南极电商：中间商模式价值几何？

（原标题：南极电商：中间商模式价值几何？）

南极电商的高成长性被市场广泛关注，多家机构争相调研。那么，将中间商模式做到极致的南极电商，究竟价值几何呢？

《投资者网》吴微

在很多服装企业还在为定位、品牌苦苦挣扎之时，做内衣起家的南极人却已成功转型，由一家服装企业转型为一家互联网公司。转型之后，南极电商（002127）营收持续增加，在2017年收购的时间互联也维持着收购前的高增长，为2018年南极电商营业收入增长做出巨大贡献。

南极电商的高成长性也被市场所关注，多家机构争相调研。将中间商模式做到极致的南极电商，到底价值几何呢？

专业才能做到最好，专注做中间商的南极电商

南极电商依靠南极人内衣品牌起家，在互联网普及，电商逐渐流行之时开始转型。逐步淘汰自身的生产能力，将企业重心放到电商业务上。南极电商依托此前做服装积累下来的供应商与经销商资源以及自身的南极人等多个品牌资源；通过授权供应商利用自身品牌生产产品，再分发给经销商销售给消费者，自身则向供应商、经销商收取服务费来获利。简要来说，就是南极电商通过自身品牌经营形成品牌效应，再通过向供应商、经销商授权使用自己企业品牌，以此获得服务费（品牌使用费）。南极电商本身则是在供应商与经销商之间提供品牌服务的供应商，这样的无本生意，南极电商此项业务的毛利率高达90%以上。

除了做品牌授权的现代服务业务外，南极电商还是2017年收购了一家做移动互联网营销的北京时间互联网络科技有限公司。就公开资料来看，时间互联虽然归类为移动互联网营销公司，但他的本质也是一家中间商。时间互联先向VIVO、小米、腾讯应用宝、今日头条等移动媒体投放平台集中采购流量资源，再与像拼多多、苏宁易购、蘑菇街等需要推广APP的企业合作，向他们分销流量资源，为其APP做推广。

报告期内时间互联的移动互联网业务2015年来始终维持着高增长，2018年时间互联对上市公司营收的贡献已高达69%，不过此项业务的毛利率却较低，不足9%，对南极电商利润的贡献也仅16.77%。

虽然与现代服务业务相比，南极电商的移动互联网业务毛利率较低，但不影响南极电商营收与净利润的高速增长，南极电商的高成长性也引来多家机构的争相调研。不过在南极电商高速增长的背后，也暗藏瑕疵。

现代服务业务品控是难题，移动互联网业务高增速如何维持？

南极电商的现代服务业务，因自身只做供应商与经销商之间的品牌供应商与服务商，参与商品采购和销售的程度不够，直接导致南极电商旗下的商品质量良莠不齐。

南极电商旗下的南极人等多个品牌商品一直被曝光存在质量问题，其中多个经销商销售的商品抽检结果是不合格。虽然南极电商自身只是做供应商与经销商之间的品牌供应商与服务商，产品质量发生问题对南极电商服务费与品牌授权费的收入影响较小，但频繁被曝光存在质量问题，会影响消费者对南极人品牌的信任，而选择其他替代产品。同时，频繁爆发质量问题，也会受到监管层的注意，存在政策风险。以此来看，南极电商的现代服务业务在追求高增长高毛利的同时，分点精力加强品牌产品的质量控制，才是长久发展之道。

南极电商除了现代服务业务存在品控难题外，其移动互联网业务的高增长也恐难持续。公开资料显示时间互联2015年到2016年的营收增速高达218.65%，2017年南极电商合并报表中仅记入了时间互联11、12月份的营收，但2018年时间互联的移动互联网业务营收已高达23.16亿元，2016年时间互联全年营收为5.49亿元，以此计算，时间互联营业收入2016到2017、2017到2018年的年平均涨幅也高达160%。虽然时间互联营收快速增长，但利润却增长缓慢，毛利率持续下滑，毛利率已由2017年的13.68%下降到2018年的8.37%，毛利率下降幅度高达38%。同时时间互联2016年净利润0.72亿，2018年时间互联净利润仅1.28亿，与时间互联营收的高增长相比，时间互联2018年的净利润与2016年相比，增长幅度不住80%。

此外，多份研究报告显示，2019年来国内广告市场增速减缓，2019年一季度报显示腾讯广告业务同比增长25%，是腾讯单独公布这项业务收入以来的最低增速。在广告市场增速减缓的大环境中，时间互联这种广告中间商的高增速也恐难持续吧。此外，时间互联这种先集中采购流量再分销的模式，对南极电商现金流也产生了一定的影响，2018年南极电商就为时间互联担保了1亿元的银行授信。而在南极电商应收款中，前几位均是时间互联的客户。

值得注意的是，南极电商在收购时间互联时，时间互联原股东承诺，2017年、2018年、2019年扣非净利润不少于0.9亿、1.17亿与1.32亿。2017年、2018年时间互联扣非净利润为1.10亿、1.28亿，仍有1亿元业绩承诺未完成。以目前广告市场与时间互联毛利率来看，南极电商收购时间互联形成的7.80亿商誉存在一定的减值风险。

针对文中提及的品控与时间互联应收款相关问题，《投资者网》咨询了南极电商董秘办，对方未予回复。