天风银行：如何衡量当前银行信用卡风险？

信用卡风险3Q18出现上升迹象

3Q18信用卡逾期半年以上未偿信贷总额增加了124亿（环比+16.4%），逾期率环比上行13BP。虽然也有银行信用卡投放边际收紧的因素，但逾期率上行的主因还是逾期贷款生成加速。我们参考国际上信用卡危机的典型案例，试图建立信用卡风险分析框架，来衡量该逾期扩大趋势可能会如何演变。

信用卡业务风险暴露的国际经验

美国：次级房贷崩溃的连锁反应。04-06年高度证券化的次级房贷大行其道，06年房贷占全部贷款55%以上，危机发生前居民部门杠杆率高达98.5%，是当今中国的2倍。房价下跌与房贷违约陷入恶性循环，通过衍生工具放大，酿成金融系统的崩溃，居民户流动性紧张甚至破产，信用卡不良率升至6.5%。

韩国：资本市场融资下的过量投放。97金融危机后，韩国鼓励信用卡消费。各类机构纷纷涌入，罔顾风控条件而大量发卡。99-02年交易量扩大至近7倍、资产扩大至5.5倍。后期逾期扩大和边际投放收紧相互加强，资产价格下跌加剧流动性紧张，导致信用卡债务危机，02年信用卡拖欠率高达8.5%。

我国的信用卡危机发生可能性

依次衡量：(1) 前期是否过度授信？十年来增速平稳，3Q18应偿余额在贷款总额中占比尚不足5%；信用卡准入较为严格，仅商业银行可发行；居民部门杠杆率为49.3%，比较安全。(2) 支付能力坍缩风险多大？居民可支配收入增速仍保持平稳；国民总储蓄率较高，应对支付能力坍缩具有缓冲效果；用工需求缩减影响不大，但仍需在意失业扩大的可能性；经压力测试，若房价跌幅-10%，全市场需提前还款1.21万亿。(3) 零售信贷总供给会收缩么？金融机构个贷供给近年有扩大趋势，在新增贷款中占比提高；P2P网贷虽有所收紧，但体量较小，仅相当于信用卡贷款的3.9%，其共债风险并不大。因此，我国信用卡总风险敞口不大，但需留意房价下跌和失业扩大的风险。

上市银行信用卡业务风险分析

2007-1H18我国信用卡业务经历过两波不良上升：07-09年、13-16年。从有限的数据来看，投放质量大体上取决于投放集中度。预判未来风险时，首先要考虑信用卡占比高低，这决定了信用卡业务对一家银行的风险敞口多高；其次要看是否集中大量投放、风控尺度如何，这将决定不良率的走向

投资建议：信用卡风险有所上升，但总体风险敞口较低

大行信用卡敞口占比不高且投放平稳，客户质量或较高；股份行里招行投放较平稳，风控水平较好；浦发/光大/平安近两年大量集中投放，适逢经济下行，其风控效果有待观察。近期恐慌性回调较多，这个位置相对安全，主推零售银行龙头-招商/平安，关注低估值且基本面较好的农行/兴业/光大等。

风险提示：房价出现较大下跌或失业扩大；银行信用卡新增投放过分收紧。

1. 信用卡风险3Q18出现上升迹象

1.1. 不良率上行周期（13-16年）结束，17年下行30BP

2016-2017信用卡投放加大，结束了13-16年的不良上升周期。信用卡资产质量一直运行平稳，伴随着后四万亿时代的对公贷款风险逐渐波及到居民部门，不良率走入2013-2016年的缓慢上行周期，依次上行17BP、21BP、35BP、6BP，到达2016年的阶段性高点1.90%。在零售转型的大背景下，2017年商业银行加大了信用卡投放力度，信用卡贷款总额上涨快于不良生成，致使2017年的不良率比2016年大降30BP。

1Q16-3Q17信用卡授信投放持续加快，4Q17-3Q18又迅速收紧。2010-3Q18信用卡新增授信的同比增速维持在相对平稳的较低水平，3Q10短暂地接近50%，此后便持续放缓，一直到1Q16的19.6%，这表明，信用卡业务在我国以大行和全国性股份行为主体，经营上总体较为审慎和稳健。伴随着2018年进入经济下行期，银行整体上收紧了投放，表明其风控策略调整已较为成熟和敏捷。截至2017年，信用卡贷款占整体个贷余额的比例仅为1/5。

