经济实质法撼动境外壳架构 红筹回归科创板蒙阴影

（原标题：“避税区”经济实质法撼动境外壳架构 红筹回归科创板或蒙上阴影）

长久以来，境内企业出海上市为了绕开监管最终形成了一套特殊架构，在境外搭建壳操作协议控制境内的经营实体，这种操作通常称为搭建红筹架构，这其中绝大多数企业红筹架构里最上层的持股公司（壳公司）都选择设立在开曼。

2018年随着全球各国联手打击避税的进程一再加快，开曼在重重压力下先后发布了BVI《2018年经济实质（公司和有限合伙）法》（“BVI经济实质法”）与开曼《2018年国际税务合作（经济实质）法》（“开曼经济实质法”），自2019年起施行。

近期，为了推动经济实质法的落实与实施，开曼发布《地理移动活动的经济实质指南（第1版）》（“《开曼指南》”），对经济实质法相关规定进一步明确。

“开曼等地政府陆续实施经济实质法案，要求在当地注册成立从事特定活动的公司、合伙企业等实体应具备充足的商业实质，否则将面临罚款甚至是注销的风险。这对传统典型的“壳公司”将是巨大挑战，红筹上市、境外投资、海外IP控股公司、发债SPV等架构面临严峻考验。”金杜律师事务所合伙人章慈律师认为。

2019年科创板规则明确，符合一定条件的红筹架构企业回归科创板被官方认可，部分公司也表达了想要回归的意愿，但一石激起千层浪，在开曼一系列新文件出台的背景下，如果红筹架构最上层持股公司出现问题，那么对红筹架构企业股权的稳定性势必造成严重影响，作为连锁反应这也为这一类企业回归科创板的前景蒙上一层阴影。

回归存隐患

根据记者梳理，此次开曼等地经济实质法的实质是要判断在开曼等地注册成立的从事“相关活动”的“相关实体”是否满足有关经济实质要求。

判断是否受到经济实质法案的影响，首先需评估确认是否属于“相关实体”以及是否从事“相关活动”。这其中又分为纯持股实体与非纯持股实体两种类型，且对应遵守经济实质的要求不同。

记者同多位投行人士及律师沟通后了解到，红筹架构里最上层的持股公司（拟上市主体）有可能受到开曼经济实质法的影响，也就是说红筹架构企业必须要重视这次政策变动所带来的潜在风险。

“这类公司在IPO之前通常有大量的融资活动，而且其作为整个集团架构里最上层结构，控制着集团公司的核心管理，有可能落入‘融资’和‘总部业务’范畴，需要对每个公司进行具体情况具体分析。从具体项目上来说，涉及离岸交易的各团队需要仔细审视项目中的架构和方案，判断各个离岸主体受到的实质影响。”中伦律师事务所合伙人姚平平指出。

如果相关公司在经济实质要求的测试中未能通过最严重的情况便是公司被注销，或者为了达到法案规定的要求，公司或也要付出较为高昂的成本。

而经济实质法案出台的连锁反应不仅有处罚、注册公司被注销等问题，红筹企业通过科创板回归境内市场也将因此面临一定的不确定性。

事实上，上交所在搭建科创板审核规则的时候也关注到了企业在国际避税区的问题。

在上交所发布的《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》便有设置专门的内容。

上交所要求对于控股股东、实际控制人设立在国际避税区且持股层次复杂的，保荐机构和发行人律师应当对发行人设置此类架构的原因、合法性及合理性、持股的真实性、是否存在委托持股、信托持股、是否有各种影响控股权的约定、股东的出资来源等问题进行核查,说明发行人控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持发行人的股份权属是否清晰，以及发行人如何确保其公司治理和内控的有效性，并发表核查意见。

“有几项新的表述需要注意，首先国际避税区的说法是新出现的，这也体现了交易所对最新情况的关注。另外要求中尽管都要求中介机构核查和披露，但一般来说中介机构都要做很多远超基础要求的披露工作。如果因为政策变动导致红筹企业架构的不稳定，势必是要影响上市的。”一位海通证券投行部的人士对记者表示。

另有一位北京地区中字头券商投行部的保代认为：“上交所的要求初看还是比较常规，但也说明了一些底线问题，例如股权稳定性，股权清晰度等问题。就目前经济实质法形成的潜在影响来看，如果出现不满足要求的情况，最严重可能会导致公司被注销，这无疑需要中介机构花费很大的精力说明公司不存在这样的隐患，消除监管层和投资者的疑虑。”

应对之策

根据开曼经济实质法的要求，2019年1月1日及之后成立的相关实体须自其开始从事相关活动之日起遵守经济实质法要求，而2019年1月1日之前已经存续并从事相关活动的相关实体须从2019年7月1日起遵守经济实质法要求。

也就是说，绝大多数红筹架构企业还有时间做出选择，尤其是想要近几年回归境内资本市场的企业，是花费一定的代价通过法案测试保留壳架构，还是拆除红筹架构一劳永逸。

“经济实质法案的影响可能会让科创板允许红筹架构企业回归的便利性大大降低，企业还是回到了拆与不拆的选择题上，但如果企业尚未上市，同时境外壳架构对公司海外业务的影响不大，那么拆除架构还是优选。”前述保代人士分析表示。

正如该人士所言，仍有一部分企业无法一拆了之，不过律师、券商等中介机构也在积极研究解决目前面临的问题。

“首先要评估如果在开曼满足经济实质，成本有多高，实际操作中是否可行。如果不行还要研究其他方法。”一位竞天公诚的律师表示。

记者获悉，目前已经有中介机构在探讨是否可以通过将离岸主体申报为已经合并报表并纳税的在岸法域的税务居民的方式解决问题。

姚平平则指出：“从立法背景和目的之角度出发，注入开曼经济实质并不是红筹架构下的开曼控股公司满足开曼经济实质法合规要求的唯一道路，因为红筹架构下的开曼控股公司完全可以结合其自身情况，通过个性化的税务筹划，获取并申报为对集团整体税务最优的国家（地区）之税务居民身份，从而完全规避在开曼上注入经济实质的需要。”