股价大涨主因存分歧 是否以零售型公司看美团成争议点

（原标题：股价大涨主因存分歧 是否以零售型公司看美团成争议点）

《红周刊》作者方沁雨

美团点评与小米于10月28日纳入港股通，均迎大涨，纳入首日分别涨3.48%和1.43%。去年，美团点评与小米前后脚登陆港股，而如今美团、小米市值表现为“一个向左一个向右”，较IPO时前者涨近28%而后者跌逾46%，上市时估值差距不大、而且都是上市破发的美团和小米目前已经拉开了一段距离。

站上5441亿港元市值之际，有投资人向《红周刊》记者表示，现在需要“重新认识美团”，若按照零售商业型公司来看，美团已具备超级平台的雏形，与当前的估值相匹配。

股价大涨主因存分歧

早期投资者密集减持300亿港元

在被纳入港股通首日，美团沪港通、深港通的净买额分别达到12.05亿元、7.49亿元，成交额创当日港股通之最，盘中股价更是摸至97.15港元/股，逼近历史新高——10月21日的97.4港元/股。

一位专门投资港美股的私募基金经理向《红周刊》记者表示，为自己错过买入美团“感到可惜”，“券商有组织调研，但我都没有参加。我理解美团的核心原理就是把携程、滴滴、饿了么等软件的功能都放在一起，之前很多人质疑这个模式，但现在看起来是获得了认可的。”

作为美团上市的承销商之一，高盛于近期发布报告称，美团的股份之所以获市场重估，主要受益于外卖业务的改善，高盛预计美团第三季度的业绩将稍微超过市场预期，收入将增长36%，同时由于十一黄金周因素将第四季度公司预测订单量上调。

美团于今年8月23日发布二季报，Q2实现净利润约8.76亿元（人民币，下同），为美团上市以来实现的首次（季度间）盈利，市场对此反应强烈，财报发布次日美团直接跳空高开并收涨8.86%。因而，实现首次盈利被市场解读为对美团利好的开始，但实际上美团于6月就已经回升至发行价格。

北京百联咨询有限公司创始人庄帅告诉记者，盈利只是一个方面，“盈利不是关键原因，比如唯品会，27个季度都持续盈利，却不能推动股价上行，包括京东也宣布好几次盈利了。美团上市时的估值534亿美元，很多人问我是不是太高了，我不觉得有多高，我看到550亿美元（注：现在美团市值近700亿美元），上市后美团一度跌到300多亿美元。在我看来，美团之所以获得市场重估，首先最重要的是竞争格局。去年资本对美团最大的一个担忧是美团的竞争对手太多了，外卖领域有饿了么，旅游里有携程、飞猪，其他生活板块有口碑、美菜等。口碑+饿了么+淘票票+飞猪同属阿里系，也构成了阿里对抗美团的阵容。但是美团、阿里的财报揭示了饿了么等短期根本无法打赢美团。其次是美团商业逻辑得到验证，即美团的这套高频消费带动低频消费的模式，它的获客模式从数据上验证是可行的，比如说点餐吃饭的人可以顺便去美发，这类用户迁移并不困难。”

根据Trustdata数据，2018年上半年，美团外卖、饿了么和百度外卖的交易额占比分别为59%、36%和3%。到了今年一季度，DCCI发布的数据显示，美团与“饿了么系”进一步拉开距离，美团外卖、饿了么和饿了么星选（原百度外卖）的市场份额分别为64.6%、25.5%和8.4%。

一位要求匿名的科技投资人向记者指出，拼多多、美团分流了阿里的优势和市值。“并购饿了么是阿里战略上的失误。美团股价大幅上涨很大一部分因素是市场情绪的变化，美团长期的基本面表现还需要一个验证过程。除非饿了么彻底宣告失败，否则很可能像视频行业那样保持长期竞争。”

值得注意到的是，美团于今年3月份迎来近27亿B股解禁，约占总发行股数的46.6%，而在10月10日当天，红杉资本系、沈南鹏夫妇、诺亚财富集中式密集减持。根据Wind数据，上述持有者减持笔数多达13笔，累计总共减持4.08亿股，成交价在91.15港元/股，套现逾300亿港元。

以零售商业型公司看美团价值

在南下资金纷纷涌入之际，美团也成为卖空者最青睐的股票之一。Wind数据显示，整个10月，美团上榜卖空额最大的前十只大港股，而同样享受这份“殊荣”的港股互联网公司只有腾讯控股。