1.2. 2018年三季度信用卡逾期明显抬头

3Q18信用卡逾期半年未偿信贷总额环比增加124亿，逾期率环比上升13BP。逾期率的分子是逾期半年以上余额，分母是信用卡应偿余额（即信用卡实际发放出去的贷款），逾期率上行是因为分子的同比增速高于分母，拆解来看，逾期半年以上的余额同比增速上升是主因，应偿余额同比增速下降相对次要。因此，观测到的逾期率上行，并非是银行收紧额度所致，而的确是因为信用卡逾期贷款生成加速。我们参考了国际上信用卡危机的典型案例，试图从中总结出信用卡风险的分析框架，来衡量当前国内信用卡风险扩大的可能性。

2. 信用卡业务风险暴露的国际案例

2.1. 美国：次级按揭贷款崩溃的连锁反应

04-06年高度证券化的次级按揭贷款大行其道，容易发生违约的连锁反应。美国住房抵押贷款分为优惠贷款、中级贷款、次级贷款三类，次级贷款主要聚集着收入或信誉不高的客户。2006年，美国发放了6000亿美元的次级按揭贷款，占到全部按揭贷款的23.5%，其中约2/3的部分经过了证券化。1996-2000年，次级按揭贷款在整体按揭贷款中占比10%左右，01-03年降到了8%左右，而在04-06年迅速增长到20%以上。

次贷危机前美国居民杠杆率奇高，高点时是今天中国的2倍。2000-2007年，美国居民部门杠杆率从69.2%上升至98.5%，而在经历了2015-2016住房按揭大扩张的中国，截至17年底的居民部门杠杆率仅为48.4%，不到美国高点时的一半。（为确保可比，此处均采用国际清算银行的口径）2000-2007年杠杆率上升了约30个百分点，主要来自于住房按揭的推动，其在贷款总额中的占比，从2000年初的42%，逐步升高到06-07年的55%以上，彼时消费贷款受到挤压，占比仅在12%左右，也即，住房按揭的体量约是消费贷款的5倍。

次级按揭贷款违约使居民部门的流动性恶化，07-10年信用卡违约显著扩大。次级贷款客户在预期房价快速上行时，以较低的首付比例购房，而当房价下行、利率上行时，一来月供增加到其收入无法覆盖，二来房屋作为抵押物很快就不足值，需要补齐差额，否则贷款将违约，房屋进入法拍流程，价格进一步下跌。住房抵押贷款公司过多地使用CDS、CDO等工具，将持有的次级贷款打包分割出售，使风险在金融机构间被传导和放大，房价下跌使相关衍生工具价格下跌，多米诺骨牌效应酿成金融系统的崩溃，反过来使实体经济陷入萧条，失业率攀升，进一步加剧按揭贷款的偿付危机。房价下跌到房屋作为抵押物开始不足值时，借款人就需要提前偿还部分贷款，这将对居民部门可支配收入产生较强的“虹吸”效应，使以信用卡为主体的消费贷款违约加大。2006年初到2009年三季度，信用卡撇账率从3%上升到10.2%，尽管核销力度如此之高，信用卡拖欠率还是从3.5%上升到了6.5%。

2.2. 韩国：资本市场融资下的过量投放

韩国为刺激经济，鼓励信用卡消费。97年亚洲金融危机发生后，韩国1998年GDP季度同比增速全年均为负，二季度下探至-7.3%。在此背景之下，韩国从1999年开始了大规模的经济刺激计划，这其中就包括鼓励信用卡消费。相关措施有：1）政策为接受信用卡的商家减税，持卡人以信用卡消费得到收入税抵扣；2）废除信用卡取现限额（70万韩元/月，相当于610美元）和发卡机构杠杆率限制（20倍资本金）。

各类机构纷纷涌入展开竞争，罔顾风控条件而大量发卡。行业粗放扩张体现在：1）银行体系资金大量涌入，对公贷款需求低迷时银行体系流动性充裕，后危机时代的低利率使银行向零售端寻求高收益资产，银行不仅自己扩张信用卡，还给信用卡专营机构提供贷款；2）过度竞争，缺乏经验的新进入者加剧了份额竞争，促使贷款标准放松、信用一再下沉；3）为寻求规模效应、尽早获得盈亏平衡而大量发卡，审核条件放松；4）信用基础设施不足，韩国政府2001年5月抹除了一半以上的可用个人违法记录，部分主要发卡机构未参与客户信用信息共享；5）发达的信用卡贷款证券化市场，方便打包出让，造成发卡机构漠视风险。

