流动性收紧资金价格抬升 下半年资金面怎么走？

（原标题：流动性收紧资金价格抬升 下半年资金面怎么走？）

类似迹象一定程度上令市场对央行货币政策转向收紧的担忧升温，市场也在讨论下半年货币政策的操作动向。

7月27日，央行表示为维护银行体系流动性合理充裕，2020年7月27日人民银行以利率招标方式开展了1000亿元逆回购操作，期限为7天，中标利率为2.20%，与上次持平。因7月27日有1000亿元逆回购到期，当日实现零投放零回笼。

7月中旬以来，银行间市场流动性再次收紧，资金价格不断走高，DR007升至2.2%以上。对此，央行开始加大公开市场操作力度，并主要运用了短期工具进行调节。

全国银行间同业拆借中心数据显示，7月13日至7月27日，央行通过公开市场操作实现累计净投放1650亿元。此外，央行还提前续作了中期借贷便利（MLF）和定向中期借贷便利，并于7月23日开展了中央国库现金管理商业银行定期存款操作500亿元。

数据显示，7月27日，Shibor利率继续全线上涨，其中隔夜Shibor利率报价1.9940%，较上一交易日上行15.10BP，七天Shibor报价2.2020%，较上一交易日上行5.50BP，其余中长期限Shibor也有小幅度上涨；在银行间资金市场方面，隔夜质押式回购（DR001）加权利率报价1.9820%，标志性意义的七天质押式回购利率（DR007）报价2.1958%，保持稳定；此外，交易所资金价格也出现较大幅度上涨，隔夜GC001上行至2.100%，GC007上行至2.490%。

三季度流动性压力仍存

21世纪经济报道记者采访多位银行间资金交易员了解到，5月中旬以后，资金价格上涨的原因主要有三方面因素导致，一是抗疫特别国债和地方债加大了发行力度，对流动性吸收较多；二是央行为防止资金套利和流动性淤积，减弱了公开市场操作力度；三是疫情缓解叠加经济恢复，企业对资金需求上升，包括银行间资金利率在内的多种利率上行较多。

“特别国债、地方债的发行都会对流动性吸收较多，为平滑政府债券各周发行量，6月、7月的地方债发行量明显减少，但如果按照2019年地方政府债券在9月底前基本完成发行的要求，8月、9月将再次迎来地方债发行高峰，这也会是接下来影响三季度流动性的主要因素之一。”珠三角地区某股份行资金交易经理表示，“除此之外，随着经济恢复，资金面最宽松的阶段已经过去，未来市场几乎不可能再出现DR001低于1%，DR007利率低于1.5%的情况了，但回归正常并不意味着货币政策收紧，预计MLF利率会是未来中长期货币市场资金价格中枢，质押式回购隔夜利率在1.8到2.1之间波动会是一个合意范围。”

瑞银证券中国股票策略团队发文认为，央行继续维持逆回购和MLF操作利率不变，显示出短期内对货币政策仍没有加大宽松力度的意愿，预计信贷持续走强。二季度GDP同比增速大幅反弹至3.2%的情况下央行短期内进一步宽松的可能性也不大，对流动性投放仍会持谨慎态度，但政策层面也并不希望流动性大幅收紧。未来一段时间，税期给资金面带来的负面压力消退后，来自利率债供给的压力可能还要持续一段时间。8-9月一般国债和地方政府债的发行将会提速，利率债的供给压力可能在四季度减轻。

货币政策多重博弈

从1月下旬到5月中旬，受疫情影响，国内外生产经营活动低迷，为保障企业复工复产，货币政策从加量、降价两方面加大对流动性的支持，银行间市场流动性充裕，资金价格快速下行，DR001利率最低至0.7%附近，DR007利率最低至1.25%附近。

此后，企业复工复产推进下，二季度宏观经济数据表现较为强劲，监管部门也开始加强治理资金空转的套利行为，货币投放节奏放缓。而4月、5月很少展开逆回购操作，4月后未再下调LPR利率，资金价格也触底上扬，DR007最高触及3%，目前也稳定在2%以上。以上类似迹象一定程度上令市场对央行货币政策转向收紧的担忧升温，市场也在讨论下半年货币政策的操作动向。

天风证券首席银行业分析师廖志明表示，考虑到国内经济稳步复苏，预计下半年MLF利率等构成的政策利率将会维持不变，LPR利率也会保持不动。此外，随着经济增长接近疫情前水平，针对疫情的特殊政策逐步退出，不过政策的退出收紧都是逐步的，判断2021年上半年政策利率有可能小幅度上调。

另一方面，也有多位分析师表示，虽然二季度的中国GDP增速修复，但经济复苏结构却出现不平衡，即生产和基础设施投资的恢复比消费和资本支出的恢复要快得多，且地缘冲突的不确定性也会对下半年的经济复苏节奏带来不利影响。统计局数据显示，二季度社会消费品零售总额为下降3.9％。

“4月底开始，中国宽松的货币政策确实有暂停迹象，但我认为货币政策宽松远未结束。这因为，一是目前经济复苏还是比较脆弱，生产的恢复是远远快于需求的恢复，需要担心PPI通缩固化问题。二是企业融资成本依旧比较高。三是目前中国和其他主要经济体之间还是存在非常大的利差。”花旗银行研究部董事总经理、首席中国经济学家刘利刚表示，“从宏观角度来看，货币政策下半年应该继续保持宽松的状况，而资金空转套利等风险则应该通过比较严格的监管和宏观审慎政策来解决。”

据刘利刚预测，下半年将两次下调存款准备金率50个基点，第三季度将MLF利率下调20个基点，以达到人民币20万亿新增贷款和人民币30万亿社会融资总量、巩固经济复苏成果目标。“不过，央行可能不会调整五年的LPR价格，这也可以改变投资人对房地产市场的预期。”