ABS市场风起 构建企业融资“第三途径”

（原标题：ABS市场风起 构建企业融资“第三途径”）

“如果有稳定的现金流，就将它证券化。”华尔街这句名言正在中国资产管理行业逐步演变为现实，在政策支持、交易所努力推进以及市场机构积极参与下，国内资产证券化（ABS）和结构性融资受到各方高度关注，规模快速增长，创新发展层出不穷。

中央结算公司、东方金诚国际信用评估有限公司日前联合发布的《2018年前三季度资产证券化发展报告》显示，2018年以来，我国资产证券化市场延续扩容势头，前三季度共发行资产证券化产品1.2万亿元，同比增长40%；9月末存量接近2.6万亿元，同比增长54%。在底层资产类型上，应收账款、供应链金融、PPP资产等资产类型的加入，让ABS产品内容越来越丰富。

结构化融资风口

“ABS从业者赶上风口了。与其他信用类融资工具相比，ABS具备盘活基础资产和破产隔离等优势，有利于发行人在获得融资的同时调节资产结构。随着相关监管指引的不断完善，ABS市场将朝着更规范、标准化程度更高的方向发展，成为企业常态化的融资工具。”一位券商研究人士对中国证券报记者表示。

业内人士表示，按照时间顺序，ABS在我国的发展历程可分为三个阶段：2004年-2008年是ABS试点阶段。2005年9月，证监会推出中国联通CDMA网络租赁费收益计划，是我国推出的首只企业ABS产品。2008年金融危机爆发之后，国内ABS市场探索也因此停滞。

2011年-2013年是ABS业务重启阶段。2012年5月，央行、银监会和财政部联合下发《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，标志着在经历了美国次贷危机之后，信贷ABS业务重新启动，进入第二轮试点阶段，试点额度500亿元。

2014年之后，国内ABS迎来高速发展。信贷ABS实施备案制+注册制，发行量大增，企业ABS实施备案制+负面清单管理。这个阶段，ABS市场出现了明显的变化，产品供需市场化程度更高，发行人通常从自身的资本、业务额度、融资成本等方面来考虑，投资者也将其当成一种高收益低信用风险弱流动性的产品来看待。产品发行人类别、基础资产、结构设计等方面都逐渐丰富；产品受到市场认可，利率逐渐走低且利率逐渐出现分化。与此同时，产品开始出现评级下调和违约风险，监管对于融资人准入要求更加严格。

从数量上看，ABS产品在2014年呈现井喷之势。Wind数据显示，2014年，企业ABS全年发行规模首次超过100亿元，达到131亿元；信贷ABS从2012年的16亿元发行规模暴涨至2819亿元。2017年，国内资产证券化产品发行量突破万亿元，年末存量超过2万亿元。2018年前三季度共发行资产证券化产品1.2万亿元，同比增长40%；9月末存量接近2.6万亿元，同比增长54%。

在数量增长的同时，ABS产品的发行利率则持续下行。2018年以来，宏观环境复杂，违约事件增多，债券市场走势分化加剧。在此背景下，高等级ABS产品的市场吸引力显著提升。根据中央结算公司数据，以5年期AAA级固定利率ABS为例，前三季度收益率累计下行75个基点。

“资产证券化步入常态化发展以来，在盘活存量资产、化解不良风险、助力普惠金融方面发挥着越来越重要的作用，成为支持实体经济的有效工具。”东方金诚指出。

基础资产持续创新

“随着相关监管指引的不断完善，ABS市场将朝着更规范、标准化程度更高的方向发展，成为企业常态化的融资工具。”前述券商分析师在接受中国证券报记者采访时表示。

整体来看，在资产证券化市场规模增长的同时，其基础资产类型不断丰富，市场参与主体更加多元。受政策支持，绿色资产证券化快速发展，PPP项目证券化稳步推进，类REITs取得突破，供应链金融证券化热度升温，“首单”类产品全面开花。资产证券化在拓宽融资渠道、服务实体经济方面发挥着越来越重要的作用，一些创新品种成功支持了结构调整重点领域的融资需求。

2018年以来，多款“首单”ABS产品在上海证券交易所落地，不仅极大了扩展了国内ABS市场的实践范围，也有效帮助企业改善了融资环境、提高了融资效率、降低了融资成本。例如，2018年9月28日，普洛斯仓储物流1期资产支持专项计划成功发行。普洛斯此单CMBS是国内首单成功发行的储架式仓储物流资产证券化项目。

供应链金融ABS成为企业盘活资产和融资的新渠道，市场规模快速增长，原始权益人逐步扩围至互联网、新能源等新经济领域。其中，德邦蚂蚁供应链金融应收账款ABS20亿元储架发行获批，成为全国首单互联网电商供应链金融ABS，首期产品于4月在上交所发行，规模1.2亿元。小米公司供应链应付账款ABS100亿元储架发行获批，成为国内首单支持新经济企业供应链金融的ABS，首期产品于8月在上交所发行，规模3亿元。

企业ABS则是创新的热点。截至2018年10月31日，我国ABS市场存量2.19万亿元，其中，企业ABS有1.21万亿元，信贷ABS有0.86万亿元，和2014年相比，企业ABS和信贷ABS之间的规模发生了翻天覆地的变化。

