近年来流动性风险频出，让市场寻求各种新的解决方案，在专户产品、私募产品都曾经有过实践的“侧袋账户”模式似乎要在公募基金打开空间。
中国基金报记者获悉，目前监管层针对公募基金侧袋账户机制正在小范围征求意见。不过，是否要在公募基金推行侧袋账户机制，仍待业内充分探讨，目前尚未定论。
或召开征求意见研讨会
据中国基金报记者获悉，目前监管层针对公募基金侧袋账户正在小范围征求意见，近期召开了相关主题研讨会。
一位业内人士透露，近年流动性风险事件频出，业内也曾提及这一办法，目前监管层正在推动，行业内部分基金公司参与了研讨。
侧袋账户是指当基金组合中某一项或几项资产流动性缺失时，因无法有效对这些资产进行估值，可以将这部分资产另袋存放，称之为侧袋，其余正常资产称为主袋。投资者赎回基金资产时，先得到主袋资产对应的现金，待侧袋资产交易活跃后再向当时持有的客户兑现那部分现金。
“侧袋账户机制”在专户产品、私募产品都曾有过实践。2011年9月至2012年初，兴业全球基金（现在的兴全基金）旗下专户产品——兴业趋势一号成功实践侧袋账户的交易结算机制，这是国内基金行业首例。
去年年末，交易所牵头基金公司研究关于组合债基金的试点项目，组合债基金的投资范围或从交易所可质押回购的债券库中选择，未来或能够纳入债券可质押回购标的物名单。
一位产品设计人士透露，“我们在设计组合债基金时提过侧袋交易，执行起来可能主要是技术层面的问题，系统升级改造，需要和托管机构协商。”他表示，“侧袋账户”设置对定期开放类产品确实很有帮助。
值得一提的是，基金业协会本周五发布的《单一资产管理计划资产管理合同内容与格式指引（试行》中，就明确显示，按照会计准则订明估值方法，使用侧袋估值等特殊估值方法的，应进行明确约定，并在风险揭示书进行特别揭示。
侧袋账户或可应对流动性风险
最近一两年，债券违约风险频发，持仓基金如何才能较为准确地给问题债券估值，这一难题给业内带来不少困扰。
“我们公司也研究过侧袋账户，个人觉得如果出现流动性风险通过侧袋账户处理可以实现风险资产分离，资产清算更清晰。”据一位产品设计人士表示，现存在基金运作中确实存在出现流动性问题处置难问题。
另一位人士表示，因为近两年债券的信用风险频出，很多机构也在研究“侧袋账户”，但在操作上也存在很多问题，比如公募基金涉及到客户及渠道众多该如何进行TA搭建、基金估值以及净值该如何披露、这一模式如何实现有效监管等。
而一位大型基金公司副总经理也表示，公募基金引入侧袋账户肯定是好事情，尤其是对于固收投资，能够极大的解决违约债券等丧失流动性资产的问题。目前不支持的观点可能主要是担心会被滥用，或者说如何控制道德风险。而他认为，从原理上来说只要制定好规则，在实际操作上并不大。
“债券违约时，先赎回的投资者得到流动性好的资产所变现的现金，而后赎回的投资者可能会承担低流动性资产带来的损失，并且此时估值也是一个难题，这都可能造成持有人之间的不公平。随着债券违约的常态化，上述问题愈发突出。侧袋账户机制可以使问题迎刃而解。因此，建议在基金公司的公募产品中使用侧袋账户机制。”光大证券固定收益首席分析师张旭表示。
“目前，香港的公募基金均允许采用侧袋账户机制，侧袋账户机制的核心是要解决流动性问题，以往碰到问题资产，基金公司通常采用调整估值的方法应对申购赎回，但估值调整有先后顺序，且只能相对合理，不存在绝对公平。基金公司通常会将价格调整得相对保守，防止基金被赎回出现挤兑效应，但这样对赎回的投资者也不够公平，若是有了侧袋账户，原来的持有人不会着急赎回，新申购的投资者不会涉及这部分侧袋资产，也愿意申购进来，可以给公募基金带来流动性。”一位业内人士分析指出，专户及私募产品的持有人相对较少，沟通成本较低，公募基金投资者众多，若是采用侧袋账户，需要把各方面可能出现的情况考虑周全，例如，哪类资产可以放入侧袋，出现多个问题资产时怎么处理。
