征信系统，通过大数据技术，以京东电商庞大数据库为基础，从环境、行为和账户风控技术等方向入手，有效的控制自身风险。

金融业务持牌隐忧仍在

从各项数据来看，京东数科的业务开展与京东集团的依存度较高。招股书披露，报告期各期，公司向京东集团销售商品和提供服务的金额分别为26.75亿元、39.60亿元、53.12亿元及30.86亿元，分别占同期营业收入的29.50%、29.08%、29.18%及29.89%。

“除此之外，公司部分收入来源于与京东集团旗下京东零售平台上的第三方商户、消费者之间的交易，一定程度上依托于京东零售的应用场景。”招股书中称。

一位分析人士对记者表示，从集团拆分独立后，京东白条等产品一直致力于走出京东生态圈，但效果并不显著。这一方面是由于消费信贷领域的市场竞争激烈，头部平台的市场占有率相对固定。另一方面，京东数科在支付、金融牌照方面的布局有一定缺陷。

例如，京东数科拥有网银在线的支付牌照，但与全国性支付牌照不同的是，按照监管规定，网银在线只能在北京市开展银行卡收单业务，这也限制了京东支付在北京以外地区的拓展。

目前，与京东数科同样身处金融科技第一梯队的蚂蚁集团、微信、百度的度小满金融等，已直接或间接持有银行、消费金融等金融牌照，而京东数科仅拥有小贷牌照。对比网络小贷，消费金融牌照的展业范围要宽泛很多。除了可在全国范围内发放个人消费贷款外，最为关键的是，根据相关规定，消费金融公司的最大杠杆倍数可达10倍，但网络小贷的杠杆水平只能在0.5-3倍的区间内浮动。

而近期最高法对民间借贷利率上限的最新修订，给尚未能持有金融牌照的京东数科的消费信贷业务带来了一定隐忧。

2020年8月最高人民法院调整民间借贷利率的司法保护上限，以中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心每月20日发布的1年期贷款市场 报价利率（LPR）的4倍为标准，取代原来的“以24%和36%为基准的两线三区”。以2020年8月20日发布的1年期贷款市场报价利率3.85%的4倍计算为例，民间借贷利率的司法保护上限为15.40%。

按照最高法的解释，持牌金融机构不受此限制。但小贷公司牌照由各地政府金融办发放，目前还不属于金融牌照的序列，是否在法律解释中按照“民间借贷”范围界定，业界尚存争议。