一大批内资股东告别纸上富贵 H股全流通谁将拔头筹

（原标题：一大批内资股东将告别纸上富贵 H股全流通谁将拔得头筹？）

长期以来，H股架构下的内资股不能兑现价值，导致股份如不能兑现的纸面财富一样，无法质押融资，对企业的发展也形成掣肘。不过，这一现象将因为H股“全流通”的全面推开而得到改善。

11月15日，证监会官网发布了《H股公司境内未上市股份申请“全流通”业务指引》（简称“《指引》”）、H股“全流通”申请材料目录及审核关注要点。符合条件的H股公司和拟申请H股首发上市的公司，可依法依规申请“全流通”。

Wind数据统计显示，截至目前，在港上市的H股公司共有280家，其中有162家显示存在非流通股。剔除国企后，另有87家私营企业、公众企业、外资企业及其他企业。

H股“全流通”来了

“全流通”是指H股公司的境内未上市股份（包括境外上市前境内股东持有的未上市内资股、境外上市后在境内增发的未上市内资股以及外资股东持有的未上市股份）到香港联交所上市流通。

图片来源：安信证券

在港交所上市的H股公司，公司注册地都在内地，其股票一般分为内资股、外资股，在香港发行的H股是外资股，而内资股只能由内地投资者或合资格国外投资者等持有，无法在香港市场上流通。

为解决H股公司存量股份境外上市流通问题，证监会曾于2017年12月29日宣布，启动H股上市公司“全流通”试点，试点企业不超过3家，将遵循“成熟一家、推出一家”的方式推进。2018年，中航科工(02357.HK)、联想控股(03396.HK)、威高股份(01066.HK)三家公司27名股东持有的存量股份获准转为H股，并在香港联合交易所上市流通。

时隔两年，H股“全流通”全面推开。证监会官网11月15日官网公告称，为推进资本市场高水平对外开放，促进H股公司健康发展，证监会于2018年顺利完成了3家H股公司“全流通”试点工作。试点期间两地市场运行平稳，取得了较好的效果，各方面反映良好。经国务院批准，证监会现全面推开H股“全流通”改革。同时发布了《指引》。

“全流通”全面推开主要涉及哪些变化？证监会新闻新闻发言人就全面推开H股“全流通”改革答记者问时表示，一是总结试点期间好的做法，形成规则制度，并以业务指引的形式加以明确；二是不再对公司规模、行业等设置限制条件，在满足外资准入等管理规定的情形下，公司和股东可自主决策，依法依规申请实施“全流通”；三是不设家数限制和完成时限，按照“成熟一家，推出一家”的原则有序推进。

预计对A股影响不大

全面推开H股“全流通”改革对A股市场的影响如何？证监会发言人对此表示，H股“全流通”改革对A股市场运行并无直接影响。改革只涉及仅在香港市场上市的单H股公司，相关境内未上市股份转为H股后将全部在香港联交所上市交易。A+H股公司并不涉及“全流通”的问题。

证监会发言人同时表示，目前，单H股公司境内未上市股份存量不大，仅相当于香港联交所上市股份总市值的不足7%。试点经验表明，试点公司和相关股东申请实施H股“全流通”，更加关注境内未上市股份获得市场化的估值，扩大公司在香港上市股份的流通规模，认为这将吸引更多国际投资者投资H股公司，有利于公司长远发展和股东利益。H股公司实施“全流通”后，受国资管理、维持控制权和市场估值水平等多种因素影响，预计相关股东特别是大股东的交易活动将较为有限，对市场运行影响不大。

对此，中信建投证券表示，从H股“全流通”的影像上看，香港市场可能会产生冲击，但总体而言负面影响将十分有限，相反全流通后的益处可能更为明显。

Wind数据统计显示，截至目前，在港上市的H股公司共有280家，其中有162家显示存在非流通股。其中合计151家公司的非流通占比超过50%。这意味着在所有的H股中，有过半公司的股权结构为非流通股为主。其中，其中占比超过80%的有10家，占比在70%-80%之间的有75家，占比在60%-70%之间的有43家。

对港股影响如何？

全面推开H股“全流通”改革对H股相关公司影响如何？中信建投证券表示，首先，增加H股相关公司的流动性，进而便于提高H股在国际市场指数中的权重，带来增量配置资金；其次，有利于促进H股公司各类股东利益一致和公司治理完善，提升公司估值；再次，避免为流通而搭建VIE架构的成本，增加联交所对于内地公司的吸引力；最后，便于境内未上市股份股东利用境内未上市股份融资。

