漱玉股份再战IPO：疯狂扩店 隐忧不少

（原标题：漱玉股份再战IPO: 疯狂扩店 隐忧不少）

借助于连锁门店的不断扩充，漱玉平民大药房迅速扩大了自身的规模。然而，快速扩张带来的一系列问题或许正在困扰着这家急切登陆资本市场的医药连锁企业……

《投资者网》白泽辉

漱玉平民大药房连锁股份有限公司(以下简称“漱玉股份”)?于去年末二度提交IPO申报稿，如今上市已经进入关键时刻。这家发迹于山东的售药连锁企业，自IPO之初便颇受市场关注。

阿里健康“闪电”入股

漱玉股份的上市之路可谓“一波三折”。

2016年1月12日，漱玉股份发布首份IPO辅导公告。仅7个月之后，辅导机构便由兴业证券变更为中泰证券，漱玉股份进入第二次上市辅导。?

2017年11月份，因南京华泰大健康一号股权投资合伙企业（简称“华泰健康基金”）对漱玉股份注资，公司撤回了上市申请。

?2018年年末，漱玉股份终于向证监会提交IPO申报稿，如今上市已经进入关键阶段。值得注意的是，在公司提交IPO申请前的半年——2018年6月，阿里健康科技（中国）有限公司（简称“阿里健康”）以4.54亿元认购漱玉股份的增发份额。?

尽管历史以来融资次数并不多，但在融资能力和速度上，漱玉股份不可谓不强、不可谓不快。阿里健康“闪电”注资后，持有漱玉股份9.34%的股份，前次注资的华泰健康基金持股4.11%，公司实际控制人李文杰实际控制的股份比例则从此前的72%下降至62%。

资金的注入，使漱玉股份的负债显著改善。2013年-2016年6月，漱玉股份处于扩张阶段，由于不断地并购药店，资产负债率上升至63%。华泰基金及阿里健康的资金到位后，漱玉股份报告期末的资产负债率下降至46%。

资本的加持下，漱玉股份加快了扩张的步伐。从公司现金流不难发现，2017年之前，漱玉股份现金流量较为紧张，2015年现金及等价物的净增加额为0.59亿元，2016年下降至-2.87亿元，2017年引入投资后明显改善，当年达到1.67亿元，2018年6月底则升至3亿元。最明显的是投资活动现金流净额，2013年至2018年6月间，该科目一直处于负数状态。其中2013年-2016年6月，主要系公司为拓展业务进行收购，而2016年6月至今，主要系物流中心建设。

疯狂扩店后，产证隐患与管理风险

漱玉平民大药房是山东本土的医药销售连锁企业。2016年6月末，漱玉股份营销网络覆盖山东10个城市，拥有797家直营门店，其中352家拥有医保定点资格。截至2018年6月，漱玉股份营销网络已覆盖山东省15个城市（除威海市、菏泽市），拥有直营连锁门店1392家，其中899家拥有医保定点资格。

借助于连锁规模的不断扩大，2013年至2018年6月间，漱玉股份的营业收入及净利润不断增长。2017年，公司营业收入与净利润分别达到24.76亿和1.14亿，创下新高。2018年半年间，营业收入与净利润均已超过前一年度的50%。

然而，疯狂扩店带来的问题也不少。

产证不全的问题尤为突出。2018年6月，漱玉股份共计1392家门店，其中只有14家是漱玉平民的自有物业，其他均为租赁。租赁物业中，有846处物业没有取得房产证，占租赁物业的61.43%。2016年6月，这一数字为467家。

具体来看，846处无房产证的漱玉平民药房门店中，有202处无房产证但已办理租赁备案登记，有644处无房产证同时未办理租赁备案登记。而这些证照不全的门店中，又有340家是即没有房产证也没有办理租赁备案登记。

连锁药店的管理问题亦存在。5月6日，山东省医保局召曝光的10起欺诈骗保典型案例和30家因违法违规违约被解除或暂停定点服务协议的定点医药机构名单中，就有漱玉平民大药房连锁股份有限公司的影子。据山东电视台公共频道和有关媒体报道，涉事的漱玉平民大药房在没有处方的情况下销售处方药罗红霉素片。

招股书显示，报告期内，公司受到执法部门的处罚累计高达44次，处罚的原因均指向公司及子公司因运营行为不规范。

存货周转率下滑

作为药品流通企业，药店连锁企业的存货周转的能力尤其重要。2013年至2018年6月，漱玉股份的存货账面价值分别为1.5亿、2.3亿、2.7亿、4.3亿、6.4亿及6.5亿。药品存货的增加，有规模扩张的因素。然而，不可否认的是，如若出现药品大幅降价或临近有效期等情况，必须计提减值，进而影响公司盈利。另一方面，存货的周转能力尤为关键。

上图可见，近年来漱玉股份的存货周转率下滑明显。2013年-2016年间，公司的存货周转率高于行业平均水平。在2017年公司门店大规模增加后，存货周转率下滑至行业平均水平之下。而按照公司计划，上市后还将再开店570家，那么公司存货周转率大概率会出现进一步下滑。