吉药控股溢价并购 标的业绩或难保证

（原标题：吉药控股溢价并购 标的业绩或难保证）

时代周报记者 吴绵强 实习生 刘阳

曾受“神药”莎普爱思事件影响的长春普华制药股份有限公司（以下简称“普华制药”）拟在资本市场兑现价值。买主是吉林本地上市药企吉药控股（300108.SZ）。

日前，吉药控股宣布，拟耗资6.12亿元收购普华制药99.68%股份。这是其自2014年重组收购金宝药业后发起的又一项较大金额的重组预案。此次收购拟全部使用现金交易，无业绩补偿承诺，标的公司背后的46名股东可以全部毫无压力地套现走人。

公开资料显示，普华制药的前身长春三顺药业有限公司成立于1997年11月，早年系吉林省国资企业。其主营产品眼科用药在近年来的销售收入逐渐成为公司的业绩支撑。但受莎普爱思事件影响，国家药监局严格管控部分眼科药品的临床有效性试验以及产品广告宣传，普华制药的核心眼科产品亦在其中。

吉药控股原名双龙化工，于2010年创业板IPO，2014年通过“买买买”并购金宝药业后，一路进军中医药产业，逐步形成医药“工业、商业（含药品零售）、医养、研发和投资”等为主的大健康集团。

截至目前，吉药控股实际控制人为卢忠奎及黄克凤夫妇（持股25.06%），公司董事长兼总经理孙军持股18.30%。卢忠奎已将超过八成的股权质押，孙军将超过七成的股权质押，使得此次收购还面临重要股东股票质押风险。

时代周报记者向吉药制药发送采访提纲，试图了解此次收购在无业绩承诺的情况下，如何保证普华制药的业绩稳定，及若核心产品未完成或未通过一致性评价，对普华制药业绩产生哪些影响等问题。但截至记者发稿，未获任何回复。

原股东套现走人

10月9日，吉药控股披露修改后的重大资产购买预案称，拟以自有资金及银行并购贷款资金购买杨华等46位自然人持有的普华99.68%股份。经交易各方协商，普华制药99.68%股份交易作价暂定为6.18亿元。

据时代周报记者了解，与吉药控股类似，普华制药亦是一家集中成药、化学药品的研发、生产和销售于一体的制药企业，其主要盈利模式是依托核心产品复方熊胆滴眼液、苄达赖氨酸滴眼液等品种形成细分市场竞争优势，通过向医药商业公司、零售药店销售产品，实现自身盈利。

从2014–2018年，普华制药曾前后3次向证监会提交招股说明书，5年长途征战IPO，一路坎坷。

2014年9月，普华制药首次申报IPO，2017年2月未获证监会创业板发审委会议审核通过。3年后，公司又于2017年12月再次申报IPO，并最终在2018年6月终止IPO申请。

外界认为，普华制药终止IPO背后，或是受到“神药”莎普爱思“广告门”的波及。此次普华制药递交招股书之际，莎普爱思因虚假宣传遭到舆论的口诛笔伐，原CFDA不得不发文对相关滴眼液产品进行监管督促，普华制药的核心产品苄达赖氨酸滴眼液亦在其中。

在普华制药终止IPO申请3个月后，吉药控股对其抛出橄榄枝。

此次收购的是普华制药99.68%股份，而在交易预案披露的13天前，吉药控股及其子公司金宝药业就已购买了标的公司0.32%的股份。8月29日，金宝药业以11.60元/股的价格，收购4名股东持有的普华制药6.7万股股份。两天后，吉药控股以同样的价格，收购3名股东持有的普华制药10万股股份。普华制药99.68%的股权对应5326.54万股，据此次交易总价6.18亿元折算，刚好是11.60元/股。

据交易预案称，此次交易存在标的资产预估值增值较大的风险。普华制药100%权益按收益法预估价值为6.20亿元，较其净资产账面值增值3.90亿元，增值率170.02%。

交易预案还称，本次交易为现金收购，不涉及发行股份，不影响上市公司股权结构，“本次交易不会导致公司控制权的变化，不构成重组上市”。

时代周报记者注意到，这也是此次交易颇有争议的地方之一，普华制药46名股东可以全部套现走人，且不用承受任何业绩承诺对赌的压力。也就是说，不管未来普华制药的业绩如何，都与其原股东和管理层无关。

时代周报记者发现，普华制药控股股东、实际控制人及董事长杨华为最大赢家。此次交易，其转让的1960.20万股（占总股本36.69%）获得交易对价2.27亿元。

现年55岁的杨华，曾在某工程设计局以及国企工作。2004年2月，为解决普华制药生产经营资金严重不足的问题，杨华以自有资金向其支付出资款1000万元，继而持股27.25%，并成为该公司董事。此后因大股东解除代持等原因，2010年8月，杨华持有公司36.69%的股权至今。

