宋亮华：为何中国金融行业GDP占比较高

（原标题：为何中国金融行业GDP占比较高）

宋亮华（招商银行总行高级经理）

近年来中国金融业在GDP占比持续维持在8%左右，高于新世纪初前几年近4个百分点，也高于这几年美国、英国等金融强国1个百分点左右，更高于日本、德国等金融结构相似的经济体。现阶段中国无疑已成为全球金融大国，但众所周知金融发展水平其实并不高，离金融强国还有很长的路要走。金融行业的GDP占比为何如此之高，此问题需要正本清源，深入分析。

金融服务热潮的乱象对经济发展存在负面效应

无庸置疑，中国金融行业GDP增速高于国民经济增速，处于牌照垄断地位的金融行业平均利润率高于一般工商业，非金融行业特别是互联网企业兴起了从事或开办金融服务的热潮。但在产融结合的持续冲动中，市场利率并没有因金融服务新主体的加入而下降，中小企业特别是民营企业获得融资难的问题也没有得到有效缓解，通过调控释放的多数货币之水进入实体经济的传导机制常常被阻滞或阻断，相反多数从事金融服务的主体不同程度地加入了资金在金融体系空转的不良循环圈，即脱实向虚，甚至可以用自娱自乐来描述，特别是容易获得央行融资便利的大型金融机构，更乐于在同业间从事资金批发与零售游戏的套利交易。在创新表外业务的幌子下，在刚性兑付的幻觉中，资产管理、银行理财、同业交易存在杠杆过高、链条过长、关联过于复杂、结构无序镶嵌等乱象，非法集资屡禁不衰，P2P跑路和金融诈骗事件频发。

造成此类乱象的原因较多，如实体经济投资回报低于金融投资回报，社会上存在对多种融资渠道的需求，规避表内金融活动监管开展基于非利息收入的表外金融活动创新，新技术、新业态、新机构进入金融服务领域等。

从金融行业形成的GDP占比过高的角度看，40年来GDP有向金融行业密集的走向，国民经济产业结构存在发展不平衡的现象。但中国金融市场长期以间接融资为主和货币超发现象，利息支出和利息收入占比自然高于许多发达经济体，在特殊的金融结构和发展条件下，经济过度金融化一说又似是而非。

1.中国社会融资中债务性融资占比高，股权融资和其他直接融资占比低，其中债务性融资中又以银行信贷为主，利息收入自然在金融服务收入中占比较高。

2.非银行信贷融资如金融理财、资产管理存在链条长，中间环节多，创新的金融服务运行效率不高导致运营成本较高。

3.市场利率居高不下。债券形式的直接融资服务同样链条较长，难以较大降低总体成本。民间借贷、基于网络的直接融资的成本往往高于基础利率1倍以上，且许多筹资主体如缺少资金创业的民间主体、国企、政府融资平台、房地产业对利率敏感度不高。

金融肿胀的内在原因

从经济货币化的角度看，中国商品经济已发展到了新的历史高度，所需要的货币媒介屡屡创出历史峰值不足为奇，但M2/GDP超过3倍，在全球各经济体发展过程中并不常见，显然属于货币化过度，使得通胀预期长期存在，加之全社会投资热度持续高涨，货币进入实体经济的渠道又不很通畅，市场利率居高不下。

中国宏观经济杠杆过高，经济增长的债务依赖度或货币密集度高，与美国次贷危机后刺激性投资计划和没有管住货币总闸门有关。过去以GDP论政绩，国民经济增速调控重视刺激内需，中央与地方通过举债扩大基建投资拉动内需增长，典型的事例是4万亿刺激和地方配套的10万亿跟进投资，而社会投资往往又缺少硬性预算约束，在路径依赖的作用下，地方显性与隐性债务快速增长，政府部门的杠杆增长过快。国有企业往往享有更多的融资便利，占用社会大量信贷资源，债务资金使用效率总体不高，利息开支大造成盈利水平不高。由于房价周期性的持续上涨，居民的杠杆也持续增长，同时消耗大量的储蓄存款，造成银行信贷发放赖以依托的传统储蓄存款增速放缓成为新常态。金融部门特别是银行在此过程中，仅承担着货币投入或流动性的渠道作用，在资本约束和宏观谨慎监管下，其表内信贷的杠杆一直稳定在资本监管许可的倍数之内。为开发非利息收入来源、维持业绩增长，在监管部门的默认之下，往往规避资本约束在表外投融资领域进行“灰色”创新，这部分金融活动才是助推其他部门杠杆率上升的“元凶”。持续近十年的货币信用过度投放，企业和地方债务增长太快，导致在供给侧结构性改革前国民经济出现了结构性杠杆过高的问题，至今还有不少企业和地方政府的债务积重难返。

