关注去杠杆政策的后续影响

（原标题：关注去杠杆政策的后续影响）

■李赫

10月17日，中国人民银行发布金融数据显示，截止到9月末，广义货币（M2）余额180.17万亿元，同比增长8.3%；社会融资规模2.21万亿元，同比增长10.6%。值得关注点如下：

第一，货币政策边际放松助力M2增速反弹，房地产降温导致居民贷款短期化。9月份，M2同比增长8.3%，较8月份回升0.1个百分点。6月27日，央行货币政策委员会召开2018年第二季度例会，对关于流动性表述正式从“保持流动性合理稳定”变为“保持流动性合理充裕”，标志着下半年货币政策边际逐步放松。9月份新增居民中长期贷款4309亿元，较去年同期减少477亿元，但居民短期贷款新增3134亿元，较去年同期提高597亿元。受楼市降温影响，居民短期贷款占比从2018年7月份的27.9%提高至9月份的42.1%。另外，9月企业部门中长期贷款新增3800亿元，同比少增1229亿元，说明当前企业融资意愿依然偏弱。

第二，去杠杆政策导致社会融资规模与M2增速不一致。9月份，地方政府专项债券被纳入社融口径之中。新口径下，9月份社融规模新增2.21万亿元，增速同比回落0.2个百分点至10.6%。此次统计口径的变化有利于更好地减少社融指标形成的误差，减轻融资主体转换对社融数据的扰动，也为将来政府处理地方隐性债务问题打下一定的基础。根据货币传导机制的信用观点和货币观点，社融和M2分别反映了金融机构资产负债表的资产方和负债方，作为一个硬币的两个面，长期以来社融与M2增速非常接近，而从2016年10月份开始两者差异扩大。金融强监管、削减通道业务、去杠杆等因素，减少了资金在金融体系内部的空转，最早表现为M2增速的快速下行。随着去杠杆的推进，近期影响传递至实体经济融资，主要表现为表外融资的大幅萎缩，导致社融增速下降。

第三，预计四季度M2增速与社会融资规模相对平稳。由于金融行业杠杆率下降较快，金融领域将不是去杠杆的重点，预计M2增速在四季度将延续稳定趋势。考虑到前三季度地方政府专项债新增规模已达到1.24万亿元，离全年新增计划1.35万亿元相差无几，且目前剩余待置换债券不足3000亿元，两部分在四季度的空间都已不大。另外，在8月底，审计署开始对地方隐形债务开始摸底，预计年底前才能完成，明年才会出台针对地方债的相关政策。所以，整体来看，四季度社融规模会呈现稳中微降的态势。但需关注，由于去杠杆的大方向仍没有变化，明年中央对地方隐形债务和国企债务的处理力度加大，预计社融增速又将持续下降。

（作者单位：中国银行国际金融研究所）