吉药控股溢价4亿“迎娶”普华制药 财务承压

（原标题：吉药控股10亿狂购资金仅剩3.46亿 溢价4亿“迎娶”普华制药财务承压）

5年3次冲刺A股市场未能如愿，普华制药选择以卖身方式迂回闯关。

普华制药拟委身的是同在吉林的上市公司吉药控股（300108.SZ）。此次交易，普华制药99.68%股权出售价6.18亿元，增值约4亿元。

长江商报记者发现，普华制药是IPO的老熟人。早在2014年，公司就矢志不渝地向A股发起冲刺，至今年已经五载，遗憾的是，3次IPO均以失败告终。

IPO屡败或与普华制药自身盈利能力能否持续存在关联。普华制药采取以经销商为主的销售模式，但经销商极不稳定，每年数百家变动。更为要命的是，受莎普爱思“神药”事件冲击，公司主打产品之一的苄达赖氨酸滴眼液产品需要启动临床有效性试验，一旦未通过有效性评价，将对公司产生重大影响。

令人意外的是，普华制药的盈利能力存在变数，但在这次现金收购中，交易双方并未对并购标的普华制药的经营业绩作出约定。

于吉药控股自身而言，资金短缺正在暴露。近一年来，吉药控股先后对浙江亚利大胶囊等7家掀起并购，加上普华制药，合计耗资将达10亿元。而截至今年6月底，公司货币资金只有3.46亿元，存在较大资金缺口。

针对这一次备受质疑的收购，长江商报记者向吉药控股发去采访函，但截至发稿时止，尚未收到具体回复。

3次IPO告败，普华制药无奈曲线再闯关

闯关IPO似乎无望的普华制药选择了曲线上市。

9月12日晚间，停牌筹划重大资产重组已逾三个月的吉药控股披露此次重组的预案，公司拟采取现金支付方式收购普华制药99.68%股权，作价6.18亿元。交易完成后，加上子公司金宝药业此前持有普华制药0.32%股份，普华制药将成为吉药控股子公司。

长江商报记者发现，绕道重组被上市公司收购来曲线上市，恐怕是普华制药非常无奈的选择。

公开资料显示，普华制药由三九集团长春三顺药业于2001年6月28日整体变更设立的股份有限公司，法定代表人黄林青，注册资本5343.24万元，与吉药控股一样均为吉林省内企业。普华制药的控股股东和实际控人均为杨华，目前持有普华制药36.69%股权。

跟很多药企一样，普华制药早有上市梦。2014年10月，公司向证监会递交上市申请拟在创业板挂牌。2017年2月24日，证监会召开创业板发审会，普华制药出局。当时，发审委会议询问的主要问题涉及普华制药规范性、信息披露、财务会计等，包括公司存在业务员直接收取货款和客户以个人名义回款、以货款冲抵销售费用等多项财务不规范情形。

此次是普华制药IPO二次被否。但在被否10个月后，2017年底，普华制药又一次递交了上市申请。不过，在今年6月，公司的第三次IPO计划终止。

IPO计划终止，普华制药与吉药控股闪电实施重组。

此次重组，普华制药股东将其所持股权全部出售给吉药控股，包括控股股东、实控人杨华，全部是拿钱走人，这跟很多公司收购时采取股份支付有些不同，似乎意味着杨华等人有着较强的退出意愿。

此次收购，采取收益法评估，标的公司增值约4亿元，增值率为170.47%。

然而，在溢价1.7倍收购的情况下，包括杨华在内的普华制药的股东并未对普华制药的经营业绩作出承诺。

尽管如此，吉药控股仍对普华制药充满信心，其称，交易完成后，公司将获得医药制造资产，进一步完善公司在医药行业的产业布局，提升资产规模和盈利水平。

 标的公司盈利能力存较大变数

让人不解的无业绩承诺并购，标的公司持续盈利能力存变数，或将成为吉药控股盈利能力的拖累。

从近几年经营数据看，普华制药的经营业绩还算稳定。2014年至今年上半年，其实现的营业收入分别为1.09亿元、1.56亿元、1.66亿元、2.08亿元、0.96亿元。同期净利润为3539.12万元、3621.15万元、4577.01万元（交易预案数据为4734.49万元）、4899.98万元、2262.27万元。

