奇葩股份回购公告发布 体现回购新规仍有不足

（原标题：奇葩股份回购公告发布，体现回购新规仍有不足）

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利欧股份5月13日晚发布公告，拟回购不低于3亿元、不超6亿元，回购价格不超过每股1.7元，而目前股价在每股2.2元左右。本次回购为护盘回购，在披露回购结果公告十二个月后减持。笔者认为，目前回购规则仍存较多漏洞，会导致一些明显不合理的回购公告出炉。

回购最高价格比市价低20%，如果股价不下跌，那回购根本就无需付诸实施，如此回购方案还有什么意义呢？今年初，沪深交易所发布回购新规，以深交所《回购细则》为例，其中第15条对回购价格上限有所规定：“若高于董事会通过回购股份决议前三十个交易日公司股票交易均价150%的，要说明其合理性。”既如此，上市公司回购价格的上限，干脆就远低于上述均价的150%，从理论上讲，回购价格甚至可以低至0.01元。由此可能会出现过低回购价格的荒唐回购公告，可以说《细则》的这个漏洞又被一些上市公司巧妙地捕捉到了。建议应补充规定，回购价格不得低于回购公告发布时市价。

回购新规漏洞远不止于此，第二个漏洞是《细则》第43条规定：“为维护公司价值及股东权益所必需的回购（即护盘回购），其所回购的股份，可以在披露回购结果公告十二个月后竞价减持。”这将使得护盘回购可能演变为对抗市场下跌的短期行为，回购短期对股价有刺激作用，但长期来看这对改善股票供求关系没有任何影响，如此操作等于回到原点，对上市公司的内在价值、回报股民都没有实际意义。

此前A股回购股票多是注销，回购、再注销的最大价值就是在回报股民真金白银的同时，提升上市公司每股的内在价值。上市公司的所有权与经营权分离，会不可避免地产生代理问题。上市公司拥有大量现金资产，经理层等代理人可能会为一己私利而低效使用这些资产，甚至通过在职消费、高额薪酬、关联交易等手段化为己有。回购再注销，资金从代理人掌控之下转移到由股东掌控，等于为上市公司剥离了低效资产。目前并未发现股票回购注销令公司经营恶化的证据，上市公司收入以及利润几乎没有变化，股本的减少将导致每股收益增加。

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若护盘回购股票可以减持，未来实际操作可能会产生意想不到的新问题。我国台湾地区的相关证券交易规则第28-2条也规定了护盘回购情形，即“为维护公司信用及股东权益所必要而买回，并办理销除股份者”。该条不仅禁止回购期间董监高等内部人员卖出，而且要求护盘回购的股份应当办理销除（6个月内）。当然，其他成熟的市场规定回购股份可作为库存股之用。不过笔者认为，台湾地区的做法或许更值得借鉴，也更贴近A股实际，应引导A股上市公司护盘回购股票予以注销，护盘不应该是短期行为，而应着眼于长期效应以及提升股票的内在价值。

当然，回购注销股票可能会导致上市公司资本额减少，进而影响债券人利益，《公司法》第177条规定：“公司应当自作出减少注册资本决议之日起十日内通知债权人…债权人有权要求公司清偿债务或者提供相应的担保。”本次《细则》也规定：上市公司回购股份后拟予以注销的，应依照《公司法》的有关规定通知债权人。”不过，回购注销仅仅通知债权人，还未必能切实保护债权人利益，因为回购注销后可能会导致上市公司的总资产不足以支付债务，这方面或许需要进一步的详细规定，建议可借鉴美国加利福尼亚州的作法，可要求公司在分配或回购注销后，必须保证公司总资产要超过1.25倍的负债。

《细则》的第三个漏洞是第7条规定：“上市公司当年已实施的回购股份金额视同现金分红金额，纳入该年度现金分红的相关比例计算。”但如上所述，回购股票可以减持，减持后自然可回收资金，若此类回购也算分红，那么上市公司通过回购、减持的循环，可以不掏一分钱就实现持续分红，这岂不是制造出了“分红永动机”？笔者认为，在计算上市公司分红的具体金额时，可将当年已实施的股份回购金额视同现金分红，但与此同时应刨除当年减持库存股所回收资金。否则上市公司的“分红”本义将被扭曲，分红数据失真，也可能导致相关政策在执行中走偏。