预借现金占比较高，信用卡消费比例较高。预借现金即“信用卡取现”，是一种脱离了消费场景的纯现金贷款，也因此其规模很容易快速扩张，对资金的去向缺乏监控从而风险较高。韩国信用卡贷款余额中预借现金的比例曾经接近65%的水平，卡债危机之后的2006年才回到45%的水平。韩国政府大力刺激信用卡消费的结果是，2002年，韩国居民的消费中45.7%是通过信用卡实现的，而在泡沫初期的1999年，该比例仅为15.5%。

投放后期进入违约陷阱，资产价格下跌加剧流动性紧张。1999-2002年人均信用卡负债大幅上升，年化增幅71%。同期，信用卡在总体银行贷款中占比从10.40%上升到21.30%，占人均可支配收入比从9.20%上升到25.90%。韩国信用卡泡沫破灭，始于逾期的扩大，较敏捷的机构开始及时调整投放策略，贷款标准和投放额度边际收紧，使一些现金流过度紧张的持卡人出现违约，不良率上升使发卡机构边际投放进一步收紧，陷入“违约陷阱”。韩国信用卡发行机构的商业模式加剧了违约陷阱，信用卡专营机构通过资本市场融资（债券、商业票据或信用卡ABS）来支持其业务扩张，当信用卡资产质量恶化时，这一类资产的流动性变差，进而波及到整个金融体系，这反过来加剧了信用卡违约。2002-2003年，韩国信用卡贷款拖欠率高达8.5%和7.8%。

2.3. 信用卡风险的三个来源

总结信用卡危机的国际经验，发现其不外乎以下三个原因：

（一）前期过度授信

可能的情况有：1）政策层面的宽松（例如减税以鼓励信用卡消费，放开信用卡市场的准入和贷款限额等）；2）风控不严，可能是信用体系不健全，也可能是信贷资产证券化市场比较发达，方便将信用卡资产打包卖出，获客时就没有动力严格风控；3）过度营销使信用下沉，准入门槛较低致参与者众多，行业拓荒期为追求规模效应，在盈亏平衡点之前必须大量发卡；4）脱离消费场景的预借现金业务蓬勃发展（预借现金业务的手续费和利率高于一般信用贷款，例如2001年韩国信用卡资产总额中预借现金份额接近65%）。这些因素将体现为，信用卡授信和消费增长过快，体现为信用卡在贷款中的占比上升过快、信用卡负债占可支配收入比过高、居民杠杆率过高、信用卡消费占最终消费总额比过高。

（二）可用支付能力坍缩

可能的情况有：1）经济萧条，导致工资收入下降、企业经营或投资亏损，甚至失业；2）利率上升，使利息支出升高；3）房价快速下跌，使抵押物不足值，需要提前偿还部分贷款以满足抵押率。在资本市场较为发达的国家，零售贷款违约的出现，可能会通过其信贷资产证券化市场而使金融机构陷入流动性危机，不仅可能影响部分零售贷款的来源，甚至可能伤及整个实体经济的融资，反过来加剧以上经济萧条、房价下跌、利率上升等因素，使支付能力坍缩进入恶性循环。

（三）零售信贷供给流动性收紧

可以将居民的可支配收入视为一个池子，资金有进有出，达成动态平衡。信贷产品的经营模式是先向这个池子里注入资金，之后再按既定的方式和期限将本息抽回，如此完成资金循环。要使该循环能够保持，也即贷款不发生风险，前提是整个池子不被抽干。而维持池水不被抽干的资金来源，除了居民部门定期获得的收入以外，还可以是信贷资金。信贷以来自银行体系的为主，包括住房按揭贷款、信用卡、消费类贷款、经营类贷款等，此外，还有来自于非银金融机构、各类民间借贷等，近年来比较突出的是以P2P网贷、现金贷、消费分期等为代表的互联网金融。信贷来源的突然收紧，产生的流动性紧张效果类似于收入减少，会抬升其他信贷来源的风险。