对比发现，尽管营业收入和净利润增长较为缓慢，但胜在稳定持续。不过，从普华制药潜存风险看，能否持续还很难说。

根据普华制药2017年底披露的招股书，普华制药的销售模式为以经销商为主，报告期（2014年至2017年6月30日），对经销商的收入占比均在75%以上。高度依赖经销商模式的普华制药经销商极不稳定，2015年，普华制药新增经销商245家，停止合作经销商124家，变动369家。2016年，变动323家，年底达到1022家。从经销商规模来看，年销售金额在10万元以下的多达768家，占比75.15%。在两票制政策影响下，公司销售模式将发生改变，这将对公司的销售费用等产生系列影响。

备受关注的还有，公司正在遭受“神药”苄达赖氨酸滴眼液事件影响。普华制药主打产品为复方熊胆滴眼液和苄达赖氨酸滴眼液，2014年至2017年上半年，两款产品销售收入占公司当期营业收入的48.64%、41.69%、49.47%，46.49%，销售毛利占当期公司毛利的55.61%、53%、61.56%、57.79%。根据国家食药监总局通知，要求包括普华制药在内的苄达赖氨酸滴眼液生产企业尽快启动临床有效性试验，并于三年内报送评价结果。一旦有效性未通过，将对公司产生不利影响。

此外，普华制药子公司克胜药业还被曝产品不合格。去年11月17日，国家食药总局发布的39批次药品不合格的通告中，江苏普华克胜药业生产的批号为161004的利巴韦林滴眼液被检验出不合格。通告要求对不合格药品采取查封扣押等控制措施，要求企业暂停销售使用、召回产品，并进行整改。

还有普华制药在原材料采购上“躺枪”的。根据国家食药监总局通报，重庆全新祥盛生物制药未对所生产的枸橼酸铁铵所用原料铁的质量进行充分控制，导致其生产的枸橼酸铁铵中铬含量超标，普华制药因此中招。截至2016年6月底，普华制药共召回了复方肝浸膏糖浆26980瓶。

综上所述，普华制药未来持续盈利能力存在变数。针对吉药控股收购普华制药一事，交易所发出问询函，要求对包括普华制药存在经销商变动、与招股书披露数据不一致等事项作出答复。

经营现金流净流入0.29亿与净利润存差距

收购盈利能力存在变数的普华制药，将急剧加大吉药控股的财务压力。

吉药控股前身是双龙股份，原本致力于高分散白炭黑系列产品的生产，是国内定点生产国防化工用沉淀白炭黑的企业之一。2014年，公司通过发行股份及支付现金方式收购金宝药业97.713%股权，以此向医药领域转型。去年底，公司将剩余的股权也收入囊中。

2017年年报显示，公司主营业务营收构成中，医药行业和化工行业分别占72.41%、27.59%。按照吉药控股规划，主要业务将以医药大健康产业为核心，将逐步形成医药工业、医药商业、医药研发、医疗医养、医药产业投资等医药大健康产业集团。

为此，公司实施了系列并购扩张。去年以来，先后发起对海通制药100%股权、天强制药94.44%股权收购，不过，截至目前，对这两家公司的收购均已失败。即便如此，近一年来，公司仍然实施了对6家标的公司收购，其中，在终止收购天强制药之时，公司闪电收购了浙江亚利大胶丸有限公司100%股权，并完成增资，合计耗资2.6亿元。这一收购，标的溢价10倍。

长江商报记者发现，算上此次收购普华制药，近一年来，吉药控股投入收购的现金达9.73亿元。拿出约10亿元真金白银收购，对吉药控股而言，绝不是件易事。

财务数据显示，吉药控股的资金并不充足。半年报显示，截至今年6月30日，公司货币资金为3.46亿元，相较年初减少了约0.2亿元，上半年，经营现金流净流入0.29亿元，与0.75亿元的净利润存在较大差距。

此外，占用资金的应收账款和存货，截至今年6月底分别为5.98亿元、4.83亿元，二者合计占当期流动资产的67.73%。2015年以来，公司的应收账款周转率、存货周转率均呈现下滑趋势。

综合来看，现金流不足，应收账款和存货占比偏高，且二者周转速度放缓，资金回笼慢，这将加剧公司的财务压力。

此外，吉药控股实控人卢忠奎持有公司23.92%股权，其中19.34%处于质押状态，质押比为80.85%。