光大证券首席：牛市不应成口号 当前处底部配置期

（原标题：首席年底展望｜谢超：牛市不应成口号宣泄，当前处底部配置期）

第三季度落下帷幕，沪指退守2900点大关。2019年的最后一个季度即将到来，长假之后A股又将如何演绎？

近期，澎湃新闻记者采访了多位券商和公募基金的首席分析师、经济学家，展望四季度行情走向。本期刊出的是对光大证券首席策略分析师谢超的专访。

2019年以来，A股走势可以用“一波三折”来形容。

一季度，沪指强势上涨23.94%，不少市场人士用“牛市来了”的呼声迎接旺春行情，市场情绪日益高涨，一扫2018年单边下行市导致的阴霾。

不过，到了二季度和三季度，沪市却连番下挫。其中，三季度的走势更是颇为跌宕，7月初沪指跌破3000点大关，此后连续下行，更走出两个向下跳空的缺口，最低触及2733.92点。8月份尽管迎来了一轮反弹行情，但3000点关口很快就得而复失，按季度整体表现来看，沪指在7月至9月之间延续了此前三个月的下跌态势，累计下行2.47%。

谢超在采访中指出，早在年初时，他所在的策略团队对于今年市场运行的节奏就已经提出“一季度修复，二季度风险”的判断，也就是说，年中的一波三折是符合预期的。

在年初接受澎湃新闻记者采访时，谢超就介绍过上述判断的内在逻辑，他当时认为，政策宽松推动一季度的估值修复，但“猪周期”诱发的结构性通胀将对二季度的“政策松”形成制约，会导致市场在二季度冲高回落。从市场的走势来看，这一预测得到了验证。

另一个值得关注的数据是，在年初明显呈现上升趋势的新增投资者数量，在8月份开始出现了同比和环比的双双下降。

中国证券登记结算有限责任公司9月10日公布的8月沪深两市的新增投资者数据显示，8月份证券市场新增投资者达98.62万，同比下降7.88%，环比下降9.09%。而3月份新增投资者数量多达202.48万，也就是说，8月份的数据规模相比年内高峰时期已经腰斩了超过一半。

不少投资者都想知道的是，牛市究竟有没有来？还是已经来了、又走了？

对此，谢超这样回答：“牛市不应该成为一种口号化的宣泄和莫名其妙的臆想，它在短期内是一种周期轮动，在长期内则取决潜在增长率等因素。鉴于政策经济周期有望逐步走向贞下起元下半场，当前仍处于底部配置期，需要耐心持仓。”

“贞下起元”是谢超在2019年初提出的策略观点，他认为，2019年将进入“政策-经济”周期的第四阶段，政策调整下的估值修复是最大的希望所在。在“数据弱、政策松”的第四阶段，虽然数据未见好转、依旧处于“贞冬”阶段，但政策松逐渐成为影响估值的决定性力量，将会逐步改变数据弱的态势，进而启动新一轮的数据转强周期，也就是“贞下起元”。

站在当前的一底部配置期，谢超认为，四季度的市场下行空间有限。

他说：“从政策经济周期的角度看，四季度有望从数据弱、政策松逐步向数据强、政策松迈进，这意味着，市场下行空间有限。与此同时，四季度还面临着短期博弈情绪消退和年底通胀再次攀高的扰动。综合来看，四季度依然是一个底部配置期，如果出现较大调整即可加仓、耐心持有。”

在行业选择上，谢超表示，按照政策经济周期的轮动观点，未来两到三个季度可以继续看好汽车和成长。具体到短期的四季度，业绩稳健的白马股年底或有估值切换行情。

至于近期热度有所回升的周期股，谢超判断，周期股的大机会需要等到“数据强、政策紧”的阶段，目前还没到这个阶段，建议继续等待。

9月6日，央行宣布全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，同时对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点。这套“全面降准+定向降准”的组合拳，却并没有如期带动股市重现牛气。

对此，谢超认为，当前的政策组合，其意义主要在于压低风险溢价，而非继续引导无风险利率下行，这对于改善实体经济的融资，尤其是中小企业的融资环境具有积极意义。

那么，投资者未来可以在政策层面有怎样的期待？谢超的判断是：“对于后续政策的预判，还是应该从政策经济周期的角度去理解，政策内生于形势，只要形势需要，所有的政策工具都是有可能出现的。”

此外，谢超也指出，2019年以来全球市场波动较大，这背后有多重因素作用，对于A股的影响也需要分别单独考量。

他说：“今年以来全球市场波动较大，背后存在地缘政治、贸易摩擦等多种复杂因素的综合影响。不同因素对于A股的影响是不一样的，以贸易摩擦为例，短期对于风险偏好的不利影响是客观存在的，但从中长期的角度看，我们认为其负面影响没有那么大。一方面，大博弈催化政策再调整，外部环境越复杂，我们内部的政策有望越稳健，这是利好市场的。另一方面，对于我们是通缩效应，有助于降低猪周期快速上行下的结构性通胀压力，打开政策宽松空间，因此，从中长期的角度看，利好A股。”

在全球市场的诸多剧烈变动中，原油价格的“黑天鹅事件”变盘成为近期最受国际投资者关注的事件之一。

9月16日，受沙特石油设备被炸毁的消息影响，布伦特原油上涨14.61%，WTI原油上涨14.68%，布伦特原油价格一度创下28年以来最大日涨跌幅。当日“两桶油”中国石油、中国石化股价大涨，洲际油气等多只石油板块个股开盘就拉到了涨停板。

不过，原油的强势并未持续太久，暴涨之后随即开启暴跌模式，带动国内期货和股票市场出现明显波动。在国际油价局势尚未明朗之前，原油价格的走势是否会对A股的四季度行情产生影响？

谢超的观点似乎比较理性，他表示，沙特事件扑朔迷离，从之前的研究来看，原油价格的决定具有明显的“底看供给、顶看需求”特点，在全球面临负利率困扰的背景下，需求疲弱意味着原油价格难以持续攀高，不会对市场具有长期扰动。