世茂"激流勇进"百亿并购下的规模扩张机会与风险

（原标题：世茂“激流勇进”百亿并购下的规模扩张机会与风险）

一家老牌房企在暗流涌动的2019年突然开始发力，在并购市场可以用激进来形容。

这就是世茂房地产。截至目前，世茂今年收购已超百亿，交易对手涉及泰禾、明发等多个房企。

去年销售超1700亿以及充裕的现金，是世茂发力并购的底气。公司管理层在3月份的业绩会上也毫不掩饰对规模增长的追求。

然而，在当前国内趋紧的楼市销售和房企融资环境下，世茂加大并购力度的做法无疑是机会与风险并存，带着一股决绝的味道。

通过收并购实现规模的跃升，是许多后进房企的诉求。融创和富力是过去两年最为典型的样本，然而结果却大不相同。

对世茂而言，尤其是收购的泰禾项目中，有些项目已是“资不抵债”，后续开发仍面临大量的资金筹措和运营难题。世茂，会是下一个融创还是富力？

超百亿接盘

6月5日晚间，广州粤泰集团公告，将旗下淮南公园天鹅湾项目80%股权和淮南洞山天鹅湾项目20%股权转让予世茂房地产，总交易对价约8.4亿元。

这已是今年3月份以来世茂的第8次并购。在不到三个月的时间里，世茂已先后完成对包括泰禾、明发、万通、粤泰11个项目的收购，累计斥资约126.8亿元。其中对泰禾集团项目的收购就达7个，交易对价约为77亿。

此外，3月28日，万通地产公告称，拟将香河万通70%股权转让给北京茂新，交易总价款为13.33亿元；4月4日，明发集团公告称，拟向世茂房地产间接全资附属Up Chance Holdings Limited出售东胜有限公司51%权益，交易对价为27.92亿元。

一系列收并购动作背后，是世茂对规模扩张的热情重燃。

在3月27日的业绩会上，世茂集团董事局副主席、总裁许世坛曾明确表示，会继续加大并购力度；2019年销售目标2100亿元，有望重回国内房企前十。

对此，易居研究院智库中心总监严跃进表示，部分房企项目质量较好，但是因为近期流动性的原因急于抛售，世茂积极收购是控制收购成本、实现快速扩张的做法。

另外，严跃进分析，世茂收购了很多来自福建企业的项目，这也体现了闽商内部资金互补、业务互助的导向。后续此类项目操盘总体上难度不会太大，但要注重过多项目收购过程中资金的平衡。

许世坛称，目前是房企并购的好时机，在偿债高峰期诸多企业面临较大的偿债压力，而世茂的优势在于较低的融资成本和充裕的现金。

数据显示，世茂房地产的净负债率连续7年保持60%以下的水平；同时，融资成本也保持在业内的低水平，2018年融资成本为5.8%，连续4年保持在6.00%以下。

2018年，公司实现回款额1374亿元，同比大涨70.4%，回款率为78%，为今年大量的收并购提供了充裕的资金。

世茂方面的数据显示，目前总销售货值为9000亿，今年可推货值为3500亿元；已经完成了1000亿货值的收购，其中有500亿可转化为今年可推货值。

显然，收并购有望极大助力世茂的未来规模增长。

流动性隐忧

作为一家上市已十多年的老牌房企，闽系地产商的龙头，世茂曾在上一轮行业上行周期2012-2013年，将自己的销售规模推上了一个台阶，此后却遭遇了2014年行业下行，15-16年致力于去库存，17年才开始调整过来。

为了促进销售规模的增长，世茂2017年加大了土地投资力度，新增土地建面1060万平米， 权益土地购置金额从2016年的300亿元飙升到2017年的680亿元，2018年前三季度继续购地450亿元，四季度有所放缓。2018年全年土地支出超过520亿元；近三年的拿地销售均价比皆超过0.6，进取程度可见一斑。

2017年世茂首次销售过千亿，改变了过去四年连续销售增速低于同业的态势，也令自己的规模排名从上一年的第16位晋升到全国第11位。

因为2017年的铺垫，在2018年房企整体规模增速放缓的情况下，世茂实现合约销售金额1761.5亿元，合约销售面积1068.7万平方米，分别同比增长74.8%和76.3%。

增长的势头还在延续。平安证券研究报告显示，今年5月世茂房地产实现销售额160亿元，同比增长51%，环比增长6%，1-5月累计销售额达719亿元，同比增长39%，在百强房企中表现较为突出。

但是，隐忧也在暗中滋生。在规模扩张中的城市布局上，2017年世茂的土地投资主要集中在一线（58%）和二线城市（30%），三四线城市仅占12%，2018年三四线上升至约50%，绝对额上升到超过250亿（17年仅约70亿）。

申万宏源称，对公司2017年末在深圳龙岗240亿买下的综合地块（投资大、自持面积多）以及2017-2018年下沉到三四线城市仍表示担忧。

另一隐忧是，世茂在持有物业上也沉淀了大量资金，运营压力加大。数据显示，过去两年，世茂在深圳、上海等地自持了不少酒店、高楼资产；2018年内，世茂有46亿收入来自酒店经营、商业运营、物业管理及其他业务，同比增长26.9%。世茂对持有物业的收入增长期许是连续三年要达到40%。

资产证券化能够缓解部分压力。在近两年的业绩会中，许荣茂和许世坛也都提到，对酒店等平台进行分拆上市的计划。

此外，作为世茂集团旗下的两大地产平台，世茂房地产与世茂股份还一直存在同业竞争的问题。

按照2009年的规划，世茂房地产与世茂股份分工非常明确，世茂股份专业从事商业地产的投资、开发和经营(包括但不限于销售、租赁、物业管理等)业务；而世茂房地产则将主要专业从事住宅和酒店的投资、开发和经营业务。

然而双方后来均有介入这两个领域。2016年，世茂股份以定增方式收购世茂集团旗下前海世茂中心、杭州世茂智慧之门和南昌水城三个大型商业项目，“彻底解决实控人避免同业竞争作出的承诺”开始有了实质的推动。

对于世茂的收并购大计，不乐观的是，从5月份融资的数据来看，目前国内房企的融资环境正在收紧。同策研究院的数据显示，今年5月份，40家典型上市房企完成融资总额共计367.99亿元，相较于4月，融资总额下降52.07%。

一系列进取的动作已使世茂的净负债率上升。财报显示，2018年世茂的有息负债额为1091.3亿，同比上升24.7%，其中短期借款313.1亿元，占借款总额比例为29%，较去年增长约10%；净负债率为59.4%。

在申万宏源的测算中，世茂截至2018年底的净权益负债率则略微上升2个百分点至65%。

结合公司今年上半年大幅的收并购举动，多家券商预计半年报的净负债率将继续上升。

对此，严跃进称，若是收购项目后有较好的运营和销售节奏，那么世茂重回前十也还是有可能的；后续建议把控市场风险，尤其是谨慎评估近期的融资环境和贷款环境等。