3. 我国信用卡危机发生的可能性

3.1. 前期是否过度授信？

信用卡十年来增速平稳，应偿余额在贷款总额中占比尚不足5%。以2008年底为起点来看，当时信用卡授信余额9805亿元，信用卡应偿余额仅1582亿元（代表客户使用了额度而形成贷款，使用率仅16%），而各项贷款总额达30万亿，信用卡应偿余额在其中占比仅0.52%。此后，除了曾在2010年短暂地达到过高于40%的水平，信用卡授信余额增速一直保持在20%-40%区间，增速平稳。截至3Q18信用卡授信余额为14.7万亿，应偿余额6.6万亿，在贷款总额中占比4.96%。

我国信用卡准入较为严格，原则上仅商业银行可以发行。据央行发布的《银行卡业务管理办法》（1999），银行卡是指由商业银行向社会发行的信用支付工具，其中“银行卡”就包括信用卡和借记卡。我国信用卡人均持卡量远低于韩国，即使仅考虑9.7亿有央行征信档案的人群，17年底人均0.61张，而韩国是1.77张。信用卡现金借款也受到较严格的限制。该《办法》第三十六条规定，贷记卡每卡每日取现不得超过2000元。且银行一般会为信用卡取现设置较昂贵的条件，例如高的手续费和利率，无免息期等。例如招行对信用卡取现规定的手续费是境内1%、境外3%，不享受免息还款，当日起按月计万分之五的复利。

尽管中国居民部门杠杆率近年来上升较快，相较于可比国家仍处于安全范围。按照国际清算银行的统一口径，我国2018年3月的居民部门杠杆率升高至49.3%，但仍低于2000-2018年任何时点上美国、韩国、中国香港的居民杠杆率，距离美国次贷危机时的高点98.6%、韩国03年信用卡债务危机的65.9%、中国香港01年信用卡危机的61%，都还有很大的差距。因此，总的来讲，我国信用卡业务过度授信的因素并不显著。

3.2. 支付能力坍缩风险多大？

3.2.1. 来自居民可支配收入的变化

18年下半年在经济下行趋势下，居民可支配收入增速仍保持平稳。城镇居民可支配收入增速目前仍平稳保持在8%的水准，并未出现下跌迹象；城镇居民消费性支出增速降至GDP增速以下，与可支配收入增速的开口扩大，表征我国居民在经济下行期倾向于节制消费。国民总储蓄率较高，应对支付能力坍缩具有缓冲效果。根据IMF预测口径，我国国民总储蓄率平均高于美国27个百分点，高于香港20个百分点，高于日本19个百分点，相比于可比国家，我国居民能承担更大幅度的支付能力收缩。

用工需求缩减影响不大，但仍需注意失业扩大的可能性。猎聘网全球职业发展中心（GCDC）对全国1200家企业进行调研，发现4Q18招聘计划同比和环比均呈现下降趋势，企业的招聘需求开始放缓。这反映了实体经济用工需求的缩减趋势，会使摩擦性失业人群再就业难度加大，导致其所持有的信用卡违约风险扩大；也会延迟应届毕业生进入职场的节奏，会减缓信用卡规模增速。目前尚未出现失业显著扩大的迹象，但不排除在贸易摩擦加剧、经济持续下行的压力之下，失业问题加剧的可能性，而如果发生，失业人群的可支配收入将出现坍缩，信用卡违约风险将实质性扩大。

3.2.2. 房价下跌/利率上行的压力测试

还款重要性排序：房贷>车贷>信用卡/消费贷>网络贷款。基于利弊权衡，居民部门的还款原则是，抵押物价值高的优先于价值低的，有抵押的优先于纯信用的，记录征信的优先于不记入征信的。房贷、车贷是有抵押物的，如果抵押物不足值，银行会要求提前还款来降低敞口，否则银行有权变卖抵押物，违约代价当然要比仅是计入征信的信用卡要高。当房贷需要提前还款，就会对其他各种形式的个贷形成“虹吸”效应。“虹吸”效应的顺序与上述链条刚好相反，即先抽取自由现金，再减少可选消费，进而按照网贷、信用卡/消费贷的顺序来违约。所以，信用卡是有安全垫的。

