中信保诚基金3月投资策略

来源：中信保诚基金

一、国内市场回顾

1、宏观经济及政策

1月中采PMI环比回升0.1个点至49.5，仍处在荣枯线以下，基本面风险释放的过程仍未结束。受春节因素扰动，1月，我国出口同比增速9.1%，环比超预期回升。剔除春节因素后，1月出口增速转为负值。全球经济加速下行，外需仍然维持弱势。

2、宏观流动性

猪价拖累CPI，PPI接近通缩区间。1月CPI同比1.7%，较上月回落0.2个百分点，主要是受到猪肉价格降幅有所扩大的影响。PPI同比回落到0.1%，环比回落0.8个百分点，接近通缩边缘。

社融增速触底回升，信贷略超预期。1月社融投放4.64万亿元，同比多增1.56万亿元，大超市场预期。结构上看，除表内信贷，表外非标及企业债同比明显增加是推动社融超预期的主要力量。信贷方面，1月人民币贷款3.23万亿元，同比多增近3300亿元。增加额度主要来自于短贷和票据支撑。另外，居民和企业中长贷同比分别增加1760亿元和700亿元，贷款结构有所改善。

广义货币增速提升，狭义货币增速仍有下降。在信贷社融放量和财政存款减少下，1月M2增速环比回升到8.4%，但M1增速继续下行到0.4%的历史低位。在信贷投放明显加大的情况下，M1增速仍较低迷可能有两个原因：1)春节工资薪酬发放导致企业活期存款减少；2)1月房地产销售仍然维持下滑。

流动性充裕，国债收益率震荡下行，信用利差维持高位震荡。节后市场流动性异常充裕，短端利率快速下行，中长期国债利率也震荡下行。但宽信用效果仍未明显体现，企业信用环境仍较紧张，债券违约事件仍有扰动，信用利差维持高位震荡。

3、市场资金面

陆股通持续净流入。开年至今，陆股通净流入926亿元，其中1月净流入607亿，2月至今净流入319亿元。2月28日附近，MSCI将公布市场咨询结果，将A股纳入因子从5%提升至20%，预计将新增外资流入3500多亿元。叠加A股纳入富时罗素指数等，预计今年外资净流入有望超过4000亿元。

股权融资规模小幅增加。1月市场总体融资规模1053亿元，环比12月小幅增加。其中，IPO13家融资114亿元，环比增加70亿元。定增940亿元，环比增加250亿元。

产业资本继续净减持。1月产业资本净减持规模减小至5亿元。2月至今，产业资本净减持24亿元。19年2-3月解禁规模月均在1500亿元左右，解禁规模有所减小。

4、市场盈利估值

房地产开工下行概率较大，工业企业利润增速继续回落。由于房地产调控未有明显放松，地产销售和土地成交明显下滑，预计后期房地产开工下行概率较大。 2018年12月，工业企业利润当月同比-1.9%，环比回落0.1个百分点，主要受到价格回落影响。由于需求走弱，工业企业进入经典的主动去库存阶段，生产扩张意愿降低。

市场估值较前期略有回升，但仍处于底部位置。截至2月15日，全部A股估值(PE_TTM)14.3倍左右，沪深300(PE_TTM)11.2倍，较前期略有回升，但仍处于历史底部位置。

A股风险偏好有所回升，隐含风险溢价有所回落。当前A股隐含风险溢价水平3.4%，较前期1月初的最高值4.1%有所回落，风险偏好已有所修复。

二、月度投资策略

1、权益

我们认为，1月下旬以来，市场的反弹主要是估值修复带动，推动因素包括货币政策宽松(降准)、全球风险偏好提升(美联储进一步偏鸽、经贸问题和谈信号积极)、外资大幅流入、创业板业绩预告爆雷落地、1月社融大幅超预期、股市监管环境温和等。

由于市场经过2018年的持续下跌，估值已经压缩至历史较低水平，再加上前期的商誉减值对企业盈利冲击的系统性风险，已得到了实质性的释放，较低的市场估值为市场反弹创造了良好的基础。

短期控制仓位，配置攻守兼备

进入3月，上述多个驱动因素进入验证期，如MSCI提高A股至20%咨询结果(2月28日)、中美之间贸易和谈阶段成果(2月底3月初)、两会政策(3月3日)、2月社融及1-2月宏观数据(3月中旬)、美联储议息(3月中旬)等，市场面临的不确定性加大。

考虑到后续市场扰动因素增多，建议短期控制仓位。同时，为应对后续的不确定性，配置上可攻守兼备，短期配置地产/基建/大众消费/家电/券商，待后市行情和逻辑明了之后再做筹谋调整。

2、债券

2019年1月以来，“股债跷跷板”效应明显，10年国债收益率先上后下。整体看，受益于流动性合理充裕和资产荒，债券收益率调整幅度有限。

利率趋势未完，波动加大

1月金融数据超预期，融资条件明显缓解。但我们认为，融资主体抑制并未解除，地方政府和城投仍面临隐性债务清理约束，房地产处于下行周期且短期内调控政策明显松动概率较小，金融机构风险偏好没有明显抬升，基本面弱化趋势可能缓解，但逆转还有较大压力。从以往的经验看，社融底与经济底也存在明显时滞，利率趋势未完。当然，考虑到目前收益率水平已较为接近2015年底的水平，波动加大在所难免，风险调整后的收益率或相对一般。当前而言，“股票跷跷板”特征明显，风险资产表现回暖下，利率机会需等待新的预期差形成。

信用票息与杠杆策略价值确定，重视风险

资金面维持合理充裕，宽信用政策持续出台，信用票息与杠杆策略价值确定。短久期品种方面，可适度信用下沉；中高等级信用债适度拉长久期。由于经济基本面仍处于下行通道，微观主体的信用风险难有明显改善，防范信用风险仍应放在首要位置。

转债具备配置价值

1月以来权益市场表现较好，转债市场亦累计了一定的涨幅。虽然未来权益市场表现仍有可能反复，但考虑到目前转债下跌机会有限，整体性价比仍较高。