作者|管涛（武汉大学经济学博导、董辅礽讲座教授）
本周（3月9日至13日），以美股为代表的全球股市出现了剧烈震荡。3月9日和12日，美股两次向下触及7%的一级熔断。巴菲特老先生快90岁了，才见到了三次，我们却有幸在不到一周时间见到了两次。
管涛
截至3月12日，美国道琼斯工业平均指数、标普500指数和纳斯达克综合指数均较一个月前的年内也是历史高点下跌了20%以上，全面进入了技术性熊市，也可以说美国已经发生了股灾。即便3月13日美股大幅反弹9%以上，标普500指数和纳斯达克综指退出了技术性熊市，道琼斯指数累计跌幅仍超过了20%。
2月底以来，美股开始连续下跌，并在3月3日美联储紧急降息后加速下行，主要是因为疫情全球迅速蔓延叠加油市崩盘造成的冲击。这无疑反映了市场前期对于疫情冲击估计不足，美股自1月底疫情爆发之后还出现了连创历史新高的行情。资本市场起初以为疫情重灾区是中国，没想到2月底以后中国境内疫情逐步好转，欧美疫情失控风险骤然上升，市场开始对疫情冲击重新定价。
3月3日美联储闪电降息，不仅没有起到安抚市场情绪的作用，反而等于确认了市场的悲观预期，按下了“恐慌键”。3月3日以后，反映市场恐慌情绪的VIX指数和泰德利差出现飙升，美元指数、美债收益率和黄金价格也上蹿下跳。这反映了在未知的疫情冲击面前，市场陷入极度恐慌，大家在纷纷抛售各种可变现资产，现金为王。
但是，股灾不等于美国已经发生金融危机。金融危机是指利率、汇率、资产价格、企业偿债能力、金融机构倒闭指数等金融指标，全部或大部分出现恶化，致使正常的投融资活动无法继续的情况。股灾确实是资产价格大幅下跌，但其调整时间尚短，经济影响尚未充分显现，而只能说是金融危机的早期或者征兆。如果还能够看到股灾之后，其他金融市场出现融资困难，越来越多的机构和企业破产倒闭，越来越多的工人失业，甚至伴随着社会动荡或国家政治层面的动荡，那才是真正意义的金融甚至经济危机。
因为股票每天都有交易，且价格非常透明，而其他很多市场缺乏这种高频可视信息。所以，股价涨跌确能够及时、直观地反映市场情绪变化。但这也可能放大情绪波动，是产生顺周期羊群效应的根源。
在疫情发展前景不确定之际，美股出现暴涨暴跌、波动性加大在所难免。美股震荡会不会演变成为危机，关键取决于美国的疫情控制。资本市场真正想要的（无论市场有没有意识到），是以公共卫生政策为主、经济刺激政策为辅的一揽子疫情应对措施。哪怕这些措施宣布之初，可能不一定被市场欢迎。
3月3日，美联储闪电降息的效果欠佳，就是因为只有经济刺激却无明晰的疫情防控措施。相反，美国政府对疫情一直在遮遮掩掩、轻描淡写。3月12日，美股出现二次熔断，政府又是只有发布欧洲旅行禁令的强化疫情防控措施，却缺乏经济对冲政策的具体安排，故激化了市场紧张情绪。如果美联储的紧急降息放到12日出台，或许一定程度能够对冲这种冲击。
3月13日，尽管美国政府宣布进入全国紧急状态，疫情防控趋于更加公开、透明，更加全面、严格，美股不跌反涨。一方面，是因为此举证明美国政府开始高度重视，并正式认真应对疫情扩散；另一方面，此举本就可以释放500亿的应急资金用于疫情防控，同时美联储和财政部还将研究给市场提供“不设限的流动性支持”，应对市场冲击。实际上，市场战胜恐慌不一定要等到疫情结束，这种围绕疫情防控的一揽子政策才是对症下药。
显然，如果美国疫情防控能够取得积极进展，配合经济刺激的帮扶，疫情对于美国经济和美股的影响将是暂时的，市场将可能重新回归基本面。但如果美国疫情持续蔓延，其不确定性有可能对美国经济的负面冲击将逐步显现且不断加大，那么美股现在的调整可能才是刚刚开始，美国将是正在走向经济和金融危机的道路上。
当然，可能会有人讲，过去十年是财政货币刺激滋生的水牛行情。加强疫情防控会造成大的经济金融冲击，成为最后一根稻草，终结美国繁荣和美股长牛。对此，美国政府本就是应该在拟定疫情应对计划时评估的风险或代价。至于美国经济是不是真的的虚不受补，市场分歧很大。我们远离美国市场，严重缺乏全面的、一手的资料，只能是盲人摸象，不敢妄下结论。
A股受市场震荡影响有多大？
自1月底新冠疫情爆发以来，中国股市走势总体强劲。截至3月13日，上证综指、深成指和创业板指数今年以来分别上涨6.4%、1.8%和10.8%。其中，1月21日至3月13日全国进入“抗疫”模式以来，分别下跌5.4%、1.1%和上涨3.2%。