“以往公募基金碰到违约债券较少，现在违约债券案例增多，确实会带来的估值问题，债券不似股票，股票即使向下预估7个跌停，也还有一半的价格，而发债主体一旦破产，债券确实价格归零，若是后期正常兑付，价格又能回到100元面值，若是在银行间市场有了交易，基金管理人也能以合适的价格卖掉，从这些方面上看，债券估值确实困难。”一位基金公司督察长称，侧袋账户可以减轻基金管理人的估值压力，也可以满足基金投资者正常的申购赎回需求。但他也坦言，侧袋账户没有实际操作过，一些细节上的问题还有待探讨，例如启用侧袋账户后，基金申购可能涉及多个不同的净值。
侧袋账户“利与弊”引发行业热议
关于侧袋账户“利与弊”，行业内不少人士也有研究。
一位基金公司风控负责人提出了自己对侧袋账户机制的思考，若是基金公司将债券估值调整过早，债券最后没违约，对先行赎回的投资者人并不公平了。国外目前会采用侧袋账户机制，将疑似违约的债券打包隔离，之后所有投资者的申购赎回只涉及其他部分资产，等被隔离的债券处置完毕后再返给当时的投资者，解决估值中碰到的困难。
但他同时指出，侧袋法增加了公募基金投资过程的复杂度，投资者理解难度上升，需要大量投资者教育和解释。此外，基金管理人一旦启用侧袋法，则意味着主动披露基金投资踩雷。故对于基金管理人来说也是两难的权衡。再者，启用侧袋法的时机较难把控，若侧袋法启用过晚，后赎的投资者仍可能面临利益受损。但若启用过早，投资标的一有风吹草动就启用侧袋，而事后发现并无必要，一方面对于投资者信心和流动性是一种干扰，另一方面对于基金管理人的声誉也有负面影响。建议出具较为刚性的侧袋法启用规则，便于行业统一标准，也便于投资者理解。
于此同时，侧袋法能很大程度上解决踩雷基金公平对待投资者的问题，但也是以牺牲投资者的流动性为代价的。如果投资者对于流动性要求较高，可能无法忍受侧袋资产无法及时赎回的风险。尤其是集中度较高的基金，若有大比例资产无法及时赎回，投资体验也会非常差。如果因此而导致投资者购买所有公募基金之前都需要考虑侧袋流动性风险，对于公募基金行业整体来说影响也是负面的。
上述基金公司风控负责人表示，侧袋法在某些情况下确实有非常明显的优点，能够让管理人更公平的对待所有投资者。但它是一把双刃剑，其使用过程也伴随着很大的代价，尤其是对于基金投资者心理上的影响不容忽视。
“侧袋账户首先需要考虑投资者教育，不是每一个投资者都能理解，其次牵涉到大量的合同变更等法律工作，最终还需看具体规则如何设置。”另一位基金公司风控人士称。
“侧袋账户虽然很好地解决了组合流动性和投资者公平性的问题，但同时也可能带来新的潜在风险，因此侧袋运作需要相应的规范约束。我们倾向性地认为，若基金合同尚未提前明确侧袋账户机制，则使用侧袋机制前需要征得监管部门和投资者的同意，且需要修改基金合同。同时，在侧袋机制的运作过程中需要警惕其中存在的道德风险，监管部门需督促信息披露的透明和规范。此外，投资组合中种类相近的资产需要采用一致的估值方法，且需要设有将投资转入及转出侧袋的检查及监控措施。”光大证券固定收益首席分析师张旭表示，虽然侧袋机制的使用会可能会带来一些新的担心，但总体来讲其作用是正面的。而且，侧袋账户是一种可选的解决方式，并不是必选项。这如同在救火时得到一床棉被，用与不用可以自己决定，用得好可以将火扑灭，用不好可能带来新的问题，但是有这么一个选项总是好的。
本文来源：中国基金报
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杨泽宇_NF6036