住房按揭对其他信贷形式的“虹吸”效应较大。假设购买一手房，总价100万，最低首付比例35%，评估值打八五折，抵押率按80%，可贷资金上限是68万，而在首付比例限制下上限是65万，取孰低值作为最终贷款额。房屋价值下跌，使可贷金额上限降低，但在房价刚开始下跌时，可贷资金上限（68万）是软约束，因此下跌幅度在-4.41%以内，仍能够贷满65万，无需提前还款。当房价跌幅在-10%时，贷款额度位61.2万，此时需提前还款3.8万；当房价跌幅在-15%时，需提前还款7.2万，但房价跌幅在-20%时，需提前还款10.6万。以此估算全市场的按揭贷款需提前还款的金额，若跌幅-10%，需要补充1.21万亿（相当于信用卡贷款的22%）；若跌幅-15%，需要补充2.29万亿（相当于信用卡贷款的41%）；若跌幅-20%，需要补充3.37万亿（相当于信用卡贷款的61%）。

月供增加对利率上行较不敏感，对居民部门流动性影响较小。对100万元的按揭贷款，在基准利率4.90%上浮15%保持不变的假设下，按等额本息25年计算月还款额。当基准利率上行10BP时，全年月供增加828元；上行20BP时，全年月供增加1668元；上行50BP时，全年月供增加4188元。折算到全市场的按揭贷款，月供年增加仅171万、344万、864万，影响较为细微。

3.3. 零售信贷总供给会收缩么？

金融机构个贷供给近年有扩大趋势，在新增贷款中占比提高。2014-2018年，零售新增贷款分别为3.29万亿、3.87万亿、6.33万亿、7.13万亿、6.91万亿（1-11月）。2016-2017年的高供给主要是住房按揭，但到了地产调控的2018年，前11个月的供给仍然高达6.91万亿，个贷供给扩大趋势不改。个贷在新增贷款中的占比也从14-15年的30%抬升到16-18年的50%。

P2P网贷有所收紧，但体量相对较小，对信用卡的“共债”影响不高。据网贷之家统计，P2P网贷余额在2018年5月达到1.07万亿的高点，相当于当时信用卡应偿余额的17%；2018年6月-11月，P2P网贷余额持续收缩，累计共收缩2580亿元。其中，一部分是强监管之下，正常存续的P2P平台收缩了投放，首当其冲的是平台判断为信用较差的人群；另一部分是因P2P平台倒闭而不再纳入统计的贷款，这部分借款者的信用可能有好有坏。P2P客群信用水平本身差于信用卡，尤其被平台主动挤出的那部分客户。因此，2580亿元在体量上虽相当于信用卡应还余额的3.9%，但其中会与信用卡产生“共债”的部分其实不多。此外，伴随着监管加强，到2017年5月时，P2P网贷的综合收益率已从21.6%的高点下降到了10%左右，表征曾以暴利为特征的网贷业务正逐步走向正轨。实际上，从8月份开始，网贷余额的跌势已在收窄，后续有望看到其重回扩张，为居民部门注入新的流动性。

4. 上市银行信用卡业务风险分析

4.1. 2007-1H18上市大行和股份行信用卡投放策略

我国信用卡业务的主力是国有大行和全国性股份行。上市银行财报中关于信用卡业务的披露较为有限。A股上市银行中，有14家披露了信用卡贷款额（因南京银行信用卡业务体量较小，未纳入统计），7家披露了信用卡业务的不良率。截至1H18，按规模大小可分为五档：6000亿档（建行、工行），5000亿档（招行、交行），4000亿档（浦发、中行、平安），3500亿档（光大、民生、农行、中信），2000亿档（兴业、华夏）。

分拆各家银行2007-1H18各年的信用卡贷款增量占比，可以观察投放策略的差异。1）大行各年相对更平均，增量分布在09-14年和16-1H18两个时期，股份行的增量集中在14-1H18时期；2）大行从09年增量开始显著放大，股份行则要等到11年，华夏、浦发更晚，从13年开始。短期内集中投放，如果不在风控上格外注意，很容易为后来的不良率上升埋下伏笔。因此，投放总量在各年的分布更为均匀的银行，我们有理由认为其投放质量较好的可能性更高。

4.2. 期间两次信用卡不良发生潮

2007-1H18整体信用卡业务经历过两波不良上升（07-09年、13-16年）。07-09三年的信用卡不良率均在2.3%以上，一来是因为次贷危机伤及出口、为治理通胀而采取过度紧缩的货币政策，导致了GDP同比增速迅速下跌，二来刚好是信用卡的拓荒期，银行缺乏经验和成熟的风控体系。而13-16年不良率共上行62BP，则是“四万亿”的粗放信贷投放负面效应从对公传导到居民部门所致。

