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精选层“接力”科创板: “双线操作”路线图出水

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(原标题:精选层“接力”科创板: 注册制增量改革 “双线操作”路线图出水)

转板机制的明确,正在让新三板精选层成为继科创板之后一个新的注册制“增量改革入口”;而科创板、新三板将分别从自上而下、自下而上两个角度对整个A股市场的注册制改革带来探索和促进效应。

新三板的精选层,正在成为又一个注册制增量改革的试验田。

证监会日前下发的《关于全国中小企业股份转让系统挂牌公司转板上市的指导意见》的征求意见稿(下称《意见》),明确了新三板挂牌公司向交易所转板上市的相关意见。

根据规定,在精选层连续挂牌满一年以上的公司,且满足交易所上市要求的情况下,符合转板上市条件。

证监会同时还明确,挂牌公司的转板上市并不一定需要涉及首次公开发行,这意味着IPO与上市之间的“捆绑”关系正在创新式地解除。

在业内人士看来,转板机制的明确,正在让新三板精选层成为继科创板之后一个新的注册制“增量改革入口”;而科创板、新三板将分别从自上而下、自下而上两个角度对整个A股市场的注册制改革带来探索和促进效应。

转板上市启幕

证监会发布的《意见》,明确了新三板公司的转板上市实现路径。

根据《意见》规定,将在尊重企业意愿的基础上,允许符合挂牌条件的挂牌公司自主做出转板决定,并自主选择转入的交易所及板块,并表示初期转板的试点板块分别为上交所的科创板或深交所创业板

从这一机制安排来看,从新三板到沪深交易所之间的“发审委关卡”被进一步正式打破,而多层次资本市场也迎来了前所未有的衔接。

“过去挂牌公司筹划IPO和非挂牌公司在要求上几乎没有区别,甚至因为三类股东的问题,有的挂牌公司上市反而比非挂牌公司还难,也就是说当时新三板并没有形成挂钩A股市场的制度红利,市场是割裂的。”一位接近监管层的券商高管表示,“但这一次转板机制和试点的明确,意味着多层次资本市场在机制上的衔接路径正式确立了。”

事实上,由于此前新三板市场缺少相应的转板机制,甚至不少挂牌公司选择先摘牌,再辅导上市的步骤。

“之前新三板和主板没有转板桥梁,同时核准制下的要求也比较严格,挂牌阶段有的公司股东问题处理不掉,反而需要摘牌处理,再签订辅导协议筹备IPO。”前述高管坦言,“这对一些挂牌公司来说,反而增加了他们的资本运作成本,与发展直接融资、降低中小企业负担的思路是相背离的。”

在业内人士看来,对于转板资格,证监会给出的条件较预期更为宽松。

根据《意见》明确,申请转板上市的企业应当为新三板精选层挂牌公司,且在精选层连续挂牌一年以上、拟转板的公司符合拟转入板块的上市条件即可;而转板程序则包括:“企业履行内部决策程序后提出转板上市申请,交易所审核并作出是否同意上市的决定,企业在新三板终止挂牌并在上交所或深交所上市交易。”

更关键的是,《意见》明确转板上市程序上属于“股票交易场所的变更,不涉及股票公开发行”,无需再经证监会核准或注册,仅由上交所、深交所依据上市规则进行审核并作出决定。

不过《意见》也提出,交易所也可以根据监管需要提出差异化要求,但在业内人士看来,从交易所的主观诉求以及资本市场改革的方向来看,交易所层面增设门槛的可能性有限。

“只要满足交易所的上市条件,同时在精选层挂牌满一年,就能够具备转板资格,而像科创板这种板块,更多是市值要求,对于一些挂牌公司来说也并不难满足。”一位接近交易所的投行人士表示,“从交易所的角度看,肯定愿意做大上市市值,在原有基础上为挂牌公司增设门槛的概率并不大。”

“目前科创板的IPO还是需要证监会同意注册的,而新三板转板则提供了一条上市环节中绕开证监会的模式。”前述接近交易所的投行人士指出。

双线操作

转板制度的明确,也进一步抬升了市场对新三板的认可。

3月9日当天,三板做市指数上涨至1084.79点,涨幅达0.81%,创下了2017年5月以来的新高,而这还是在沪深三大股指普遍下跌超过3%的交易日实现的。

在业内看来,新三板精选层的改革,实际上是继科创板之后打开的一条注册制改革的“新入口”。

就具体方式来说,新三板改革实际上将传统的IPO流程进行了创新式的“分解”,即将传统IPO不可或缺的“首发”和“上市”两个重要环节进行了流程上的分解,即通过转板实现上市的公司,往往呈现出先首发、再上市的流程。

