资管新规催生FOF、MOM投资组合模式变革

（原标题：资管新规催生投资组合模式变革 FOF、MOM背景下大类资产配置机遇在哪里？）

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随着资管新规执行通知以及理财细则面世， FOF（基金中的基金）、MOM（管理人中的管理人）将迎来多大的发展空间，FOF与MOM该如何实现多元化投资组合，成为金融机构净值化产品获取稳健回报的有效补充，备受业界关注。

7月28日，由南方财经全媒体集团指导、21世纪经济报道主办、浦发银行联合主办的“2018中国资产管理年会”在上海举行。在风口投资主题论坛中，围绕FOF和MOM背景下的大类资产配置，浦发银行资管部总经理助理孙俊、上海从容投资管理有限公司董事长吕俊、深圳前海新富资本管理集团董事长李先林、上海富善投资有限公司合伙人倪泾、前海矩阵资本管理（深圳）有限公司董事长兼首席投资官龙舫、北京华澳融信国际投资管理咨询有限公司CEO付怡、平安道远投资管理（上海）有限公司副总经理兼首席投资执行官张存相、中国光大控股有限公司董事总经理沈亦潜展开了一场精彩的头脑风暴。

组合运作模式大变革

孙俊指出，资管新规出台前后的最大区别，是组合运作模式发生变化，原先组合运作模式存在滚动发行特点，不存在资金到期与资金久期问题，但在资管新规出台后，银行将更多采取单产品，单账户、单托管的运行模式，其中一年期以内资产要获取较好收益的难度比较高，因此再以组合运作模式开展产品投资运作，实际上不具备条件。面对不同客户推荐不同的投资策略，如何在一定持有期内获取战胜市场平均水准的业绩表现，是银行理财产品投资运行模式面临的新挑战。过去两年银行在FOF、MOM投资领域积累了一些经验，目前银行理财正在加强发挥对宏观经济、资金面、行业的认知与理解优势，与私募、公募机构加强业务深入合作。

吕俊认为，FOF、MOM要战胜市场获得理想回报，必须尽可能降低每一个大类资产跟另一个大类资产的相关性。“建一个股票FOF，可能由成长型、价值型区分。股票FOF组合虽然在某些时刻产生一定效果，但更多时候无法逃避中国股市涨跌潮流，比如A股有时会千股跌停，股票FOF无法避开这种状况，因此FOF只有增加不同的资产类别。”因此，当前银行、保险的投资组合类别主要集中在股票、债券等类别，似乎有点狭窄，可以再扩大一点，把商品、外汇都引入进来，构成一个比较完整的组合。

李先林认为，其实FOF与MOM需要最大限度分散风险获取稳健收益，还可以将资产类别进一步分散，比如将非金融机构与金融机构不良资产、指数增强型量化投资、信贷资产证券化纳入其中。

“以不良资产为例，2015年下半年到2018年，我们在不良资产上配置了几十个亿，有些资产的回报率超过100%，甚至200%。特别是最近一段时间很多平台爆雷，少数信用债、利率债出现问题，很多企业走向破产重整阶段，但里面有不少是流动性不足的优质项目，呈现高收益低风险特点。”李先林表示。

倪泾指出，对FOF、MOM而言，低相关资产的配置同样是获得稳健回报的重要因素。目前，有一类CTA（期货投资基金）资产，与股票、债券等中低频投资组合的相关性较低，甚至在一些特殊时刻还表现出很强的负相关，因此CTA对低相关性资产诉求较高的FOF或MOM而言，是非常值得配置的一类资产。此外，考虑到A股指数已进入低估值区间，配置指数增强型量化投资资产，就中长期而言有机会跑赢指数同期涨幅。

FOF、MOM如何壮大？

龙舫表示，尽管FOF与MOM被不少资本视为下一个风口，但过去数年，国内FOF行业经历了大洗牌，过去三年至少有90%的FOF公司没有产品存续，要么消亡要么转型。因此随着资管新规出台，FOF机构要借机会发展壮大，需要在产品创新与管理创新方面多动脑筋。

“比如现在不少P2P企业出现兑付危机，但这并不意味着投资者的需求减弱，很多投资者仍希望能买到较银行理财产品同期收益高1-2个百分点的稳健收益型理财产品，那么FOF产品为何不能根据这些投资者的类固定收益需求，设计固定收益型FOF？为何不能绕开银行等营销渠道，直接向高净值合格投资者募资？这里面有很大的产品创新与管理创新空间。”龙舫表示。

付怡强调，某种意义而言，FOF、MOM并不是一个产品，而是一个交易结构。原先单一策略更容易获得收益和市场认可。但随着无风险高收益时代终结，交易结构开始转向多元化，通过配置不同类型资产分散风向获取稳健回报，是FOF、MOM兴起的原因之一。

付怡直言，在欧美国家，比如巴克莱模式、耶鲁模式等FOF机制占据市场80%份额；但在中国，FOF占比不到5%，因此配套措施的完善，对行业发展的推动作用不言而喻。此外，更重要的是投资者教育，以往他们习惯在单一策略或单一投资标的方面获得高额收益，但FOF、MOM所投资的标的组合未必能马上产生理想回报，需持续持有才能看到胜利曙光。

张存相表示，MOM与FOF作为组合投资管理模式，其市场生命力在于三个因素：一是风险管理能力，二是收益获取能力，三是风险收益能否实现稳定持续。

“投资者可以用以下几个问题来考量所投资的FOF或MOM是否靠谱，其资产配置策略到底靠什么赚钱，在哪一个资产类别赚钱？当市场变化时，投资组合调整的依据是否合理？”张存相直言，对FOF或MOM的投资，需要专业的组合管理技术，关键环节之一是学会选人、选产品，因为基金管理人的素质与能力、擅长的收益来源，决定了资金将面临的风险、收益和持续稳定性，将决定市场极端状况出现时资金是否足够安全。

沈亦潜则从海外FOF市场发展解读国内FOF产业发展的瓶颈。“过去三年，全球对冲基金的年化业绩接近6%，但FOF只有1.7%，很多人很好奇，FOF所选出的基金都是行业里最好的基金，理应跑赢整个行业，为何会收益落差那么大？”这背后，一方面是FOF在建立投资组合时，也可能出现策略差错或投资策略动态调整能力不强等问题，导致跑输市场；另一方面是FOF投资的个别资产类别出现较大跌幅，拖累了整个业绩下滑。

“我个人觉得FOF或MOM不是一个资产配置问题，更像是一个组合管理，帮助投资人挑选好的基金经理，以及控制投资子基金的风险。” 沈亦潜强调。