美债收益率再现倒挂：虚惊一场还是衰退前兆？

（原标题：美债收益率再现倒挂： 虚惊一场还是衰退前兆？）

本报记者 向秀芳 广州报道

美债收益率倒挂背后

正常情况下，期限越长的债券，其收益率应该越高。但特殊情况下，短期债券利率却高于长期债券利率，这在业内被称为“倒挂”。利率倒挂，也被视为经济衰退甚至发生金融风险的重要信号。

近日，美国3个月期国债收益率和10年期国债收益率出现金融危机以来的首次倒挂。此后，美国股市甚至全球股市一度下跌。虽然市场对美国经济是否会出现衰退仍存争议，但对冲基金已在抛售美股，增持中长期德债、美债。这实际上意味着，在欧洲经济不景气的背景下，美国经济见顶回落的概率增加。（杨志锦）

导读

自1980年至今约40年间，3月期和10年期美债收益率倒挂的情况共出现过六次。在此之前，3个月和10年期美债收益率倒挂是美国经济出现衰退风险的最准确信号。对于本次倒挂，华尔街各大投行对经济是否会陷入衰退的看法仍有分歧。

近日，美国3月期国债收益率和10年期国债收益率出现金融危机以来的首次倒挂。在此之前，3个月和10年期美债收益率倒挂是美国经济出现衰退风险的最准确信号。

正因此，在危险信号再度出现的时刻，陡然上升的恐慌情绪令道琼斯工业指数暴跌近500点，并在之后拖累全球各大市场陷入波动。市场对美联储2019年加息预测降至0且9月底结束缩减资产负债表的“喜悦”，迅速被“美联储正在对经济放缓进行确认”的担忧所取代。

据21世纪经济报道记者的梳理及采访，虽然华尔街各大投行对经济是否会陷入衰退的看法仍有分歧，但却在对近日的市场大幅波动进行了一场集体“反思”。高盛集团、花旗集团认为，市场对衰退的担忧过度，并且继续看好今年美股市场表现。摩根士丹利则认为，市场对美联储转变存在过度解读，美联储今年可能还会加息1次，更为鸽派的美联储对美股市场可能是个利空。

对经济衰退担忧过度？

根据研究机构的统计，自1980年至今约40年间，3月期和10年期美债收益率倒挂的情况共出现过六次。除最新这次以外，其余五次分别发生在1982年、1989年、1998年、2000-2001年，2006-2007年，之后几乎无一例外发生了重大的全球或区域性经济金融危机，而从倒挂到危机出现的时间间隔来看，平均是在11个月左右。因此，有观点认为，美国经济衰退风险并非迫在眉睫，市场的反应显然是过度了。

或为安抚惊慌失措的市场，芝加哥联储主席Charles Evans 3月25日在香港出席活动时表示，对于美债收益率曲线出现“轻度”倒挂，市场存在大量误读。他认为，市场在收益率曲线出现平坦化时感到紧张是可以理解的。尽管这显示着经济衰退几率略有升高，一季度美国经济看起来会变得更弱，但他仍然对美国经济增长前景颇有信心。

高盛经济学家Jan Hatzius和Sven Jari Stehn在报告中表示：“这是一次明显的过度反应。”Hatzius和Stehn仍然看好美国经济的前景，虽然高盛预测美国第一季度实际GDP（按通胀调整后）增速仅为0.7％，但预计第二季度将会大幅回升至3％，这种明显转变的背后主要是一季度美国政府部分关门的影响，以及季节性因素和基本面改善。

事实上，在此前3月议息会议声明中，美联储只是将2019年美国经济增速预期从2.3%下调至2.1%，并将2020年经济增速预测下调0.1个百分点至1.9%。

摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊向21世纪经济报道记者分析指出，美联储主要忧虑的是美国以外的全球经济增长动能减弱和全球贸易环境的变化，而美国经济本身并没有出现实质性恶化。

不过，市场显然对于历史的重演有较大的忧虑。美银美林美国短期策略主管Mark Cabana表示：“随着衰退信号开始闪现，经济衰退的可能性增加，我预计市场参与者与资金将变得更加谨慎，并且存在‘自我实现预言’这种风险”。

对于当前美国经济，美联储前主席耶伦周一表示，美债收益率的倒挂可能并不意味着经济将出现衰退，而是意味着美联储需要在未来的某个时间点进行降息。

“债券收益率曲线的反转很容易发生，但这并不意味着美国经济即将陷入衰退；这更可能意味着美联储可能在某个时候需要降息。在相当长的一段时间里，我们真正需要担心的是，各国央行没有足够的工具来应对金融危机。”耶伦说。

美股将何去何从？

对于美联储释放的鸽派言论，美股最终走出了先涨后跌的行情。当地时间3月23日，标普500指数创下今年1月份以来的最大跌幅。当天收盘，标普500指数下跌1.9%，道琼斯工业平均指数跌1.8%，纳斯达克综合指数跌2.5%。同时，越来越多的迹象显示全球经济正在减速，令市场忐忑不安。

富兰克林邓普顿固定收益集团首席投资官Sonal Desai表示， 股票投资者对美联储关注过度，甚至出现“美联储看跌期权”的说法，意味着美联储正在为市场提供一种保险。从传统意义上来看，股票投资者会考虑收益以及这些收益与股票价格的比率，但过去10年的货币政策已经让投资者更关注宏观而非微观层面的指引。“他们并没有真正关注股票的差异”。

摩根士丹利美股首席策略师Michael Wilson在最新报告中指出，上周美联储出现“意外鸽派”之后，美债收益率曲线迅速出现倒挂，对美股市场来说反而是个“利空“。通常情况下，市场认为更宽松的货币政策是个利好，但在Michael Wilson看来，（现在的情形下）只能算是一定程度上的利好，因为这背后不仅是美联储为股票投资者提高风险偏好亮起“绿灯”，更与经济增长放缓息息相关。

Michael Wilson表示，虽然美联储今年早些时候的温和立场提振了股市并且消除了市场的担忧，但它并没有消除盈利负增长等其它重要忧虑。如今，市场对2019年第一季度美股盈利共识是负增长3.1％。Michael Wilson认为，投资者不应该打赌“再看一季度”了，而应该选择更具防御性的立场。

尽管美国国债收益率曲线倒挂传递了明确的警示信号，但花旗根据信贷指标计算，美国经济衰退的可能性为34%，仍低于50%。花旗银行3月26日发布的市场观点认为，投资者对经济增长前景或过分悲观，包括美国在内的全球多个经济体已推出稳定增长的政策措施，从而为未来一年的全球温和增长提供支撑。

花旗银行认为，未来上市公司或继续进行股票回购，投资者也将增加对股市的资金投入，这均将在2019年继续支撑美国股市。总体而言，尽管未来美股的增长步伐可能不如年初凌厉，并可能伴随着更大的波动，但美国股市未来表现依然值得期待。