在资金博弈的同时，投行对于美团的估值也出现了较大分歧。10月21日以来，多家投行密集更新对美团点评的投资评级，有意思的是，国际大行的目标价多高于国内投行目标价，其中，大小摩、瑞银、花旗将目标价定于105港元/股以上（最高至110港元/股），而中信证券、招商证券（香港）最新报告将目标价定于90港元/股左右，后者明显低于二级市场股价。

以上要求匿名的人士称，“拼多多、美团现在被一窝蜂地看好，如同几年前大家看好唯品会、京东一样。这说明国内太缺乏好资产。美团可能还好一些，有一些独占性，竞争压力变小了，利润也变好了，但这些却不能改变其商业模式的本质。因为竞争缓和、市场预期改善，股价就大涨，这可能是一种市场健忘、短期逐利的表现。美团这样的公司不怕不盈利，就怕盈利。5G时代会不会有更高维度的存在？这不是美团一家公司的潜在风险点，是整个互联网科技龙头们的共同风险。反观之，这几年像安踏这样的企业反而在进化，不以科技进步为前提，只需要经营理念进化，便可以捕捉并融入到时代变化的趋势中去。”

庄帅在一年前也曾提出美团短期不应盈利的观点，对于美团如今就开始盈利的情况，他表示，“这让我很意外。投资者不能以美团盈利作为投资参考因素。比如，它未来是否还会持续盈利？我认为，美团可能会分业务板块盈利，目前看来外卖板块是很可能会持续盈利。在我看来，美团应该把更多的资金投出去，提高获客能力，树立更深的护城河，这可以为它抵御更多的风险，尤其是来自技术周期的风险——无论这个技术周期的循环何时到来。”

某科创媒体前主编也有类似感觉，他向记者指出，“美团是个纯体力劳动高度密集的公司，这是我不太看好它的原因。”

但庄帅认为，“劳动密集型”的美团依然是好公司，“中国所有的公司，除非（阿里）社会化公司、（腾讯）游戏公司，商业型公司基本是劳动密集型。我一直在零售行业里，这个行业是个资金、劳动密集型的行业，从来没有轻过。零售业老大沃尔玛全球220万员工，相当于中国大城市规模。资本市场确实有市值这个部分，只要人效越高估值越高。我恰恰认为美团的管理体系是它的护城河之一，能管理如此庞大的员工队伍本身就是一种壁垒。”他说，“我目前比较看好美团，我认为它受益于文化周期、经济周期、技术周期，文化周期如‘宅文化’、‘一人食’。经济周期主要是受益于经济下行，人们对价格敏感，但这不是说有什么正相关性、负相关性——吃是不受周期影响的，但酒店旅行是受影响的。技术周期是指随着新技术的发展，可能衍生出新的商业模式，现在像网红带货模式如李佳琦，是以人为载体的销售，出现于直播兴起后，不再依赖于平台，这其实对美团构成了潜在挑战。”

美团已具备超级平台的雏形

腾讯、京东前战略分析师李成东在本月初的报告中指出，在美团市值刚站上5000亿港元时，他分析认为美团市值按业务拆分后总值5470亿港元，美团存在被低估的空间，其中，美团的外卖业务被赋予75倍PE，到店及旅游业务按EV/EBITDA取16倍，美团酒店参考携程的历史发展情况P/S取7倍，在新业务方面摩拜单车按成本法估值150亿元，美团打车按用户规模比较滴滴应为滴滴估值的1/10也即390亿元人民币。

“如果是整体相对估值法会更多，然而市场对美团的认可在4578亿港元。当然，估值受各种外部因素的影响很大，包括投资者心理、市场交易环境等，这会引起市值的短期波动。”他在报告中指出，不过美团之后的强势表现略略超出了这一预测，于10月21日达到历史新高即5653亿港元，截至本周五收盘，美团的市值回落至5441亿港元。

对于解禁股带来的压力，李成东向记者表示，“早期股份解禁不是问题，核心还是业务。像小米，业绩不佳遭遇解禁，压力就会很大。主要还是中国餐饮服务市场非常大，有20万亿的规模。其次，在线化进程才刚开始，也就意味着美团点评有长期稳定的持续增长空间，美团点评在餐饮服务领域处于垄断地位，比茅台在高端市场的话语权还要大。”

庄帅表示，美团的核心在于形成超级平台，最终目的是要实现多个品类商品交叉销售，“我认为现在美团已具备超级平台的雏形。上述谈论了很多，不少都是美团的护城河，但最重要的护城河还是美团对于高频消费的理解、服务于高频消费的组织管理和运营效率，所谓高频消费也就是以日、周为单位，而大多数公司是做季度/年生意，阿里是每季度的生意，京东是半年、年维度，美团的‘food+platform’战略就是从日/周频次向月/季度/年渗透，但这个过程逆向做就很难做。”■