朱宁：比趋势更重要的是信心

朱宁/文

我们总结了3540家A股上市公司2018年半年报，在上半年29个中信证券行业分类中，数据显示，银行和非银金融业86家公司合计利润0.96万亿元，占比49.2%。

很长一段时间，有一种说法叫“如何让金融更好的服务于实体经济”。但这或许是个伪命题，金融一直都是在服务实体经济的，金融只是一个中介服务，资金为什么投到某些领域，很多时候并不是金融行业决定的。

这是因为，一方面是金融行业的改革有待推进。首先，金融是垄断的；第二，金融机构需要持牌发牌，有很强的准入门槛；第三，大的金融机构都享有国家的信用背书和信用担保，而实体经济国有的比例要低很多，这对于实体经济是非常不平均的资源的配置。

过去几年，国有企业市场份额和资源占有的比率都在明显上升，但是另一方面国有企业盈利能力却在持续的下降。其中很大的原因在于，国有企业享有国家的隐性担保，获得了宝贵的信用资质，在市场上取得了民营企业不具有的竞争的优势，而上市公司中盈利靠前的主要金融企业都是国有企业，主要的金融企业把自己的资源和信贷其实还是在给到国有企业，我认为这是我们现在面临的更核心的问题。

经济趋势与应对措施

中国经济近期走势比较平稳，经济增速在逐渐放缓，但是仍在比较健康的区域之内。

有三个值得关注的领域，第一，外贸出口领域，由于受到全球贸易环境变化的影响，贸易出口增速相对放缓，一方面是受国际环境影响，另一方面也是受中国人均收入水平提高，从而导致的劳动力成本上升影响。这是很自然的现象，整体宏观经济比较平稳，贸易有一定影响，但仍在正常范围内。

第二，金融领域，防范系统性金融风险、金融去杠杆取得了一定的阶段性成效，我们看到国家层面的债务水平相对比较稳定，金融机构业务原来的一些乱象，得到了相对的治理和整治，同时企业层面，尤其是国有企业的负债水平有所下降，这是比较可喜的。这段时间可能不少民营企业融资环境有所恶化，融资难、融资贵的问题进一步凸显，同时在一些金融科技领域、民间借贷领域，可能还有一些小的风险点的释放。

第三，整个中国的经济结构正在经历相对漫长持续的转型，从原来的主要依靠外贸出口，变为由内需推动；由原来的投资拉动，变为高质量增长。无论从企业层面、政府政策层面，还是居民家庭消费方式层面都发生了深刻的改变，当然，这是一个相对长期的方向，所以我们看到趋势是好的，但是整个转型还是比较漫长持续的过程，长期方向比较让人鼓舞，但是短期的挑战还是有的。

近来，确实有实体经济下行的趋势，可以从三个方面分析。第一，因为经济转型，有一些企业原来的市场或竞争力在丧失，这是一个比较自然的情况。

第二，可能和最近一段时间金融去杠杆，以及一些环保整治政策缺少协调有关。我觉得，确实有一些企业，尤其是民营企业受监管加强的冲击比较大，因此对传统业务造成较大影响。

第三，过去一段时间上游原材料价格上涨，往往是上游限产能的结果，这在短期内提升了上游企业的盈利能力，尤其是大型国有企业的盈利能力。但是从中长期来看，成本上涨逐渐向中下游传导，最终一定程度上挤压了中小民营企业的盈利能力和生存空间。再加上最近贸易摩擦的不断加剧，在外贸出口方面的压力也比较大。

实体经济近期表现出的趋势有这些原因和基础，但我觉得三个方面的改革应该可以比较好的化解或应对。

第一，财税改革，如果我们真的能够减税、放权，使之尽量落到实地，对于增强中小企业的活力有着非常大的推动和帮助。

第二，真正进一步深化金融改革，无论是市场化的改革还是直接融资的改革，让金融体系真正做到更好的服务于实体经济，让中小企业更好的得到金融机构的服务。

第三，我们能够看到，即使在比较严峻的情况下，我们还是有不少民营企业在自主研发、高端制造、产业升级等领域已经取得了一定的成绩，包括有些在人工智能、高端制造领域已经有了一些国际水平的企业。我觉得这有助于带动整个行业或产业的升级。