从经济证券化的角度看，中国股市总值/GDP不到0.8倍，近两年还存在下降的苗头。中国股权融资占社会融资比重不高，有些年份还周期性下降，特别需要关注的是上市企业分红现象不普遍，经济证券（股票）化明显严重不足甚至倒退。另一个需要特别关注的现象是债券市场打破了刚性兑付传统，不少企业债券到期无法兑付，地方债券或债务被逼展期。

社会各界都认识到发展多层次资本市场特别是股权融资的重要性，并投入了巨大的支持资源，但收效并不明显。这与整体诚信水平有待提升相关，引入信托契约机制可能是更有效的制度安排，同时应大力提高证券信息的披露透明度。

银行业目前财务成本压力大

银行信贷在融资结构中长期保持独大地位，银行业的营业收入也高于其他金融子行业，客观上存在银行业消耗和创造了过高的GDP比例的现象。如上所述这一现象与金融结构有关，也与金融牌照管制和金融对内对外开放水平相关。在所有上市公司中，上市银行的利润连续几年占到全部上市公司利润的50%左右。在进入世界500强的前120名左右的中国企业创造的盈利中，入榜银行盈利所占比重也在一半左右。

利率水平的高企，导致债务性融资者的利息负担居高不下。存款者、自主或委托投资者、金融部门和其他相关服务部门均参加了利息收入的分配。但纵观全球金融服务行业，中国金融机构特别是银行的利润率和投资回报率并不高，在企业粗放经营、经济粗放增长及以税费为主的营商环境下，借款者的资金使用效率有待较大提高。只批评作为放款者之一的银行，显然缺乏逻辑依据。

银行是一个合法通过资本杠杆经营金融风险的特殊服务行业，在法理上全球银行业的杠杆可高达12.5倍（按全球银行监管资本充足率为8%计算），这不包括不承担风险的表外资产负债业务部分，从而较好地履行作为资金的主要输血者肩负为经济主体提供债务融资服务的职责。

在经济持续探底的过程中，中国银行业正面临着新一轮的不良资产暴露的阶段。现在中国银行业在发展中国家处于较低的不良率，背后付出了巨大的财务性成本。当下，供给侧结构性改革的去杠杆任务取得了阶段性成果，金融业特别是银行业在结构性降杠杆和稳杠杆过程中，不宜再作为重点，相反中国股票市场和其他直接融资市场，应优先安排银行业的资本性融资和债务性融资服务，央行也应向谨慎经营的银行优先提供流动性支持，以便银行业更好发挥其资本杠杆作用，为实体经济提供稳定在10倍左右的表内信贷服务和自律的表外投融资服务。

解决金融业GDP占比过高的主要路径

一是敬畏金融，迭代解放思想。金融活动以风险管理为中心，以服务实体经济为宗旨，强调以安全性、流动性、盈利可持续性为原则，只有合格的经济主体才能从事金融服务。有必要严格金融立法和执法，治理、整顿、处罚金融乱象特别是违法行为。

二是扩大对内对外开放，创造充分竞争的市场环境。近2年来，中国已在这方面迈出了谨慎的步伐，成为全球关注的焦点之一。需要强调的是扩大对民间的开放，让民企享有国有企业和外资的同等待遇。

三是畅通货币政策传导机制，引导市场利率下行。低息环境有利于降低经济运行成本、助力中国跨过中等收入陷阱。需要确保再贷款工具、降低存款准备率能够将更多的货币信用投向实体经济部门。强化社会信用使用部门的预算约束，特别要提升地方融资平台、房地产、产能过剩企业的利率敏感度。

四是培育分红意识，加大股权融资市场建设。在红利水平能够向社会平均或正常投资回报率收敛的情境下，投资者对股权投资才有合理的动力。在债转股、混改和PPP中，应激励分红行为。

五是鼓励合规的金融创新，提升经济主体融资的获得感。采用负面清单监管金融创新，包括新产品、新工具、新服务、新机构、新业态、新模式，对可持续的普惠金融服务提供必要的财税支持。

六是改革企业经营体制机制，通过服务转型升级降低运营成本。除完善公司治理制度、强化履行社会责任外，增加金融科技投入，优化机器与员工组合配置，通过科技赋能提升金融低成本服务经济主体的能力。

七是监管能力要适配金融创新，前瞻性引导金融行为。中国已进入了金融强监管周期，应前瞻性地加强货币总闸门的管控，强化宏观审慎监管和行为功能监管的协同。

此外，中国应平衡好金融与财政的关系，协调好货币政策与财政政策的搭配，真正加大减税幅度，同时加强金融消费者教育，为经济主体提质增效创造低成本的营商环境。

综上所述，金融行业营收占GDP比例较高是中国当前金融结构、货币环境的必然现象。随着改革的进一步深化，开放迈出更大的步伐，货币更适度投放成为常态，通过优化金融结构、结构性降低一些部门的财务杠杆，将金融行业更多的利息收入转化为直接投资者的红利收入，持续优化利息收入和非利息收入的结构，金融业与其他产业，银行业与金融业之间的产值比例将更协调、发展水平会更平衡。