天风证券分析师徐彪认为，“全流通”有助于 H 股交易更加活跃。 于上市公司的大股东来说，“全流通”将方便上市公司母公司的减持，增加其和机构投资者的沟通，降低信息不对称。同时，流通股的增加有助于H 股上市公司引入战略投资者，对已经挂牌的 H 股的长期发展带来好处。

徐彪同时认为，“全流通”将增强赴港上市吸引力。内陆上市公司大多通过 H 股或者红筹股等渠道在香港市场挂牌。如果上市公 司的内资股东希望在香港市场减持，那么往往需要在海外搭建 VIE 架构，通过海外公司控股内陆经营实体来实现港股减持，这种方法需要多道手续，上市工序较为复杂。虽然 H 股上市不需要搭建 VIE 架构，但是内资股股东也无法在香港市场上减持，导致部分公司不愿意在港股上市。全流通使得内资股股东可以无需通过VIE 架构就直接在香港市场减持，将会吸引更多的内陆公司通过 H 股的模式赴港上市。

安信证券认为，H股“全流通”为巨量内资非流通股引入市场定价机制，意义非凡。本质而言，H股“全流通”与2005年的A股股权分置改革类似，将为巨量非流通股引入市场化定价机制。

几大要点

《指引》共包括十条内容。值得注意大的是，《指引》指出，境内未上市股份到香港联交所上市流通后，不得再转回境内。境内未上市股份股东可根据相关业务规则减持和增持本公司在香港联交所流通的股份。

此外，就全面推开H股“全流通”改革，证监会新闻发言人于11月15日回答了记者提问，要点如下：

一：金融、类金融行业公司，以及其他对股东资质设置准入要求行业的公司，申请H股“全流通”原则上应当事先取得行业监管部门同意。国有股东所控股公司，及国有股东所持股份申请“全流通”，应当符合国有股权监督管理有关规定。

二：公司申请H股“全流通”，应当依法合规、公平公正，充分保障股东知情权和参与权，并依照《公司法》等法律规定和《公司章程》约定，履行必要的内部决策程序。根据试点经验，三家试点公司均在公司章程中明确了“全流通”事项相关程序，以及不适用于股东大会/类别股东会的表决程序等内容。相关事项同时也应当符合香港联交所上市决策（HKEx-LD56-1）等规则要求

三：根据现行法规制度，H股公司“全流通”后，向境内主体增发的股份仍为内资股。

四：境内股东通过现有人民币普通股票账户（即A股证券账户）参与H股“全流通”业务，不需要专门新开证券账户。

五：境内股东应通过相应H股公司（“本公司”），选择一家境内证券公司，参与H股“全流通”交易。具体路径为，通过境内证券公司提交交易委托指令，经由深圳证券通信有限公司，传递至上述证券公司指定合作的香港证券公司，由香港证券公司按照香港联交所规则在香港市场进行相应的证券交易。

H股“全流通”机制下，境内股东仅可根据相关业务规则增减持本公司在香港联交所流通的股份。目前这一增持功能因技术原因暂未开通，将在技术系统等条件具备后按程序推出。

六：H股“全流通”后，境内股东不会出现在境外上市公司的股东名册之中。主要原因是香港市场实施以间接持有方式为主的多级持有体系。在香港市场，投资者如需交易股票，需要将股票通过证券公司等机构集中存管至香港结算，最终以香港结算代理人的名义体现在股东名册。对H股“全流通”机制下的境内股东而言，其持有的股票以中国结算的名义托管在中国结算香港，以中国结算香港的名义存管于香港结算，并以“香港中央结算（代理人）有限公司”作为最终名义持有人列示于H股公司的股东名册。

七：境内证券公司参与H股“全流通”交易应当符合中国证监会经纪业务管理相关要求，对客户委托所涉及的交易资格、资金、证券、价格等内容进行核查，查验资金、证券是否足额，确保客户委托的标的范围、外汇额度等符合相关规定，维护正常交易秩序。

同时，参与证券公司应当具备“全流通”要求的相关技术系统和运维能力，应满足接入中国结算，深圳交易所等技术系统的测试验收，确保技术系统稳定运行。

八：境内股东应通过相应H股公司（“本公司”），选择一家境内证券公司，参与H股“全流通”交易。具体路径为，通过境内证券公司提交交易委托指令，经由深圳证券通信有限公司，传递至上述证券公司指定合作的香港证券公司，由香港证券公司按照香港联交所规则在香港市场进行相应的证券交易。