（原标题：【国君策略周报】秋收冬藏）
国庆期间全球市场普跌，核心在于走强的美元指数与多边化的贸易格局。定向降准之后，金融周期错配压力逐步凸显，秋收冬藏，配置重点仍在“制造业中的TMT”。
摘要
国庆期间海外市场普跌，原因几何？国庆期间，全球市场普遍下跌，究其背后，我们认为核心的原因在于两点：1）不断走强的美元指数。在10月3日美联储主席鲍威尔讲话之后，根据点阵图，2018年仍有1次加息，2019年有3次加息，美元指数的持续走高叠加美国国债利率的持续上升使得全球汇率均出现较为明显的贬值。2）贸易摩擦加剧的担忧。一方面，9月30日国务院关税税则委员会称自2018年11月1日起降低部分商品的最惠国税率；另一方面，9月30日美国和加拿大就新北美自由贸易协定框架达成协议。贸易格局走向多边化。我们认为，不断走强的美国金融、贸易格局使得全球陷入美国漩涡，席卷之下，中国将受到更为凸显的金融周期、经济周期的错配影响。
再次降准后金融周期错配凸显，中国进入利率、汇率两难攻坚期。9月底香港跟随加息，且在10月3日美联储主席鲍威尔讲话后人民币对美元一时再次触及6.90，中美利差收窄至38个BP。两相对比，美国的加息是基本面强劲带来的“指示器”性质的主动加息，释放的是美国经济基本面向好的强烈信号，然而香港、阿根廷等主体的加息是身不由己的被动加息。美国加息进程至今已近3年，各类发达市场、新兴市场悉数受其影响被动加息，而中国的金融周期错配更为凸显。10月7日央行下调部分金融机构存款准备金率1%。我们认为，不论中国加息还是降准，我们都面临着利率与汇率的两难，对应企业融资投资链条与出口的两难。在此之下，中美利差倒挂时代或将再度到来。
海外贸易格局生变，国内“金九”效应不及预期。海外方面，新版美墨加三国的协议落地，市场对于贸易战后续的格局担忧加剧。但是从中国关系上来看，中期选举期间特朗普政府更多从言语进行施压而难在行动上落实，短期贸易摩擦仍在谈判平台期中。国内方面，9月中国官方制造业PMI为50.8、前值51.3，财新制造业PMI为50、前值50.6，且均不及预期。高频数据中，高炉开工率稳步在68%略优于8月但不及7月，发电耗煤量不及8月，整体来看9月的工业数据不及预期，“金九”效应弱将引发市场对我国经济增长情况的担忧，而此时降准是对稳经济预期的再次验证。
秋收冬藏，重点仍在“制造业中的TMT”。我们认为，美国加息进程仍较为坚决，“美国漩涡”席卷下，我国后续将经历利率和汇率的两难情形，秋过将入冬。板块上看，定向将准缓解信用压力叠加中美贸易战进入谈判平台期，风险偏好阶段性修复的过程之中，“制造业中的TMT”（计算机/军工/电子/通信）更为受益。从政策层面来看，以信息消费三年行动计划为代表的相关政策利好预计将会陆续释放，将为相关行情板块的展开提供催化。对于周期板块而言，政策力度、经济反应程度和持续性均存在着较大不确定性，“金九”不及预期将对周期行情造成较大压力。而消费板块，正走在外资配置力量与基本面恶化的交界，谨慎对待仍是上策。
正文
1. 秋收冬藏
国庆期间海外市场普跌，原因几何？国庆期间，全球市场普遍下跌，恒生指数下跌4.94%、韩国综指下跌3.06%、德国DAX下跌2.57%、富时100下跌2.29%。究其背后，我们认为核心的原因在于两点：1）不断走强的美元指数。在10月3日美联储主席鲍威尔讲话之后，根据点阵图，2018年仍有1次加息，2019年有3次加息，美元指数的持续走高叠加美国国债利率的持续上升使得全球汇率均出现较为明显的贬值。2）贸易摩擦加剧的担忧。一方面，9月30日国务院关税税则委员会称自2018年11月1日起降低部分商品的最惠国税率；另一方面，9月30日美国和加拿大就新北美自由贸易协定框架达成协议。贸易格局走向多边化。我们认为，不断走强的美国金融、贸易格局使得全球陷入美国漩涡，中国将受到更为凸显的金融周期、经济周期的错配影响。
再次降准后金融周期错配凸显，中国进入利率、汇率两难攻坚期。10月3日，美联储主席鲍威尔表示“现在的利率仍然是宽松的”、“我们可能会越过中性的位置，但我们现在距离中性的位置还有很长的距离”。在此之后，人民币对美元一时再次触及6.90，美债收益率一跃至3.23%，中美利差收窄至38个BP。受美元强势影响，9月27日香港金管局宣布上调贴现窗基本利率25个BP至2.50%。此后，汇丰银行、恒生银行、中银香港纷纷上调最优惠贷款利率。两相对比，美国的加息是基本面强劲带来的“指示器”性质的主动加息，释放的是美国经济基本面向好的强烈信号，然而香港、阿根廷等主体的加息是身不由己的被动加息。美国加息进程至今已近3年，各类发达市场、新兴市场悉数受其影响被动加息。只有中国的货币政策仍未受其明显影响。10月7日，央行下调部分金融机构存款准备金率1%，其中释放的4500亿元用于偿还MLF，剩余的7500亿元用于支持小微企业。我们认为，不论中国加息还是降准，我们都面临着利率与汇率的两难，对应的是企业融资投资链条与出口的两难。在此之下，中美利差倒挂时代或将再度到来。
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海外贸易格局生变，国内“金九”效应不及预期。海外方面，新版美墨加三国的协议落地，市场对于贸易战后续的格局担忧加剧。但是从中国关系上来看，中期选举期间特朗普政府更多从言语进行施压而难在行动上落实，短期贸易摩擦仍在谈判平台期中。国内方面，9月中国官方制造业PMI为50.8、前值51.3，财新制造业PMI为50、前值50.6，且均不及预期。高频数据中，高炉开工率稳步在68%略优于8月但不及7月，发电耗煤量不及8月，整体来看9月的工业数据不及预期，“金九”效应弱将引发市场对我国经济增长情况的担忧，而此时降准是对稳经济预期的再次验证。
秋收冬藏，重点关注计算机/ 电子/ 通信/ 军工行业。我们认为，美国加息进程仍较为坚决，“美国漩涡”席卷下，我国后续将经历利率和汇率的两难情形，秋过将入冬。板块上看，定向将准缓解信用压力叠加中美贸易战进入谈判平台期，风险偏好阶段性修复的过程之中，“制造业中的TMT”（计算机/军工/电子/通信）属于估值敏感型受益于风险偏好修复逻辑，交易结构良好，信用风险的缓解将为其提供较强反弹基础，从政策层面来看，以信息消费三年行动计划为代表的相关政策利好预计将会陆续释放，将为相关行情板块的展开提供催化。具体而言，从细分领域亮点来看，计算机在云计算（进入加速增长期）、电子在5G和半导体、通信在5G、军工在飞机。对于周期板块而言，政策力度、经济反应程度和持续性均存在着较大不确定性，“金九”不及预期将对周期行情造成较大压力。对于消费，微观交易结构差、宏观消费数据下滑、棚改货币化效应收缩使得投资者担忧情绪升温，短期抱团松散进程是否完成仍待观察。
2. 周度市场表现
3.??? 估值情况
本文来源：国泰君安
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