潍柴动力：潍柴之道 星辰大海

（原标题：潍柴之道，星辰大海）

潍柴动力(000338)

投资要点

潍柴动力是我国重卡发动机龙头，发动机、变速箱、整车等业务通过高端化与全系列并举，长期竞争力持续增强。非道路发动机市场与智能仓储物流业务国产落地打开新空间，深耕燃料电池等新能源技术制胜未来。公司营收结构日益多元化，但利润仍对发动机依赖度高。

蓝天保卫战有望对冲行业下行。随着我国经济增速换挡，物流类重卡取代工程类重卡占据主导地位，2016年底治理超载后重卡保有量提升致年均更新量提升，叠加未来几年蓝天保卫战，约300余万台国三车淘汰，有望支持2019-2020年重卡年销量维持在100万辆上下。

发动机：中流砥柱，强者恒强。公司重卡发动机配套客户多样且配套率提升，即将新增配套中国重汽。潍柴发动机性价比占优，受益大排量化趋势，巨大保有量构建品牌优势，国六产品技术储备齐全。非道路发动机打开新空间：农用发动机与发电机组快速增长，中重型挖掘机用发动机市占率提升；非道路国四升级将加速行业低端产能出清。公司收购PSI进军北美市场，布局全球工厂，海外销量大幅增长。

黄金产业链含金量十足。得益于潍柴动力全产业链布局，陕重汽市占率已逼近重卡第一梯队，高端物流重卡与大排量发动机协同提升利润率。法士特稳居至卡变速箱龙头，发力轻型变速箱布局海外与后市场，多重驱动有望降低重卡依赖。潍柴收购林德液压掌握核心液压技术，林德液压从亏损到快速成长，挖掘机配套市场或为下一个增长点。

凯傲＆德马泰克优势互补，公司深耕新能源。中国叉车市场占全球比重提升，未来销量或趋稳，行业竞争格局稳定，头部企业布局全球。凯傲盈利稳定增长，产品竞争力强，潍柴动力或将优化凯傲管理层解决其供应商供货瓶颈问题。德马泰克在北美市场仍保持快速增长，国内仓储与物流行业将从粗放式发展转向精细化管理，智能物流业务将加速国产落地，凯傲则进军北美市场，与德马泰克优势互补。潍柴陆续参股弗尔赛、巴拉德，深耕氢燃料电池；参股锡里斯动力，初涉固态燃料电池；引进西港HPDI技术，强化天然气发动机优势。

心无旁骛攻主业，优势显著。薪酬快速提升与管理层股权激励充分激发员工积极性；现金流充裕，资产负债率、费用率、与库存维持低位，体现出较强的管理能力；公司风险意识强烈，发动机、变速箱、整车等业务高端化与全系列并举，抗风险能力不断增强；黄金产业链具备较强协同效应，公司围绕主业前瞻布局，持续拓宽护城河。

盈利预测与投资建议：蓝天保卫战有望对冲重卡行业下行，公司重卡发动机业务龙头地位稳固，市占率持续提升，柴油车国六升级与非道路国四升级带来重大机遇。黄金产业链协同效应显著，法士特与陕重汽通过高端化与全系列并举实现规模与利润率双升级，凯傲与德马泰克优势互补，智能仓储物流将实现国产落地，深耕新能源制胜未来。短期内公司拓展新业务利润可能略低于预期，中长期具备较高成长性，调整公司盈利预测2018/2019/2020年归母净利润为78.13亿/82.79亿/93.02亿，对应EPS为0.98元、1.04元、1.16元（原预测值2018/2019/2020年归母净利润为7823亿/80.89亿/90.7亿，EPS为0.98元、1.01元、1.13元）。分部估值，我们认为潍柴动力12个月合理市值约937.3亿，其中发动机业努合理市值591亿元，维持“推荐”评级。

风险提示：1）重卡行业销量不及预期：由于投资和基建需求不及预期，下游对重卡的需求不及预期，公司发动机销量可能会受到影响。2）非道路发动机拓展不及预期，非道路发动机领域竞争格局较为分散，竞争对手较多，若非道路发动机销量不及预期，公司利润将受到影响。3）上游原材料涨价：如果上游原材料涨价，将对公司成本和盈利能力造成一定的影响。4）海外业务推进不及预期：如果欧洲和美国经济增速放缓，可能影响海外子公司的发展和盈利。5）新能源技术普及不及预期，公司在新能源领域投入大量资源，但受限于技术与产品尚不够成熟，若燃料电池发动机推广不及预期，可能对未来业绩产生负面影响。