阚治东：证券“猛人”解码创投秘笈

网易财经 马莉、实习生杨晓青

对于曾是“上海滩证券三猛人”之一的阚治东，媒体并不陌生。他在2010年1月出版的自传《荣辱二十年——我的股市人生》，更是详解了自己在资本市场的风风雨雨。申银证券、陆家嘴事件、深创投、南方证券等几个关键词，勾勒出他在中国资本市场的前半生。他治下的申银证券，曾创造了中国证券市场多个“第一”，他本人也曾因涉嫌操纵证券交易价格罪入狱21天，之后收到不起诉决定书。

与“三猛人”中的另外两人——原上交所总经理尉文渊和原万国证券总裁管金生相比，高调复出做投资基金的阚治东显得更为“幸运”。毕竟，管金生因1995年的“3·27国债事件”从万国证券辞职，后被判处有期徒刑17年；尉文渊也在前述事件中因监管失察而辞职。

复出后的阚治东，带领东方汇富投出华锐风电（现“ST锐电”，601558）、顺风光电（现“顺风清洁能源”，01165）、汇冠股份（现“三盛教育”，300282）、我武生物（300357）、合纵科技（300477）等大批知名案例。截至2017年12月，东方汇富在全国培养了超过20支投资团队，先后设立了数10支基金，总管理规模近300亿人民币。

对于阚治东这个1952出生于上海，游走于深沪两地，熟悉中国资本市场的“老人”来说，很多规则、现象也许内里脉络相通，但时间也在悄悄带来变化。比如，如今当你用百度搜索关键词“陆家嘴事件”时，已经难觅当年那场震动中国资本市场的沪深之争，转而被一个桃色新闻代替。

踩雷乐视：希望贾跃亭能重新站起来

华锐风电是东方汇富最成功的案例之一。2011年1月13日，华锐风电90元的IPO天价曾创下A股纪录，尉文渊和阚治东等人掌管的PE，投资5年获得了超过500倍的高额回报。但随后华锐风电业绩、股价遭双杀，甚至一年内两次被证监会立案调查，也令尉、阚二人备受争议。

在华锐风电上获利颇丰的东方汇富，之后投出过不少企业。当然也踩过雷，比如昔日贾跃亭的乐视。

对于乐视，阚治东并不讳言。他告诉网易财经，对于乐视系，东方汇富系总计投资超过10亿元人民币，“乐视是由（东方汇富）下面两个团队投的，深圳团队投了乐视体育，上海有个团队投了乐视手机。”

公开资料显示，2015年5月13日，东方汇富跟投乐视体育A+轮融资，东方汇富投资及其关联方合计持股达6.34%。此后，东方汇富还跟投乐视体育B轮融资，并向乐视手机投资了8000万美元。

乐视饱受诟病的关联交易和各个板块间的资金借调，显然也被阚治东看在眼里。“乐视本身资本实力不强，通过募资、放大（杠杆和规模），而且做了一些承诺，最后导致各个板块牵连在一起。”他说，“从投资角度来说，这在以后是要引起注意的，不能一个板块出问题，一整片都倒下。”

但对于贾跃亭，阚治东表示，还是希望他能够走出困境。“首先他没趴下对吧，还在努力，有的人碰到问题可能自己就趴下了。”但他同时也同意，没有趴下的贾跃亭，现在也挺“奇怪”。

“如果贾跃亭能重新站起来，可能也会减轻乐视的压力，因为乐视网的股票质押率比较高，而爆仓又会带来一系列的问题。”他说。

具体到自己投资过的乐视手机和乐视体育项目，阚治东坦言，乐视败就败在这两块上，“乐视手机我们也用过，当时给团队很多人都在用，用了没多久大家就换掉了。因为手机本身就干不过华为。”

至于乐视体育，阚治东说，根据当初的设想，可以买断很多重大赛事，“但后来看到新的赛事就没钱买了。”他分析说，乐视体育花了大价钱买了很多版权，但在营销、宣传等方面没有跟上，“挣不到钱，那有什么用？”

乐视资金链等问题显现后，东方汇富也派出过团队去美国探访贾跃亭和他的造车团队。阚治东说，尽管下面有团队投资了乐视，但他们对贾跃亭本人其实接触不多、了解不够。“一定要花一段时间接触一个人，才能了解这个人是怎么样的。我很难判断贾跃亭到底是一个失败的企业家，还是本身就是带有诈骗性质的骗子，我无法做出结论。”他如是反思。

他说，既然东方汇富已经投资了乐视，相关的问题还在积极争取解决的过程中，所以“更希望贾跃亭能像一个失败的企业家，并重新站起来”。

投资逻辑：从“摘桃子”到考虑资金周期

从1997年6月因“负领导责任”被迫离开申银万国，到2002年6月受深圳市政府邀请出任南方证券总裁，此间阚治东还做过一件事，那就是出任深圳市创新科技投资有限公司副董事长兼总经理，并任深圳市创业投资同业公会会长。

深圳是阚治东做创投的起点。在他的自传里写道，又被称为风险投资的创业投资，在2010年已然是热门话题，“但在10年前（2000年左右），知道的人却很少，这是一个既陌生又神秘的行业。刚到深圳，我就听很多人说，中国真正懂创业投资的人只有5个。这5个人是谁，我到现在都不知道，但自己当时确实是不懂创业投资”。

尽管自认为当时不懂创投，但外界在总结阚治东这段经历中的投资风格时，常常会提到一个词——“摘桃子”。因为他投资的，往往是“只差一步”的项目，被质疑不是真正的风险投资。对此争议，阚治东在书里说，“这种选择项目的方法是最适合早年深圳创新投资公司初创期的情况，在深创投成长起来之后，这种方式也没有延续”。

