央行研究局王宇：需警惕美元指数逆转带来世界性通胀

（原标题：央行研究局王宇：需警惕美元指数逆转带来世界性通胀）

10月26日，中国人民银行研究局研究员王宇“2019全球财富管理论坛”上发表题为《全球变局下的货币政策与金融市场》。

王宇认为，今年年内美元指数将继续维持上升态势，结束此轮美元指数升值周期的拐点在欧洲和日本经济复苏处；同时，由于美元指数还在升值周期上，国际大宗商品市场继续维持低位运行，目前世界出现的“低增长、低通胀、低利率”或许与国际大宗商品价格低位徘徊相关，短期内，国际大宗商品价格将低位徘徊。

王宇称，需要警惕的是，一旦美元指数发生逆转，国际大宗商品价格就会进入上升通道，形成高位波动，造成各国通胀率和通胀预期逆转。从这个角度看，美联储主席鲍威尔关于“低增长、低通胀、低利率”的所谓世界经济“新常态”的观点或许不能成立。此外，考虑到国际大宗商品价格低位运行的拐点问题，以及危机以来全球性的货币政策过度宽松，应当警惕可能出现的世界性的通货膨胀。

谈及全球货币政策走势时，王宇认为，目前全球性的货币政策过度宽松可能正在走向其反面，成为世界经济放缓的重要原因之一。

她表示，货币政策过度宽松主要包括两个方面：一是中央银行通过低利率、零利率和负利率政策，实行货币扩张；二是中央银行通过购买中长期国债（过去）、短期国债（现在）和住房抵押贷款支持证券（MBS），实施量化宽松政策，扩张资产负债表。其中，零利率、负利率和量化宽松政策都属于非常规货币政策。

“非常个人的看法：2008年全球金融危机给世界带来的影响，不仅是全球经济衰退，更重要是在不同程度上改变了政府与市场的关系，使一些国家的经济增长严重依赖于经济刺激政策或非常规货币政策；使一些国家的中央银行由最后贷款人成为最大交易商（比如，美联储和欧洲中央银行），政府对国债的大量购买和长期持有，扭曲了金融市场，扭曲了金融市场的供求关系和均衡价格。”王宇说，“从根本上讲，非常规货币政策是为了应对金融危机的临时性工具和暂时性措施。非常规货币政策的常态化和长期化不仅可能造成通货膨胀和资产价格泡沫，而且有可能损害各国经济增长的生产性基础和内生性动力。实际上，无论是世界经济还是各国金融都无法在一个扭曲的市场条件下长期发展。”

以下为演讲实录：

谢谢《财经》对我的邀请。我发言的题目是：全球变局下的货币政策与金融市场。主要讨论两个问题：一是美元指数、国际大宗商品与全球通货膨胀；二是货币政策、国际金融市场与世界经济增长。我发言的背景和内容都是世界经济、全球政策与国际金融，不涉及国内问题；也都是个人学术看法，不代表供职单位意见。

一、美元指数、国际大宗商品与全球通货膨胀

关于美元指数、国际大宗商品和全球通货膨胀主要谈三点看法。我的第一点看法是短期内美元指数继续维持升值态势。美元指数是美元对欧元、英镑和日元等一揽子货币的比价。20世纪70年代初布雷顿森林体系解体之后，美元指数经历了三个完整的贬值周期和两个完整的升值周期。自2012年起，美元指数进入历史上第六次强弱轮回、第三个升值周期。造成此轮美元指数持续上行的主要原因是美国经济复苏情况相对较好，美联储加息步伐相对较快。正是由于美国相对较好的基本面和相对较快的加息步伐，造成资本流动方向发生逆转，大量资本回流美国金融市场，推高美元指数。从目前情况看，今年年内美元指数将继续维持上升态势，结束此轮美元指数升值周期的拐点在欧洲和日本经济复苏处。

如果第一个看法是正确的，我的第二点看法是短期内国际大宗商品价格低位徘徊。美元是国际大宗商品的主要计价货币，如果短期内美元指数继续维持升值态势，国际大宗商品价格固然可能出现波动甚至较大波动，但从整体上看，上升空间有限，短期内国际大宗商品价格或将保持低位徘徊。

关于国际大宗商品价格走向的分析和预测具有较为重要的宏观意义和政策意义。因为国际大宗商品价格中的国际石油价格和国际食品价格是会进入各国消费物价指数篮子的，并且占较大比重，国际大宗商品价格变化将会影响到几乎所有国家的通货膨胀和通货膨胀预期，进而影响各国宏观政策调整和宏观政策调整方向。

由于美元指数还在升值周期上，国际大宗商品市场继续维持低位运行，目前世界出现的“低增长、低通胀、低利率”或许与国际大宗商品价格低位徘徊相关。我们需要警惕的是，一旦美元指数发生逆转，国际大宗商品价格就会进入上升通道，形成高位波动，造成各国通胀率和通胀预期逆转。从这个角度看，美联储主席鲍威尔关于“低增长、低通胀、低利率”的所谓世界经济“新常态”的观点或许不能成立。

考虑到国际大宗商品价格低位运行的拐点问题，以及危机以来全球性的货币政策过度宽松，我们应当警惕可能出现的世界性的通货膨胀。这是我的第三点看法。

二、货币政策、国际金融市场与世界经济增长

我认为，目前全球性的货币政策过度宽松可能正在走向其反面，成为世界经济放缓的重要原因之一。我首先定义我所说的货币政策过度宽松。货币政策过度宽松主要包括两个方面：一是中央银行通过低利率、零利率和负利率政策，实行货币扩张；二是中央银行通过购买中长期国债（过去）、短期国债（现在）和住房抵押贷款支持证券（MBS），实施量化宽松政策，扩张资产负债表。其中，零利率、负利率和量化宽松政策都属于非常规货币政策。

目前世界面临下行风险。2017年和2018年全球经济增长率为3.7%，今年以来，国际货币基金组织连续五次下调2019年世界经济增长率至3%。原因多种多样，有两个原因比较重要，一是贸易保护主义和贸易摩擦；二是全球货币政策过度宽松。今年以来，世界已有20多个国家、地区和经济体的中央银行降息，其中，主要发达国家---比如美联储和欧洲中央银行----除了降息之外，还大规模地实施了以购买国债为主要内容的量化宽松政策，即通过扩大其资产负债表的方式向市场注入流动性。到目前为止，欧洲中央银行的资产负债表扩大了3倍左右；美联储的资产负债表扩大了4倍左右；日本中央银行的资产负债表扩大了5倍左右。根据国际清算银行（BIS）测算，主要发达国家中央银行持有国债的比重高达20-40%，不仅扭曲了国债市场，压低了国债收益率，而且缩小了中央银行货币政策操作空间，降低了中央银行经济干预能力。

非常个人的看法：2008年全球金融危机给世界带来的影响，不仅是全球经济衰退，更重要是在不同程度上改变了政府与市场的关系，使一些国家的经济增长严重依赖于经济刺激政策或非常规货币政策；使一些国家的中央银行由最后贷款人成为最大交易商（比如，美联储和欧洲中央银行），政府对国债的大量购买和长期持有，扭曲了金融市场，扭曲了金融市场的供求关系和均衡价格。

从根本上讲，非常规货币政策是为了应对金融危机的临时性工具和暂时性措施。非常规货币政策的常态化和长期化不仅可能造成通货膨胀和资产价格泡沫，而且有可能损害各国经济增长的生产性基础和内生性动力。实际上，无论是世界经济还是各国金融都无法在一个扭曲的市场条件下长期发展。