2月20日至3月13日，美国三大股指分别下跌21.0%、19.9%和19.8%。同期，中国三大股指分别累计仅下跌3.0%、3.6%和5.1%。特别是3月9日和3月12日美股两次熔断，次日，A股分别是以上涨2%和略跌1%收盘，展现了较强的韧性。
在全球股市剧震模式下，A股保持了相对的抗跌性和免疫力，主要反映了境内外疫情走势的反差，以及国内逆周期调节应对疫情冲击的宽流动性支持。由于国内有望在疫情中率先复苏，市场流动性合理充裕，以及A股的估值洼地效应，中国资本市场健康发展值得期待。
但看好中长期发展前景，不意味着我们要忽视关注和规避短期市场震荡风险。海外股市震荡和疫情发展对 A 股将产生以下影响：
一是如果海外股市大幅震荡，将通过信心渠道引起境内外市场共振。2月21日至3月13日的16个交易日中，有12个交易日陆股通项下北上资金呈现净流出，与头晚美股大跌基本同步。
二是不排除在海外股市大跌之时，境外投资者出于避险或者流动性变现动机，抛售包括 A 股在内的可变现资产。2月21日至3月13日，陆股通项下北上资金累计净流出666亿元，而1月21日至2月20日陆股通项下有进有出，累计净流入224亿元；考虑港股通因素后，股票通项下A股的“吸金”能力更要打折扣，2月21日至3月12日股票通项下（即陆股通净买入额-港股通净买入额）资金累计净流出1476亿元，高于1月21日至2月20日净流出198亿元的水平。
三是境外疫情防控将通过全球产业链、供应链渠道影响中国境内的复工复产，特别是如果疫情给全球经济金融带来重创，将影响中国经济运行。日前，国际货币基金组织（IMF）和经济合作与发展组织（OECD）均已明确表示，受疫情迅速扩散影响，今年全球经济预测值将低于去年，且很可能是近十年来的最低。
面对这种震荡行情，在权益类资产配置上，一种方式是减少敞口甚至空仓，以规避资产价格波动风险，但也有可能丧失投资机会；另一种方式是立足中长线价值投资，买入持有，但需要承受短期回撤风险。
人民币汇率走势将如何？
疫情爆发以来，人民币汇率双向波动更加频繁，成为吸收疫情冲击的减震器。
疫情爆发初期，人民币兑美元汇率中断去年底以来的升值走势，重新跌破7比1。进入2月底，随着境内外疫情走势分化，美元避险角色下降，人民币汇率又逐步逆转跌势，3月初重新升破7比1。但3月9日以后，境外疫情加速蔓延、全球金融动荡加剧，市场陷入极度恐慌，人民币汇率又重新走低。截至3月13日，境内人民币汇率中间价和下午四点半收盘价分别为7.0033和6.9926比1，较上年末分别下跌了0.39%和0.38%。
但无论人民币双边汇率如何上下震荡，人民币多边汇率总体保持了稳中趋升的走势。截至3月13日，万德人民币汇率指数为93.24，1月21日疫情爆发以来累计上涨0.06%，2月20日美股震荡以来累计上涨0.48%，今年以来累计上涨2.11%。
预计未来支持人民币汇率稳定的因素依然较多。一是由于疫情形势好转，中国经济有可能在全球率先复苏；二是由于与其它主要经济体相比，中国财政货币政策空间较大，能够更好地对冲疫情影响，3月13日A股能够顶住美股二次熔断的冲击小幅收跌，应该与盘后如期而至的降准预期有关；三是全球疫情应对将进一步采取财政货币刺激，境内外利差将继续利好人民币。
当然，在疫情全球蔓延之际，境内外还有很多不确定、不稳定因素，这仍有可能令人民币汇率阶段性承压。如前所述，近期受市场避险情绪上升的影响，尽管境内外利差扩大，人民币汇率依然走弱。市场恐慌情绪飙升，美元传统避险角色重新显现，进一步加速了人民币汇率下行。3月13日，人民币汇率中间价和境内外交易价又重新跌破了7比1。由于疫情在全球扩散，对全球经济和金融带来冲击，有可能会出现回溢效应，对中国反过来造成心理冲击和实质影响，这也会阶段性地令人民币汇率波动加大。所以，我们不要去赌汇率的方向，而是要树立风险中性的财务意识，控制好货币错配，管理好汇率风险。
这次疫情应对再次充分展现了中国精神、中国效率和中国力量。而且，近年来中国的经济金融体系更加市场化、法治化、国际化，中国应对各种突发情况拥有更多的政策回旋余地。这有助于进一步增强各界对人民币的信心，人民币资产将越来越受到海外的追捧。人民币资产，包括权益类和债权类资产，成为全球越来越重要的避险资产值得期待。
本文是网易研究局独家稿件，不构成投资决策
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本文来源：网易研究局
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