相比信贷ABS，企业ABS的基础资产种类更加丰富，自2014年以来出现19种新基础资产类别的企业ABS。特别是2014年-2016年，企业ABS基础资产种类创新不断。企业债权、商业房地产抵押贷款、PPP项目等都在此期间陆续出现。

打造企业融资“第三条途径”

分析人士指出，从融资角度看，ABS主要由融资主体（原始权益人）将自身一部分资产独立或剥离出来，通过特殊目的载体（资产支持专项计划）对该部分资产的未来收益进行证券化，凭借资产的未来变现能力来融资，可以盘活存量资产，改善原始权益人的财务结构。ABS能够帮助主体资质不高但是有不错现金流的小企业突破融资瓶颈，缓解融资压力，是促进经济结构调整、助力普惠金融的有效工具。

中建八局财务负责人介绍，建筑施工企业由于项目多、结算周期长的特点，普遍存在盘活存量资产以及降低负债的需求。中建八局作为建筑企业，2014年-2016年末资产负债率均在80%以上。公司应收账款资产支持专项计划于2017年6月27日在上交所挂牌，通过结构设计，实现了原始权益人及差额支付层面的双出表。作为表外融资方式，不仅未增加原始权益人的负债率，且在使用资金偿还负债后，进一步降低了中建八局企业自身的负债率。

业内人士指出，资产证券化相较于传统的股债融资方式，开辟了融资的“第三条路径”。基础资产出表之后可以在不增加负债的情况下获得融资，从而降低企业资产负债率。

此外，相对于股票融资，资产证券化的优势在于不会稀释股权且成本较低。相对于债权融资，资产证券化的优势在于不占用贷款和发债额度，募集资金用途不受限制，产品发行受市场行情波动影响较小。企业ABS融资成本高于同等级信用债，但是对于资产评级高于主体评级的部分企业来说，可以实现低成本融资。长期来看，可以起到提升企业信用资质的效果。

供应链金融ABS产品的出现，对于改善企业上下游关系，缓解产业链上中小企业的融资压力，都起到非常重要的作用。

在提及供应链金融ABS业务对产业上下游企业融资环境改善意义时，云南交投相关负责人表示：“云南交投集团下属物资公司长期由于上游供应商融资难、现金流周转压力大，在贸易环节造成了物资公司付款和收款的期限不匹配，从而给物资公司带来了资金管理的困难。通过供应链ABS的发行，物资公司的上游贸易供应商既提前实现了资金回笼，拉短了账期，规避了应收账款回款时间不确定性，有效缓解其资金链紧张问题，物资公司也实现了资金收付平衡的资金管理。”

小米金融资产管理部负责人介绍，小米供应链ABS契合了金融支持实体经济尤其新经济的发展方向，为小米上游企业开辟新的融资渠道，降低融资成本，提高效率，对供应商盘活应收账款资产、解决中小企业融资与服务实体经济有重要意义。

多方共举促发展

业内人士表示，资产证券化市场在快速发展的同时也暴露出一些问题，如法律制度有待完善，市场联通有待加强，风险事件有所露头，信息披露不够充分，流动性有待提升等。从企业反馈来看，上述问题在企业实践过程中都有所遭遇，一定程度上限制了ABS市场的进一步发展。

云南交投相关负责人指出：“供应链产品的快捷便利性十分关键，对于后续发行的核心企业，建议加快审批流程，规范供应链ABS产品税务环节的问题，明确资管产品增值税承担主体，降低发行人发行成本，努力实现发票流和现金流一致。”

普洛斯相关业务负责人表示，在日本、北美等市场，物流仓储设施作为基础设施类资产，广受金融市场欢迎，同时也证明了它作为REITs产品基础资产的先天优势。未来中国公募REITs的推出将会为行业发展提供强有力的支持。

“目前，资产支持专项计划作为基础资产的受让主体，只在证监会行政规章中确认了业务管理办法，未在《证券法》中确认其破产隔离的法律地位。这对于涉及ABS的司法判例实务有潜在的不利影响。”华泰资管相关业务负责人表示。

除了制度政策等方面，资产证券化产品的监管需求也越来越强烈，随着ABS发行规模不断增长，一些存续产品出现了现金流波动较大、现金流未按要求归集、相关特定原始权益人或债务人丧失偿付能力事件等事项。原因主要包括管理人的持续管理监督不力、服务机构未按约定履行义务、行业周期性波动较大导致基础资产回收出现困难等。

“这些问题的出现对ABS产品参与主体尽职尽责履行尽调义务、持续督导和产品设计能力都提出了更高要求。参与主体需要更加全面、更加审慎地评估项目，建立有效的内部管理制度以持续跟踪基础资产。”上述华泰资管人士表示。

华东地区某固收研究人士指出，随着资产证券化市场发展，需要自上而下地提高监管标准的一致性，加快出台加强信息披露和提高流动性的举措（如交易所关于ABS质押规则的出台），可有效改善当前市场割裂的情形。此外，还需要完善ABS产品估值与定价机制，一方面需要加强信息披露，另一方面需要引入更加专业的定价工具及第三方数据服务商，此类数据服务商应当能够以行之有效、标准化的数据模型对资产池情况做出真实客观的判断，以助形成一套完整、统一、标准的ABS产品估值与定价机制。