据交易预案，此次交易款项将分两期进行支付。第一期正式的购买资产协议生效之日起10个工作日内，吉药控股向交易对方支付3.15亿元；第二期的股份转让款为3.03亿元，支付时间在今年12月31日之前。

对于未安排业绩补偿承诺的原因，吉药控股称，此次交易是各方协商确定，且符合《重组管理办法》的规定，虽然本次交易具有较高业务协同效应，且标的公司经营业绩总体稳定，并已采取措施应对苄达赖氨酸滴眼液销售下滑等风险因素。

标的或存业绩下滑隐忧

虽然吉药控股在交易预案中披露标的公司业绩稳定，且已采取措施应对核心产品销售下滑的风险，但是普华制药的业绩压力早在2018年上半年就已显现。同时，在国家药监局对眼科药物日趋严格的管控下，未来标的公司业绩仍不乐观。

作为莎普爱思之外的国内另一家眼科用药巨头，普华制药及其下属子公司的主要产品涉及眼科、皮肤科、肌肉骨骼系统及心脑血管等领域。

通过将普华制药并购至上市体系中，吉药控股希望提高自身在中成药、化学药等领域的竞争优势，并将其产品种类拓展至眼科等领域，从而进一步优化公司业务产品组合。

不过，从普华制药的经营数据来看，报告期内，公司净利润增速放缓。2016年、2017年和2018年上半年，公司营收分别为1.66亿元、2.08亿元和1.07亿元；而净利润分别为4784.51万元、4913.16万元和2259.58万元。

交易预案称，2017年度，普华制药的营收和归母净利润总比分别增长24.73%和1.82%，虽然营收增长较快，但净利润的增长幅度明显较小，“主要系由于当期销售费用和管理费用出现一定上升”。

此外，据时代周报记者观察，报告期内，普华制药的期间费用明细（销售费用、管理费用、研发费用和财务费用）逐年增加，合计分别为6692.70万元、9230.68万元和5379.55万元，分别占同期营收的比重为40.21%、44.47%和50.39%，这些费用的增长进一步侵蚀了公司净利润。

分细则来看，销售费用的增长幅度较大，且占营收的比重最高。2016年度、2017年度和2018年1-6月，公司的销售费用分别为3436.62万元、5661.55万元和3740.90万元，分别占同期营收的比例为20.65%、27.27%和35.04%。

同期，普华制药的管理费用分别为2316.45万元、2633.01万元和1218.21万元；财务费用分别为49.15万元、102.18万元和48.59万元。

对此，普华制药表示，2017年度，销售费用同比上升64.74%，主要原因是当期标的公司结合医药行业发展的变化和自身发展的实际情况，加大市场投入，主动提高了销售费用预算比例。

2018年1–6月，公司销售费用的结构发生了一定的变化，主要体现在于广告宣传费用金额减少，而会议费大幅上升，“主要原因系普华销售费用实行预算制管理，受莎普爱思事件影响，对开展广告宣传更加谨慎，2018年初标的公司制定预算时下调了广告费比例，加大会议方式推广的力度”。

同样受莎普爱思事件影响的还有普华制药的核心产品苄达赖氨酸滴眼液。2017年12月，原CFDA发布关于苄达赖氨酸滴眼液的监管函称，鉴于医务界部分医生对苄达赖氨酸滴眼液疗效提出质疑，要求河北、吉林、浙江、湖北、广东等地食药监局，按照国家《药品管理法》及仿制药质量和疗效一致性评价的有关规定，督促行政区域内苄达赖氨酸滴眼液生产企业尽快启动临床有效性试验，并于3年内将评价结果报原CFDA药品审评中心。

同时，为防止误导消费者，该药品批准广告应严格按照说明书适应症中规定的文字表述，不得有超出说明书适应症的文字内容。

据普华制药披露，2018年1-6月，公司苄达赖氨酸滴眼液销售收入同比下滑31.61%。普华制药经营业绩最核心的支柱，恰是来自眼科药物的销售收入。据时代周报记者统计，近年来，普华制药的眼科用药复方熊胆滴眼液、苄达赖氨酸滴眼液和近视乐眼药水，三者的营收占据公司总营收的近五成。

交易预案披露，2016年、2017年以及2018年上半年，苄达赖氨酸滴眼液的营收分别为3668.59万元、4124.12万元和1214.55万元，分别占当期总营收的比例为22.04%、19.87%和11.38%。

外界担忧的是，如果未完成或未通过一致性评价，或将对普华制药的业绩产生影响。

对此，普华制药称，公司正根据国家药监局的有关要求，积极推进苄达赖氨酸滴眼液有效性评价相关工作，“目前未收到药监部门要求暂停苄达赖氨酸滴眼液产品生产的通知，苄达赖氨酸滴眼液产品亦未出现停产的情形”。