投资决策中的美女衡量法

（原标题：投资决策中的美女衡量法）

【明远之道】

拿一个指标去死板地衡量投资机会，就好像拿一个指标来选择美女一样荒谬。

陈嘉禾

在乔治·索罗斯写了一大堆关于怎么理解市场的哲学理论以后，有人问索罗斯：“那么请问，你是依据什么来最终判断市场的时机呢？”索罗斯想了半天说：“我要是判断错了的话，我会背疼。直到我改变决策，我的背才会好起来。”

一句听起来好像是玩笑话的“背疼”，道出了投资的一个真谛，那就是综合感觉的重要性。尽管投资中有着成百上千的数据、林林总总的各种指标，但是最后起决定作用的却是一个综合的感觉。许多人喜欢执着于其中的一个、甚至几个指标，比如某个估值到多少、某个利润率到多少就一定怎样，就难免丧失投资的真谛，变成“一叶障目、不见泰山”了。

拿最简单的来说，有人喜欢看低估值，比如低市盈率、低市净率、高股息率。但是，低市盈率一定好吗？不一定，说不定这公司今年盈利高，只是因为有一笔不可持续的额外收入。低市净率一定好吗？说不定这公司只是因为有一堆没用的资产、甚至是会计减值处理不到位的账面资产，比如一大堆虚高的商誉和无形资产。高股息率够好了吧，分到手的真金白银哎，但是在香港市场，我们偶尔也能见到有公司因为业务前景黯淡，干脆把现金分光了事的，甚至有上市公司为了欺骗投资者、故意一边抬高分红一边融资的。这些，明摆着都不能算是好股票的标准。

有人又喜欢看公司的高成长性，仿佛成长性高就一定好、成长性差就一定糟糕。其实，有时候有的上市公司，业绩的成长性来自于会计政策的调整造成的一次性成长，有的成长性来自于没有利润的“赔本赚吆喝”，有的来自于海量的广告宣传，有的则来自于行业最近周期性好转的“一把梭”。而有的公司，尽管有质量优秀的可持续性成长，可是公司的估值又实在太贵，那么好公司也不一定等于好股票（看看美国科技股泡沫中一些公司的例子就知道）。

也有人喜欢看企业在行业中的垄断地位。的确，垄断地位往往意味着更深的企业护城河，但是能够让一家或者几家企业获得垄断地位的市场，常常是比较成熟的市场。而成熟的下一个阶段，通常就是衰退。随着技术的日新月异，成熟市场能够保持不走向衰退的并不太多。想想柯达所处在的胶片行业、传统能源行业，都是从成熟慢慢走向衰败的典型。在这种情况下，行业的垄断地位之外，往往孕育着更大的危机。

要是把讨论的范围扩大，甚至用任何标准来衡量股票都不可能万事大吉，因为这个世界上还有很多非股票类资产。美国的股票类著名投资者，也都常常对非股票类资产发表看法：彼得·林奇曾经成功地在1980年代的国债大熊市中赚了一大笔钱，而沃伦·巴菲特也曾经在2002年的垃圾债市场赚了不少钱。“（那时候）垃圾债的到期收益率有30%、35%、40%的，我们是把垃圾债当股票买。”他的助手查理·芒格这样描述当时的情况，“还没到12个月，垃圾债的收益率就降到了6%。在这12个月里，根本没什么大事发生，价格的变化真让人看不懂。”

那么，为什么又有许多人喜欢看死板的指标做投资呢？因为我们人类天生没有洞察全局的能力又渴望确定的感觉。所以，我们经常希望能抓住一些固定的标准，来掩盖我们在试图把握整个世界时所体验到的无能为力。君不见，有人觉得有钱就有了一切，结果为赚钱累坏身体。有人觉得有权就有了一切，结果为升官赔掉了自己的灵魂。有人觉得有了暴力就有了一切，结果暴力最终带来了法律的制裁。有人认为有了美貌就有了一切，结果美貌吸引来的却是好色的负心人。如此种种，千百年来，周而复始，层出不穷。

所以说，拿一个指标去死板地衡量投资机会，就好像拿一个指标来选择美女一样荒谬：你见过哪个选美大赛，是只衡量一个指标的？体重轻就是美吗？身材高就是美？还是学历高就是美？正确的衡量方法，就如在《世界是部金融史》一书中，在讨论何为世界强国时所说的那样：“评价强国，如同评价美女，虽然没有标准，但一眼望去你就知道。”好的投资，也没有一定的标准，但是在综合了各方面信息以后，加上充足的经验，那么当一眼望去时，你就应该知道。

（作者系信达证券首席策略分析师）