申万宏源桂浩明：创业板允许借壳不等于鼓励炒壳

（原标题：创业板允许借壳不等于鼓励炒壳）

申万宏源证券 桂浩明

最近，有关创业板的话题比较多，主要是监管部门对上市公司并购重组相关规定进行了修改，允许创业板在满足一定条件下实施借壳交易。此举被认为是创业板开板十年来最大的制度变革之一，并且引发了广泛的反响。

重组政策松绑

在2009年推出创业板的时候，监管部曾经明确规定创业板不搞借壳上市，这也就意味着，创业板公司的壳资源是不能转让的，一旦公司因为各种原因退市，其作为上市公司的壳价值自然也就归零。

当初之所以会作出这样的规定，主要是考虑到当时市场投机气氛比较重，特别是对于绩差股的炒作，每每成为股市阶段性的主题，而这其中的主要缘由就是上市公司可以卖壳，也就是说哪怕公司业绩再差，还可以通过卖壳的方式起死回生，变成一家全新的企业。

客观而言，那个时候公司上市的节奏比较慢，一些急于上市的企业就走借壳上市的道路，这也就使得壳资源的价格变得很值钱。因此，围绕上市公司的卖壳及借壳上市的事件，就能够形成热点，进而导致炒作行情的展开。这种炒壳行为，严重背离了价值投资的理念，也传导了一种不良的投资方式，并且给投资者带来了莫大的风险，因此一直为监管部门所反感。

而创业板作为一个全新的板块，基于其本身的特点，通常还是处于成长期，业绩稳定性差，相对来说也就容易出现因自身经营问题导致丧失上市资格的局面，在这种情况下，如果允许它和其他板块一样可以进行卖壳借壳，那么可以想象这样的事件会大量发生，这非常不利于市场的稳定。

考虑到创业板本身的上市门槛比较低，且主要以中小型企业为主的特点，不允许其卖壳借壳，虽然在一定程度上制约了资本市场功能的发挥，但能够抑制过度投机，因此在当时就被认为是非常有必要的。

并非鼓励炒壳

十年过去了，时过境迁，一方面由于上市节奏加快，IPO的堰塞湖得到了一定的疏解，从而也使得具有借壳上市意愿的公司不像以前那么多；另一方面随着对内幕交易等违规行为的查处，主板及中小板中利用卖壳借壳进行炒作的现象大为收敛，在这方面的过度投机行为明显被抑制，这也就使得相应的风险有所下降。

在这种情况下，改革创业板的某些制度安排，允许其在资产重组中可以有条件地进行卖壳借壳，也就具备了某种条件，让资本市场的各项功能在创业板上得到充分的体现，在此成为了市场各界的共识。

有必要强调的是，现在开放创业板的卖壳借壳，最主要的目的是为了利用资本市场的力量，通过积极有效的资产重组，来提高上市公司的质量，而绝非鼓励对壳资源的炒作。事实上，基于现实的各种因素，现在上市公司的壳资源价值比以前要低得多，而且从今后的发展趋势来看，还将会进一步下降。

此外，对于上市公司的资产重组，现在也有了很多限制性的条件，需要规范地进行，而在真正的市场化条件下，重组成功的概率也不会特别高。因此，可以想象的是，在开放了创业板的卖壳借壳以后，这方面的案例并不会太多，更不可能出现一窝蜂式的“井喷”，市场更是难以再现昔日的大规模炒壳之风。

那种认为从此以后创业板壳资源价格会上涨，绩差股因为可以被借壳上市而身价倍增的想法，实在是有违实际情况，也是与监管部门所推行的改革思路不相符的。

这些年来，中国资本市场出现了很多积极的变化，价值投资的理念得到越来越多的认同，放松管制、加强监管的模式也在不断得到推广。在这种情况下，更需要投资者自律，能够看清市场发展的方向，而不再是局限于过去的思路，把盲目炒作的行为再带到当前的市场来。误读政策、误判形势的结果，只能是让自己遭受损失。