在高科技领域，我们的优势主要体现在三方面。首先，自主的技术研发方面有一定的比价优势，比如大疆、华为等的一些技术。其次，在大数据和人工智能方面，我觉得技术未必领先，但是我们有依托中国巨大的市场、人口基数的优势。基于大数据的人工智能、机器学习，对数据有很大的需要，中国的土壤和人口提供了很大的优势。

第三，中国比较成功的本土企业，未必是技术上的进步，它可能是商业模式上的进步，比如腾讯、阿里、美团等，可能技术还很难讲全球领先，但是它把技术与中国国情比较好的结合，形成非常好的商业模式，这个可能是中国企业优势比较明显的地方。再利用中国比较大的市场，就可以进行新的全球化，比如阿里、华为在全球的布局、投资，中国对于全球化的贡献可能很大程度上是通过民营企业实现的。

所以我觉得的确有挑战，但是我们也是有相应的应对方法的。

更重要的是信心

中国经济未来发展的机遇主要来自三方面。第一，走全球化道路，因为中国无论是体量，企业的产能，还是老百姓的消费需求，都呈现全球化的趋势。

第二，进一步深化国内市场改革。我们看到过去很长一段时间中国经济的成功都是通过市场化的改革，进一步的放权，进一步的释放市场的力量，比如上海世贸区的改造，一些行业的准入，高端服务业进一步开放，这是很大的红利。

第三，真正的减税，同时进一步激发中国逐渐壮大的中产阶级的消费能力，因为无论采取任何一条经济线路，最终实现向发达经济过度，大的经济必须依靠国内中产的需求，需求还是经济的一个长期有效的推动力。

这三方面目前存在一些挑战，但是我觉得目前存在挑战本身并不是很大的威胁，更重要的是我们如何面对危机。我们总说危机，有危才有机。

首先，要确实利用这次国际的贸易摩擦，以及国内的经济下行，要真正的下决心在短期放弃不切实际的经济增长目标，真正实现高质量发展，我们需要给高质量的发展做一个更准确的定义，同时各方面的政策要有效的协调，即避免推迟改革，同时也要避免改革的步伐太快或用力过猛，造成系统性的冲击。

大的方面来讲，仍然要坚持改革，同时不能因为短期面临一些挑战或是风险，就回避甚至倒退。

其次，形势确实不太好，可是比形势不好更让人担心的是信心的缺失。因此，我觉得保持政策的一致性，保持政策目标的清晰和保持政策有效性的衡量标准是至关重要的。特别是能够让民营企业能够对未来有比较稳定的信心。信心比黄金更重要，如何能够采取有效的措施，稳定和坚定大家对中国经济的信心，是很重要的。

我是研究行为金融的，曾经和罗伯特·席勒教授做了很多的研究，就是希望大家能够对经济产生相对客观的预期，不要盲目的用过去20、30年的经济增速来预测今后20、30年的经济增速。中国经济很难再回到年化增长率8%的程度。所以对今后经济增长，对今后资产价格上升幅度的预期要现实，不要产生不切实际的预期，也不要产生不负责任的投资。

同时也要回避盲目的悲观。短期确实有一定的挑战和压力，但是现在中国经济的规模、经济多元性和韧性，与10年前相比有了很大的改善。对企业家来说，还是要自己精益求精，把自己手头的工作做好，把手头的企业管理好。

（本报记者李思采访整理）

作者简介：朱宁系上海交通大学上海高级金融学院教授，在耶鲁大学攻读金融学博士时，导师是罗伯特·席勒，2013年，席勒因对资产价格实证分析方面的贡献获得诺贝尔经济学奖，他是行为经济学的开创者之一。而朱宁则被称作行为经济学的中国传承者，他认为行为经济学也许可以回答关于中国经济的问题。2016年，朱宁用中英双语出版了一本书《刚性泡沫》。书中朱宁提出，应该采用更加多元化、有包容性的经济发展目标。