疫情下票据市场迎大年 但需警惕套利风险

（原标题：疫情下票据市场迎大年，但需警惕套利风险）

伴随着企业复工复产的全面推进，票据市场正步入“暖春”，开票量和贴票量逐步走高，近来票据增量更是大幅高于去年同期水平，多位业内人士向第一财经记者表示，在疫情导致经济增速承压背景下，2020年票据市场有望迎来高增长。

但还需注意的是，在票据市场回暖的同时，票据利率下行也颇为明显，套利空间再次打开，需警惕票据套利风险。不过有观点认为，由于票据利率下行空间有限，套利时间并不会持久。有从业者对第一财经记者称，预计票据利率在4、5月持续低位震荡，于6月开始上移修复，近期或是二季度的较低点位。

票据市场迎大年

“日渐活跃”是票据市场近期的标签，根据上海票据交易所（下称“票交所”）每日数据统计，截至4月7日，当月商业汇票承兑发生额为2489.39亿元，贴现发生额则达1949.97亿元。

“3月以来，票据市场的确是有所回暖，数据比较好，不管是承兑、贴现，还是交易应该都会有一个比较明显的增长。”某股份行票据事业部相关负责人对第一财经记者说，“不过整体来看，票据市场一季度增速可能不会太高，主要是由于1月市场表现与去年同期相比较为低迷。”

目前，票交所还未公布3月票据市场具体统计数据，但根据前期每日数据计算，3月票据增量将大幅高于去年同期，特别是月末，企业开票迎来小高峰。实际上这一趋势在2月份的数据中已初有体现，2月票据承兑额达1.29万亿元，较上年同期增长2555.72亿元；票据贴现额达1.06万亿元，较上年同期增长3348.86亿元。

不过，若从环比角度来看，2月数据较1月仍有明显差距。“这主要是由于疫情影响是在1月末、2月初开始扩散，再加上2月春节延后，一开始企业复工复产程度并不高，所以开票、交易等受到影响。相比之下，3月的数据对未来的预测更具参考意义。”上述股份行票据事业部相关负责人告诉记者。

第一财经记者了解到，批发零售业和制造业的票据签发量占我国票据签发总量的70%，而本次疫情中，两个行业受影响较大，直接造成票据供给相对减少，2月上半月，新签发票据仅有3000万元不到，远低于1月份日均开票量。

到了3月，伴随复工率不断提升，企业开票量和贴现量随之快速提升。不仅是一级市场票源回暖，二级市场投资机构也跃跃欲试。有业内人士分析称，3月票据市场供给力量较为充足，转贴市场交投活跃度达到历史高位，机构参与度增加，供需两旺。不过进入3月下旬后，买方配置需求开始收敛，同时，持票机构调仓意愿增加，再加上季末时点催化，票据供给趋多，跨季前票据利率被快速推高，其中，国股票波动幅度较大。

而关于未来票据规模的走势，接受记者采访的多位从业者认为，票据市场将迎来高增长。“今年可以说是票据市场的一个大年，对票据从业者而言，值得期待。”一位票据行业资深从业者向记者说道，“这是考虑到在当前经济增速下行的背景下，票据规模增速往往会提高。”

普兰金服人士称，票据市场规模增速与GDP增速呈反向变动关系。比如，2008年我国经济增速处于下滑周期，且在2009年一季度达到低点。对票据市场的影响是，票据承兑量和累计贴现量（直贴+转贴）快速增长，票据承兑量增速在2009年一季度达到高点80.9%，累计贴现量增速在2009年二季度达到高点165.6%。

也即是，经济增速短期快速下行时，企业将面临经营困难、资金流紧张的情况，出票企业愿意开票缓解当前资金流紧张情况，而收票企业收到票据后也会选择快速变现；另外，对银行而言，票据贴现不仅可以解决企业短期融资问题，而且以银票为主的票据属于优质的低风险信贷资产。因此，在经济快速下行周期，票据承兑量和贴现量都会出现快速增长。

如今，受疫情影响，我国经济增速面临较大下行压力，票据作为中小企业融资利器有望保持高增长。“预计二季度表现仍会亮眼，不过之后随着国内经济增速的逐步回升，票据市场在第三、第四季度的增速或有所下滑，但全年来看，大概率仍会高于去年。”普兰金服副总裁周海滨对记者表示。

警惕套利之潮卷土重来

在票据市场回暖的同时，还需注意的是，票据利率下行也颇为明显。以国股银票转贴现利率为例，票交所数据显示，2020年开年以来，1个月期品种利率已从2.65%左右下跌至如今的2.32%，6个月期品种利率从2.69%左右下跌至2.42%，1年期品种从2.70%左右下跌至2.45%。

票据利率下行主要是受货币市场资金利率中枢下行影响，自2月3日以来，在央行降准降息一系列操作之下，资金利率持续低位运行，并接连创下新低，尤其是日前央行下调超额存款准备金利率后，资金利率中枢进一步走低，DR001（银行间隔夜质押式回购利率）更是一度跌至0.6%，成为该指标自2014年12月15日公布以来的历史最低值。

值得注意的是，利率下跌或掀起票据套利之风。“最近套利现象较多，虽然资金利率下跌同步带动了票据收益率以及银行结构性存款、大额存单、理财等产品收益率的下跌，但银行负债端利率下行较慢，因此套利空间再次打开。”上述资深从业者对记者称。

记者还获悉，企业套利通常是通过国股票来操作，目前国股票转贴现利率在2.4%上下，由此推测，直贴利率是在2.55%左右，这是由于相比转贴现银行，直贴行需将票据计提风险资产，因此贴现利率要比转贴现利率高出10~15bp左右。

而当前结构性存款、银行理财等产品收益率上限大多在4%上下，票据市场和理财市场两者存在价差。“再者，参考同业存单的价格，预计票据利率有望进一步走低。”上述股份行票据事业部相关负责人对记者说。不过随着监管重拳整治假结构性存款，企业套利也没那么容易进行，毕竟“真结构”下，产品高收益无法保障，不确定性增加。

还有观点称，套利会吸引越来越多的票据贴现，而随着量的增加，贴现价格会被拉升，同时在结构性存款收益率受限的情况下，利差空间将会收窄，套利持久性有限。

至于未来票据利率的走势，周海滨对第一财经记者表示，从宏观经济、资金价格、同类对标、供给需求、历史因素综合看，预计票据利率4、5月份将持续在低位震荡，下行空间有限。且待疫情影响降低后，利率将于6月起上移修复，近期票据利率可能是二季度的较低点位。

另就下半年而言，周海滨称，还需结合央行货币政策和供给需求分析，仅从历史角度看，票据利率大概率会上涨，因为票据利率与GDP增速呈正相关，在二季度的疫情进一步缓解后，企业全面恢复生产， 二、三季度GDP增速可能会大于预期，票据利率将同步走高。