历次救市政策大比拼 政策底已现市场底还有多远？

（原标题：历次救市政策大比拼 政策底已现市场底还有多远？）

证券时报记者 钟恬

在10月18日上证综指跌破2500点之后，国务院副总理、一行两会、交易所、证券业协会等次日纷纷表态支持资本市场健康稳定发展以及出台相应的措施政策，本周A股结束了十一长假后的急跌状态，累计涨1.9%。

在A股近30年的历史上，曾经出现过多次高层喊话支持股市或出台稳定股市措施的情况，由于所处市场环境不同，救市政策的特点和效果各异。对于目前来说，业界基本确认政策底已形成，A股的底部正在不断夯实之中，那么，市场底还有多远呢？

多次政策救市效果各异

以史为镜，可以知兴衰。A股市场自1990年成立，已经走过了28个年头的风风雨雨，我们不妨梳理其历史上多次救市政策有何特点及影响。

上世纪90年代，A股市场经历了4次政策救市，当时市场底部分别在1991年5月17日、1994年7月29日、1996年1月19日和1999年5月17日。1991年的救市政策主要是深圳设证券市场调节基金；1994年包括宣布“四不”政策及提出停发新股、试办中外合资基金管理公司，以及有选择地对资信和管理好的证券机构进行融资三大政策；1996年则是国务院证券委下发文件要求大规模开展股份制改造；1999年证券公司增资扩股正式启动，同时国务院决定降低B股交易印花税。

从效果上看，4次救市均引发了一轮上涨行情，尤其是1999年的“5·19”行情，网络概念股的强劲喷发把上证综指推高到2000点以上，并创出了著名的2245点新高。

而在2000年到2009年之间，A股市场同样出现了4次政策救市，当时市场底部分别在2002年1月29日、2003年11月13日、2005年6月6日和2008年10月28日。2002年的救市措施包括停止国内证券市场减持国有股；2003年包括提高首发上市融资门槛、证券投资基金法获通过、发审制度重大改革等；2005年有印花税减半、保险资金获准独立入市操作等；2008年上证综指1664点更是各种政策组合拳齐出，除了降印花税，还正式启动融资融券业务试点工作，批准了4家QFII等。

从效果上看，2005股权分置改革后，中国股市走出了一轮史无前历的大牛市，上证综指从2005年的历史低点998点走到了2007年的历史最高点6124点；但随后即掉头飞流直下，在股指跌到3000关口时，管理层就祭出暂停了IPO扩容等政策，但市场仍然一再下跌，2008年10月28日上证综指探底1664点，随后在4万亿元投资计划、连续降息及降准等刺激下，上证综指上涨到3478点，救市政策凸显效应。

2013年由于“钱荒”，上证综指在当年6月25日下探创出调整新低1849点，当时新任证监会主席肖钢首度发声， 称“资本市场是实现中国梦的重要载体”，随后股市逐渐有所反弹；而在2015年A股经历了自有杠杆融资交易来第一次大调整，2015年6月股市暴跌出现后，央行两个月内两次“双降”，7月30日召开的中央政治局会议强调“坚持积极的财政政策不变调”，出台多项财政政策稳定经济，同时由证金公司直接入市购买股票托市，随后股指出现几波反弹，幅度不大。2016年1月27日因熔断机制，市场在2个交易日内发生了4次熔断，由此，上交所、深交所、中金所同时发布通知表示，为维护市场稳定运行，自1月8日起暂停实施指数熔断机制，熔断机制在仅实施了4天后就被紧急叫停，证监会还发布减持新规。不过，在熔断机制中止后的一个月内，大盘下跌近千点，上证综指下探至2638点，接着股指在震荡之后，当年最高上行至11月29日的3301点。

从历史经验来看，高级别领导人发声或稳定市场措施的陆续出台，具有阶段性提振市场或缓和下跌幅度的效果，股市企稳或反弹的概率较大。不过，政策救市并不会马上改变市场的趋势，甚至会出现失灵的情况，因此救市的效果如何，还要取决于当时的经济环境和市场调整的时间和幅度。

对此，信达证券首席策略分析师表示，政策救市需要面对市场强大的惯性，二是基本面已经可以投资或不应该投资，这时候价格的波动是难以预测的。在短周期里，波动的力量经常大于基本面，”所以投资者经常错误的认为政策是无效的；而事实上长期政策是有效的，跟着政策没错。“

“市场底”渐行渐近

尽管政策救市效果有差异，但在几次较大级别的稳定市场措施或高层发声之后，市场对政策力度的犹疑有所减缓，无疑有助于夯实政策底。

西南证券分析师朱斌表示，在政策底出现之后，A股的底部正在不断夯实之中。当前的反弹虽然有所波折，但渐进式的反弹方式亦是市场见底的必由之路，当以平常心待之。从历史上看，无论是2005年、2008年、2013年或者是2016年的见底反弹，从未有过一蹴而就的过程，市场在见底上行的过程中，经常出现进三退二、甚至是二次探底的状况。因此虽然政策底已经展现，市场的反弹将是一个曲折前进的过程。

民生证券在统计了2005年、2008年、2012年和2016年的政策底和市场底之间的时间关系之后，发现政策底通常早于市场底约1个月左右。民生证券表示，通常在市场见底前的半年左右，政府会逐步推出针对市场的利好政策，并且随着市场下跌，政策力度不断提升，因此定义政策底较难，其以见底前最重要的利好政策作为政策底的标志。

展博投资分析师冯婷婷认为，市场底在哪里无法预测，但是可以肯定的是，随着市场继续下跌，将会吸引越来越多的长线资金开始入场：海外机构投资者、社保基金、养老基金、企业年金等长线资金开始进入市场。此前在股市大幅调整的同时，股票型开放式交易型指数基金(ETF)份额却逆市大增。其相信，随着越来越多国家政策出台，更多的机构投资者对于经济预期和国家长期前景的看法出现了边际改善。

事实上，目前A股估值已经与前几次市场底部相似，估值已处在历史低位。海通证券数据显示，对比过去几次市场底部，即1996年1月19日上证综指512点、2005年6月6日998点、2008年10月28日1664点、2013年6月25日1849点时全部A股市盈率（TTM，整体法，下同）分别为16.6倍、18.4倍、13.8倍、11.5倍。目前全部A股市盈率为13.4倍，较前四次市场底的市盈率11.5倍~18.4倍区间，已经处于下轨附近。

而按沪深交易所的统计口径，截至10月26日收盘，深市股票平均市盈率为20.30倍，其中深市主板为14.26倍，中小板和创业板分别为23.2倍和31.36倍；而沪市股票平均市盈率为12.97倍。