在回忆深创投的经历时，阚治东举了一个动力电池的例子。这个在2000年初号称是世界顶端技术，一次充电能走400公里的动力电池项目，他却并不看好，“感觉不可能拥有这个技术”。但由于当年深圳两大主流报纸对该项目的强力宣传，他最终拗不过领导，将原定10亿元的投资额压缩到2亿元先投向该项目，“让它把厂房、土地等先做起来，干到某一阶段，再继续投。”离开深创投后，他曾碰到该项目的投资经理，被告知，当时的投资“连残渣都不剩”。

在阚治东的投资生涯中，还有几个明显的风格：首先是紧跟国家政策扶持的方向走，比如最开始投资的新能源领域；其次是似乎与地方政府保持着良好的互动，东方汇富旗下多只参投基金都有政府的影子。

比如由北投集团（广西壮族自治区人民政府出资的国有独资公司）发起，联合上海东方汇富公司、交银国际信托公司组建成立的广西北部湾创新发展投资基金管理有限公司于2016年1月正式揭牌成立。基金公司的目标是当年内力争管理2支以上的股权基金，管理规模不低于30亿元。

除了上海、安徽、广东等地，东方汇富还布局了青海、甘肃等欠发达地区。阚治东曾在过往采访中表示，他们更倾向于和政府，或者有政府背景的国有投资集团打交道，“甘肃兰白基金，我们是与兰州市和白银市政府合作的”。

在面对网易财经的时候，阚治东提到了投资中另一个重要的问题——投资周期。他说，一些项目从未来角度、研究角度来看没问题，但对于资金来说，一定要考虑资金周期，“现在5+2，7年就算很长的基金了，一个项目7年干不出名堂，人家不骂你吗？”

他坦言对于创投领域而言，一些项目确实有伟大的基因，但可能PE投资了五六年后反应过来，这个项目怎么不挣钱呢，就卖掉了。

他举例说，自己的团队很早就开始研究无人驾驶，但后来他建议“罢手吧，少研究”，因为无人驾驶的技术在今天已经不是问题，但关键在于交通法规的修改和配套。

“投资没有10年、20年，甚至30年见不了效的东西，不是今天股权投资基金该干的事儿。”他说。对于当下一些时髦的概念，他承认也许未来会有场景应用落地，但用今天的眼光看，“就是悬”。

资本市场创新：要在一定范围内给自主权

1987年的秋天，阚治东背着简单的行囊离开了家，前往日本进行为期一年的研修，他被指派到当时利润在日本行业中排名第14位的蓝泽证券株式会社去学习证券业。这也是阚治东证券生涯的起点。在那里，他亲历了1987年10月19日的“黑色星期一”，也真正认识和学习了股票、债券、清算交割程序、资产运作等知识。

回忆起早期在金融业的经历，阚治东告诉网易财经，“早年的（金融）创新是从基层干起来的。上面说反对，但也不极力反对，基本上都是各省市自己干的。现在我们的（金融）创新必须要有上面的认可。”

他本人，自然是金融创新的受益者。他参与发起设立了上海证券交易所，主承销了第一只A股、第一只B股，发行了第一张金融债券，设立了第一个证券交易柜台。“可转换债当时也是我们做的，后来人民银行反对，但最后还是同意了。”

阚治东认为，一个国家要全面创新，一个大型的资本市场，靠一两个人动脑子，和全体动脑子，最后的结果是不一样的。“大家都要有创新的意识和创新的工作，在一定范围里面给到一定的创新自主权，这还是有必要的。”

他分析说，某种程度上说，市场成熟了，监管也相对完善了。但可能也制约了一些人真正的创新意识，“创新不是想干坏事，创新也是想干事”。

他甚至表示，如果没有创新，中国的资本市场可能还会晚一二十年，股权投资行业的发展也会比现在慢。

谈及退市制度时，阚治东说自己的观点也许和主流意见不完全一致。相对于一个严格的退市制度，他更希望将业绩、股价表现不佳的企业降板。

“我们不能认为资本市场就是新品上项，买到的都是好的企业。”他以香港为例，讲了香港的仙股（跌到1港元以下的股票）生态，“香港市场有很多仙股的壳，这些壳也成为交易的资源。”

在他的理解里，严格的退市制度，有人认为是要把有限的资源让给优秀的企业。但如同香港的证券市场，有人专门投资蓝筹股，也有人专门投资仙股。“资本市场的初衷是让一家好的企业上市，但是上市后过一段时间公司就会分化，会出现精品、普通商品、甚至废品。”他说。

尽管阚治东表示自己上述观点可能会被“骂”，但他还是认为“为什么不能给亏损的企业一点机会？”在他看来，也许这些亏损的企业，可以降板，退到交易所里另设的一个板块中去，这能在一定程度上让企业更为平稳地转板退出，让投资者减少亏损。

他解释说，比如企业造假，投资者相对是无辜的，当下也有一些救济制度，比如索赔等。但在这些司法程序中，面对退市关停的企业，投资者很可能损失惨重。降板则可以是这些亏损企业的另一条出路。“A股市场也应该允许有仙股。当然最后企业负担不起上市费用了，主动摘牌，那就是它自己的事了，这是企业要向股东解释的问题。”他说。

在资本市场浸淫多年，阚治东表示，不同于美国和香港市场投资基本由经纪人完成，国内主要是听朋友和家人意见。他说，在中国股票市场，还是要称“中小投资者”，“不要说什么股民，这起码不是一个褒义词。”