“市值管理当中要让股价稳定下来，关键是要让抛售的股东后悔。”一位资深港股私募人士向第一财经记者表示。
小米集团-W（01810.HK）近日的回购行动，对“跌跌不休”的股价有一定“自救”性质，6000万港元的回购相对大约2500亿港元的全流通市值有点“杯水车薪”，创始人雷军承诺不减持，但依然有上千亿港元的解禁股有强烈套现需求。
到底小米的回购能不能让那些10港元以下套现数十亿港元的股东后悔，让其他股东套现的步伐放缓？这需要看后续小米自身的现金流状况，2018年第三季度经营现金流为负数，也为未来的回购金额蒙上不确定因素。
614万股回购，应对百亿股潜在减持
解禁后的小米集团，目前已经处于全流通状态，市值不足2500亿港元，总股本238.36亿股，除了雷军和财务总监周受资声称不减持以外，其他不少股东依然不计成本套现。港交所权益披露信息显示，截至2019年1月11日，雷军持股26.63亿股，占总股本的15.54%。
小米集团并未披露周受资的持股情况，不过按照披露规定不超过5%，雷军和周受资承诺不减持总的比例估计不超过20%。而其他持股者依然“蠢蠢欲动”要套现。
2019年1月18日，小米集团早间发布公告称，1月17日按市场上每股B股股份9.7625港元的价格回购614万股B类股份。据此计算，小米此次回购耗资近6000万港元。这是小米自上市以来的首次进行股份回购，未来不排除进一步回购。
小米集团称，现有财务资源，足以支持股份购回，同时维持稳健的财务状况。在互联网商业模式以及公司手机+AIoT双引擎策略的推动下，股份回购表现了其对当下以及长期业务前景的信心。同时，在整体经济景气状况受挑战的情况下，凭借高性价比产品，小米将具备更强的竞争力。
小米集团在1月18日收报10.16元，升4.3%，成交额14.1亿港元，早期投资者及上市基石投资者的股份禁售期在本月初相继结束，拖累股价较上市初已经“腰斩”。其中，有主要股东在1月16日以9.45元配售2.31亿股B类股份，套现21.8亿元。
目前小米股价已经回到16日这些股东减持价格之上，到底小米集团的回购能不能让10港元以下抛售的股东后悔？
博大资本行政总裁温天纳向第一财经记者表示，小米集团过去半年的下跌，跟公司持股结构有关，股东套现意愿很强烈，尤其早期浮盈较大的股东。而小米集团这种金额的回购，只是短时间对股价的支撑，未来还是要看业绩，全球智能手机进入负增长，对公司前景必然有影响，小米集团的模式也跟其他互联网企业有明显区别。过去港股的回购有成功的故事，比如中国恒大、汇丰控股、腾讯控股等，而这些企业回购额度都比较大。
F轮融资、突击入股的诺基亚被深套
苹果公司（AAPL.NASDAQ）2018年第三季度（相当于苹果2018年财年第四季度）合共回购了9246.3万股普通股，均价在每股192.5美元到222.07美元之间。
不过这超过200亿美元的回购（超过苹果市值的2%），并没有阻止到苹果在2019年第一天跌到150美元以下。股神巴菲特的多次增持苹果也已深度“被套”，相比之下小米集团的F轮投资者似乎更郁闷一些，也包括大名鼎鼎的诺基亚。
无论港股还是A股市场上，回购并非一定是支撑股价的灵药，包括辉山乳业、三安光电的高价回购，如果投资者“跟风”买入，后面必然会损失惨重，回购到底能否支撑股价，跟回购股份比例以及公司的现金流状况密切相关。
2014年12月23日，小米集团向ALL-Stars XML Limited等F轮投资者增发3723万股F-1轮优先股，发行价格为20.1682美元/股，交割后获得的融资款项合计7.5亿美元；2015年3月25日和7月3日，两次融资都是按照20.17美元/股，分别获得2315万美元和近2亿美元。
上市前不到一年的2017年8月24日，小米集团向Nokia Growth Partners II, L.P.（诺基亚，Nokia Corporation及其关联方）发行49.6万股F-1轮优先股，价格同样为20.17美元/股，获得资金近一千万美元，此次融资后小米估值为422亿美元左右。
上述F轮融资股份每股相当于大约10股上市后的B股。除了F轮之外，其余轮次的投资者均获利丰厚，因此禁售期满之后的减持是可以预期的。根据国金证券分析师唐川测算，2013年和2014年的F轮融资的成本分别为15.83港元和14.07港元。按照解禁日1月8日后股价低于12港元计算，这部分资金处于“深度套牢”状态。
截至1月18日收盘，小米集团市值仅仅为约2426亿港元（约合311亿美元），前三季度小米集团经调整利润为67亿元，如果按照全年100亿元净利润计算的话，当前小米集团市盈率依然超过20倍。
不过因为持股比例没有达到5%，港交所相关信息披露并未显示这批F轮融资股东的持股变动。
现金流“转负”，回购持续性存疑
对雷军而言，虽然靠着IPO融资近300亿港元，能够在资金面上暂时相对宽裕，不过第三季度的经营现金净流出，以及存货的大幅增加，在智能手机销量逐渐不景气的背景下，小米集团继续回购到底还有多少“弹药”？
小米集团三季报称，现金及现金等价物由2018年6月30日的149亿元增加136.4%至2018年9月30日的352亿元，主要是由于完成全球发售所致，收取的所得款项净额约为275亿港元（相当于约233亿元）。
2018年第三季度，经营活动所用现金流量净额为13亿元，指经营所用现金10亿元加已付所得税3亿元。营运资金变动，主要包括贸易应付款项增加77亿元（被存货增加53亿元所抵销）、预付款项及其他应收款项增加54亿元以及应收贷款及利息增加17亿元。
资产负债表显示，小米存货从2017年底的163.43亿元增加到2018年9月底的265.38亿元，9个月增加超过百亿元，而上市前后的第三季度就增加53亿元；9个月内，贸易应付款项则由340亿元增加到526.48亿元，应收账款从547亿元增加到849.6亿元，这些数据都为未来的现金周转情况打上一定的问号。
兴业证券分析师张忆东认为，2018年国内智能手机出货量同比下滑15.5%，2019年可能继续下滑。小米集团的业务按逻辑可以分为两组，一组为手机、电视的销售及与之相关的互联网增值收入，另一组为其他IoT产品及与之相关的有品电商收入，小米集团正处于增长新旧动能转换的阶段。
过去，小米集团快速增长的主要动能在于第一组业务。手机、电视以接近成本价销售，快速抢占用户，然后靠以广告、预装APP、游戏运营为代表的互联网增值业务变现，现阶段利润中大多数也是这组业务所贡献的。未来，小米集团的增长主动能将逐步切换到第二组业务，近期发力大家电的动态也反映了这一趋势。在新旧动能转换阶段，业绩的不确定性增大，下调评级至“审慎增持”，张忆东称。
本文来源：第一财经日报
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