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作者|张玮（昆仑健康资管首席宏观研究员、网易研究局专栏作家）
张玮
前几天以特斯拉为代表的一众科技股继续带头向上冲，但此后一则关于特斯拉最大外部股东宣布减持的消息不胫而走，股价掉头向下，并带领纳斯达克重挫5%。
最终，周四夜盘道指收跌2.79%，纳指重挫近5％，标普跌3.51％，均创6月11日以来最大单日跌幅。科技股全面受挫，苹果跌8％，特斯拉大跌逾9％，zoom跌超10%。可怕的是这些指标科技股盘后并没有稳住跌势，还在进一步下探，其中特斯拉盘后跌幅更是超15%。
图：纳斯达克指数周四夜盘大跌
数据来源：wind数据库
对于美股，市场早就存在看空的声音，毕竟美国疫情仍然很严重（每日新增超4万），而且美股估值涨幅太猛。从三月份低点以来，美国三大股指基本上都上涨了60%，投资者有很强的获利了结需求。但这些老生常谈的看空因素顶多算作是“积怨”，时间维度较长，即便成立，也说不好何时才会触发，何况背后还有美联储的新一轮量化宽松可以对牛市构成支撑。也正是因为缺少一个实质性的导火索，才会有大量的散户敢于购买看涨期权，也才会有大量的做市商敢于购买更多的股票做对冲。
不幸的是，导火索就在近期出现了——根据美国证监会文件，特斯拉最大股东之一、基金管理公司Baillie Gifford将其被动持股比例从去年12月31日的7.67%大幅降至4.25%。在市场情绪低迷，以及股价已经大幅飙升，估值虚高的情况下，特斯拉减持举措很容易造成恐慌效应，引起羊群效应。一石激起千层浪，多米诺骨牌效应令美股崩盘。
市场一边舔着伤口一边追问：周四夜间美股的下跌，是趋势性的，还是技术性的？
很多机构都认为周四的下跌是技术性的，也就是暂时的，美股不会就此走向长期崩盘的道路。这符合主流判断。毕竟从2018年至今，每次美股的大跌都伴随着趋势性看空的声音，但最后都被“打脸”。即便现在科技股估值偏高，毕竟后面还有美联储的扩表做支撑，而且8月27日美联储又对货币政策框架做出了修改决定，提出了所谓的“平衡通胀制”。提升了对未来的通胀容忍度，即便通胀再高，只要平均在2%，就不会加息。大量的美元超发和非加息预期仍可作为美股的牛市支撑。
这种情况固然最好，因为从2018年至今的经验来看，每次美股大跌，中国的A股都逃不了负面影响。就在周四夜盘美股大跌之后，周五一早，上证综指和创业板纷纷低开，食品、券商、汽车股领跌。截止午盘，北向资金实际净卖出接近40亿元，创业板收跌1.69%、上证跌1.38%、深证跌1.71%。
图：上证综指低开
数据来源：wind数据库
对于A股投资者最为关心的后市如何发展，这要基于两种假设。一种是美股确实是短期的技术性回调，对A股影响有限；另一种是趋势性回调，大量的资金撤出，对A股的影响也偏长期。
先来说第一种——短期技术性回调。这自然可以令投资者放下心来，但也带来了新的问题：估值依旧过高，尤其是科技股，毕竟疫情造成的经济预期很不明朗，况且特斯拉的大股东减持会不会被其他股东效仿？这些都有可能引发美股在未来的两个月内跌跌撞撞。再有就是距离11月3日的总统选举已经不足两个月，民意调查的左右摇摆同样会重挫风险偏好。即便美股在下周企稳反弹了，未来两个月内仍会往复。这就会造成两个结果：一是不断地对包括A股在内的外围市场产生溢出效应；二是美股的获利了结提升了对美元的需求，美元指数的汇率波动又会传导给人民币，进而引发我国外汇市场震荡加剧。
再来谈论第二种概率较小的情况——趋势性回调。若果真如此，美股的下跌会通过连锁反应对汇率和商品价格产生影响。首先，当趋势性下跌明确之后，大量的抛盘会助长对现金（美元）的需求，短期推升美元指数。如此一来，美元兑人民币中间价会出现翻转，人民币结束强势。其次，从今年3月以来美联储就开启了新一轮QE，零利率、大量的债券购买以及几轮货币互换，产生了天量的美元输出。一旦美股趋势性下滑，大量资金撤出后不会老老实实趴在账户上，而是寻找新的标的。目前中国国内有一种理想派的声音，认为美股（或美元资产）由牛转熊后，国际资本会提升对人民币资产（包括中国的股票和债券）的青睐程度，配合中外正向利差以及我国不断扩大的金融开放步伐，大量的资本有望涌入中国市场。当然，这种憧憬蕴含了我国政策当局和市场参与者的美好愿望，而实际情况可能更为“惨烈”——从美股中撤离的资本很可能进入到大宗商品市场，并通过一个“噱头”哄抬价格——比如粮食危机。历史上几次著名的粮食危机除了确确实实的自然灾害意外，或多或少也有国际游资炒作的影子。更何况现在的新冠疫情使得粮食危机更容易说得通。当然，资本向粮食大宗的流入只是一种猜想，同样的情况也可能发生在周期类产品或者原油上。
对于A股投资者而言，除了自身的基本面和流动性以外，不得不关心美股变化产生的溢出效应。对于上述两种可能的变化，A股投资者应该采取两种不同的策略。如果美股是短暂的技术性回调，则意味着在未来2-3个月“估值高”、“疫情担忧”的风险依旧存在，而且还要考虑美国竞选带来的风险偏好下降。外围环境将会对A股的情绪面产生持续影响，加上国内自身的流动性边际收紧，投资者可能会感觉“不好受”。另一种情况，如果美股是趋势性下跌（尽管这种可能性很小），大量的资本从美股撤离后需要寻找新的投资标的，很可能挤进商品市场。果真如此，潜在的商品价格提升反而会对特定行业带来投资机会。
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