禹洲地产陷两难时刻 不断借新还旧 融资成本上涨

（原标题：禹洲地产陷两难时刻 不断借新还旧致融资成本水涨船高）

在2018年销售没有达标的情况下，禹洲地产2019年1200亿目标如何实现？从债务到销售到估值，禹洲地产都有压力

当市场调整风险与再融资压力同时出现时，中国房地产企业既面临着销售下滑低于目标的现状，又得大手笔不断借新还旧，禹洲地产（01628.HK）就是这样的明显案例：一方面2018年销售目标未达成，另一方面两个月之内境内外发债融资达150亿元，仅仅8.5%的融资利率就足以加重企业的财务负担。

或许更大的调整还在于2019年。如果房企销售面积和销售金额持续下滑，对于禹洲地产而言，现金流紧张，债务持续增加，一切坏消息都循环起来，2020年实现1200亿目标变得很艰难。

融资利率偏高

2月19日，禹洲地产发布公告称，将发行5亿美元的优先票据，于2024年到期，利率为8.5%。公司称，本期票据本金额为5亿美元，除非根据票据条款提早赎回，否则票据将于2024年2月26日到期。年利率8.5%，自2019年8月26日起每半年于每年2月26日及8月26日支付。

另外，建议票据发行的估计所得款项净额将约为4.93亿美元。拟将所得款项净额主要用作现有债务再融资用途。禹洲地产或会因应市况的变动调整上述计划，并因此重新分配建议票据发行的所得款项用途。

据《投资者网》查询发现，这是禹洲地产今年1月份至今发行的第三笔美元债。1月16日，禹洲地产宣布发行一笔于2022年到期金额为5亿美元的优先票据，利率为8.625%；1月29日，禹洲地产再宣布发行5亿美元票据，年利率8.5％。仅这三笔总价15亿美元的债券，折合人民币已经超过100亿元。

值得关注的是，禹洲地产还于1月30日在国内发行了50亿元的供应链金融资产支持专项计划，年利率也是8.50%。四笔国内外借款，禹洲地产统一都表示用于现有债务再融资。

一两个月之内，如此大手笔借款，难免让市场对禹洲地产财务状况产生疑问。禹洲地产投资者管理部门在回复给《投资者网》的调研函中宣称，截至2018年6月底，总债务约为人民币365亿，其中人民币债务占比约63%；美元债务占比约34%，港币占比约3%。2018年公司总体债务结构尚在统计中，将在2018年年报披露。

禹洲地产宣布，2019年需要偿还的境内公司债及供应链ABS约为人民币56亿元，境外有大约5亿美元银团贷款的本金利息以及开发贷；还有22亿人民币债在2019年可赎回，公司将会针对以上几笔做好融资准备。公司目前现金流比较充裕，截至2018年6月底，手头现金达人民币251亿元。

“据我们估算，禹洲地产的债务情况2018年肯定是上升的，今年还债方面存在一定压力。所以，刚过年前后才会加速融资，因为公司也担心，随着市场更加恶劣，融资窗口会更加紧张，无疑会对现金流产生影响。因此，当务之急公司就选择把能借的钱先借了，即便8.5%的成本已经很高了。”香港一位中资券商分析师这样告诉《投资者网》。

从禹洲地产2018年中报显示，净负债比率由2017年12月的57.7%上升至2018年6月的63.0%。

而且，如果对比香港和内地上市房企融资成本的话，禹洲地产确实相对偏高。“打个比方，房企毛利可能不到10个百分点，但融资利率已经这么高了，这财务上肯定存在压力，到底赚不赚钱呢？”该分析师谈到。

针对这种说法，禹洲地产投资者关系部向《投资者网》回复称，2018年上半年，禹洲地产境内外加权融资成本约为6.52%，融资成本处于行业较低水平，公司将积极开拓多元化融资方式。很显然，该说法回避了2018年下半年至今的融资情况。

如何实现1200亿？

如果从整个禹洲地产销售情况来看，2018年完成销售额560.03亿元，低于原定目标值600亿元。禹洲地产对此解释：2018年下半年，公司基于对市场走势的判断，主动放缓了推货，一部分项目推后至2019年。

禹洲地产大约80%的项目都集中在一二线城市，2018年三四季度一二线城市限价严重，价值在2018年被低估，加上对2019年调控有所放松的预期，因此公司决定部分货值延缓到2019年推货。

禹洲地产并没有给出2019年具体的销售目标。不过，市场已经就销售低于预期方面予以确认。2018年11月份，招银国际分别下调禹洲地产2018-2020年的净利润预测增速3.2%、8.3%、10.1%至38.2亿、44.6亿和56.3亿元人民币。

“我们认为目前估值较低，已经反映了销售落后的情况。”招银国际分析师表示。

很大程度上，跟其他房企市场状况一样，禹洲地产也慢下来了。今年1月份，禹洲地产实现合约销售金额为人民币28.04亿元，同比上升1.7%。要知道，2018年1月份，禹洲地产可是实现了合约销售27.58亿元，同比上涨33.6%。

销售回落的大势下，禹洲地产的2020年1200亿目标被打上了一个大大的问号。禹洲地产创始人、主席兼执行董事林龙安在2018年3月份对外豪言，2020年实现1200亿不会有问题，未来年均增长超40%。

“至少现状来看，禹洲地产的1200亿目标充满着市场风险，或许在今年发布会上，公司高管就要改口了。更麻烦的是，禹洲地产80%项目集中在调控重灾区一二线城市，价格上不去，量也起不来，这种结构性问题无疑将导致公司发展陷入较大困境。”上述香港中资券商分析师指出。