从有限的7家银行来看，投放质量大体上取决于投放集中度。08-09年，当时13家银行各自的信用卡体量都不及1H18时的5%，大部分低于2%，粗放投放的因素较弱，主要是经验不足和受经济下行影响。13-16年这一波就没那么多共性了，有先后和幅度上的差异，依次是13年兴业达到1.82%的高点、15年平安达到2.5%的高点，15-16年农行信用卡不良率达到2.73%、2.88%的高点，中行达到3.21%、3.29%的高点。这次就能从前期投放上得到解释了：在09-14年大行的集中投放期，农行投放量占到1H18信用卡贷款余额的62%，中行则是占到了65%，显著高于其他大行。招商、兴业、平安同期的投放比例分别为37%、26%、27%，但反映到时期末端的不良率高点则是1.37%、1.82%、2.5%，集中投放不能完全解释不良上升，反映出招行在09-14年的投放质量较好，平安则较差。因此，投放质量与投放集中度有关，但不能一概而论，还会受到个体风控水平的影响。

4.3. 未来上市行信用卡风险如何衡量

首先要考虑信用卡贷款的占比多高。当风险集中暴露时，信用卡贷款占比较高的银行面临更大的风险敞口。从13家上市银行的信用卡占贷款总额比例可大致分为四档：1）四大行普遍较低，在4%左右；2）交行、民生、中信、兴业、华夏，在10%左右；3）光大、招商、浦发，在15%左右；4）平安因为近两年的迅猛发展，信用卡贷款占比已高达21%。如果这一波信用卡违约潮持续，显然是业务占比较高的银行受损的可能性更高。

其次是预测信用卡不良率未来走向。1） 四大行近几年的投放集中度不如股份行激进，09-14年那一波又早于股份行投放，在蓝海期的时候理应有更多挑选客户的优势，可以认为其客户质量相对优于近两年集中投放的银行；2）股份行里浦发、光大、平安属于近几年投放较为集中的，浦发2016-2017两年内共投放截至1H18信用卡贷款余额中的75%，2016-1H18两年半内，光大共投放51%、平安共投放53%，在经济进入下行通道前获客，后续风险可能相对较高，特别地，平安在2012-2014期间信用卡不良率曾上行1.52个百分点，没有新的理由认为其风控水平得到了根本的改善，这一次的集中投放，质量也有待观察；3）招行、中信、华夏信用卡增量分布相对平衡，且招行的不良率历史上稳定性较好，佐证其风控水平较优。此外，特别需要注意的是，我们只得到了7家上市行的历史不良率，对于未披露历史不良率的上市行，其历史风控水平无法跟踪，故无法判断。

5. 投资建议：信用卡风险有所上升，但总体风险敞口较低

信用卡风险从三个方面衡量：(1) 前期是否过度授信？十年来增速平稳，3Q18应偿余额在贷款总额中占比尚不足5%；准入较为严格，原则上仅商业银行可以发行；截至2018年3月，居民部门杠杆率为49.3%，相较于可比国家仍处于安全范围。(2) 支付能力坍缩风险多大？当前居民可支配收入增速仍保持平稳；国民总储蓄率较高，应对支付能力坍缩具有缓冲效果；用工需求缩减影响不大，但仍需在意失业扩大的可能性；经压力测试，若房价下跌，房贷对其他个贷的“虹吸”效应较大，若跌幅-10%，全市场需提前还款1.21万亿。(3) 零售信贷总供给会收缩么？金融机构个贷供给近年有扩大趋势，在新增贷款中占比提高；P2P网贷虽有所收紧，但体量相对较小，仅相当于信用卡体量的3.9%，其共债风险并不高。因此，我国信用卡总风险敞口不大，但需注意房价下跌和失业扩大的风险。

四大行信用卡敞口占比不高且投放平稳，客户质量或较高；股份行里招行投放较平稳，风控水平较好；浦发、光大、平安近两年大量集中投放，适逢经济下行，其风控效果有待观察；招行、中信、华夏信用卡投放相对平衡，且不良率稳定性较好，佐证其风控水平较优。

近期恐慌性回调较多，目前这个位置相对安全，再加上年末估值切换行情可期，对板块可不必过分悲观。主推零售银行龙头-招商/平安，关注低估值且基本面较好的农行/兴业/光大等。

5. 风险提示

房价出现较大下跌或失业扩大；银行信用卡新增投放过分收紧。