“在传统的IPO模式下,公司上市同时伴随着首次公开募股,无论是股份的变现、财富的增值,还是公司的募资,都是几乎同时发生的,也就是说IPO和上市是绑在一起的。”上海一位投行保代解读称,“从这次新三板的精选层改革来看,监管层实际上是把这个步骤拆开了,精选层的合格投资者公开发行相当于小规模IPO,但公司募资完仍然是一家公众公司,而后来的转板才是真正意义上的上市。”

不过在精选层的现行制度安排下,从新三板到上市的过程中,仍然没有完全绕开证监会的核准程序——挂牌公司拟登陆精选层并开展合格投资者公开发行(小IPO)的申请,在通过股转系统挂牌委员会的审核后,仍然需要报经证监会核准。

“传统IPO是经过证监会的发审委审核,然后再核准,小IPO实际上向前迈出了一步,将审核权下放给股转,证监会只保留核准权。”前述保代指出,“从这一点看,精选层IPO+转板上市狭义上还是核准制下的创新,但在形式上与注册制只有一步之遥。”

在业内人士看来,精选层的转板上市与去年以来设立的科创板,分别从自下而上、自上而下的两个角度,构成了注册制增量改革的布局。

“科创板是一种自上而下的改革,通过设立一个新的板块,遴选优质的科技公司往里面推;新三板则呈现出一种自下而上的特点,企业可以从基础层逐渐转层,并以精选层为桥梁实现转板上市。”前述接近监管层的券商高管指出,“无论是科创板还是精选层,实际上都是之前资本市场中新设立的平台,具有增量改革的特点,即便现在精选层的首发还是核准,但试点一段时间后改革为注册也只是顺水推舟的事情。”

“综合考虑注册制改革的阻力、适应性、试点性等问题,增量改革难度更低、成本更小、对市场的冲击也更有限且可控,更容易被市场所接受。”上述高管坦言。

事实上,股转系统日前的表态也流露出了这一信号,将做好新三板公开发行注册制的落地工作,并在目前挂牌审查、发行融资审查等工作中,充分领会并认真贯彻注册制理念,做好自律审核和行政许可的程序衔接。

倒逼存量提速

需要注意的是,如果精选层公司完成转板,再次进行公开增发是否也能够豁免核准?业内认为这一猜测并不难于期待。

“首先科创板本身就是注册制的,其次精选层首批转层起码要在今年二三季度,按筹备时间保守推算,最早也要在2021年下半年到2022年上半年,才能出现相应的转板股票。”北京一家中小券商投行人士预测称,“那个时间点,创业板大概率已经完成相应的注册制改革了。”

从这一预期来看,当下挂牌公司只要完成精选层IPO+转板上市两个步骤,其在资本运作程序上将与A股公司再无差异。

在业内看来,科创板、精选层的两项改革,将进一步对存量改革带来促进作用。

“科创板、精选层的增量改革,将进一步吸引公司通过这种渠道来实现上市目标,更多有上市意愿的企业也不用再去挤发审委的大门。”上述接近监管层的券商高管表示,“这会让存量板块难以吸收到更多的好公司,同时注册制带来更多的新股供给,也会进一步冲击存量市场的估值中枢,市场会更多地以公司质量而非新股、概念来对个股进行定价。”

“一个最直接的猜测,假如精选层成为上市通道,必然会吸引更多公司前往新三板挂牌,而不是去发审委提交上市申请,另外还有一些挂牌公司本来已经在创业板辅导了,但是会转向精选层。”该高管强调,“这种预期的发酵下,导致存量板块将不得不进行改革跟进,来吸引更多优质企业。”

21世纪经济报道记者注意到,亦有一些挂牌公司正在放弃原有的上市辅导计划,转而选择精选层IPO。例如江苏德源药业股份有限公司的备案辅导信息就显示,其首发的目标板块已从创业板转至新三板精选层。

与此同时,相应的存量改革也在衔枚疾进,今年3月1日,深交所公开表示,将推进创业板改革并试点注册制,充分借鉴科创板成功经验,推动制定在创业板试点注册制总体方案,研究完善发行上市、信息披露等制度,扩大板块包容性和覆盖面。

“市场预计创业板的相关改革意见和方案,今年之内就会有个结果。”前述保代表示,“2019年的科创板试点成功后,加上《证券法》的修订,注册制将从增量、存量等多个方面全面铺开,整个资本市场的注册制改革节奏会进一步提速。”

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