中国教育龙头好未来遭浑水做空 市值蒸发百亿元

（原标题：教育龙头好未来遭浑水做空 市值蒸发逾百亿元）

证券时报记者 罗曼

做空机构浑水再次将目标聚焦到中概股，这一次是中国教育龙头股好未来（原名“学而思”）。浑水70页的做空报告，直指好未来财务造假，美国当地时间6月13日，好未来盘中一度跌逾15%，最后报收41.11美元，跌9.95%，市值蒸发22.4亿美元（143亿元）。6月14日，好未来股价低开约3%。

Wind数据显示，好未来股价在过去3年时间里累计上涨549.86%。公司业绩表现也较为亮眼，4月26日，好未来公布第四财季报告，截至2018年2月28日，好未来净收入从上年同期的3.163亿美元增长到5.041亿美元，增幅达59.4%；经营利润从上年同期的4340万美元增长到本季的6690万美元，增幅为54.0%。

浑水称好未来财务造假

浑水针对好未来推出了长达70页的做空报告，直指好未来财务造假。报告开头大篇幅描述2010年-2011年中概股的黑暗时刻，称在此期间许多中概股因欺诈而倒闭，但这些上市公司并没有受到任何处罚，总之开头全为后文做铺垫，紧接着就从四个方面提出了对好未来财务造假的质疑：

第一，浑水称从2016年以来，好未来一直欺骗性的夸大其利润。

第二，预测在2016年至2018年财年期间，好未来的净利润至少被夸大了43.6%，称实际上被夸大的净利润可能远超估计。

第三，估计在2016-2018年财年期间，好未来的累计净利润率只有8.8%，但是披露数据却有12.4%。此外，预计2018财年好未来实际净利润率只有10.4%，但披露的数据为11.6%。

第四，浑水认为好未来的核心业务——培优业务财务作假已经存在，而且将会渗透到好未来的在线业务教育。

值得一提的是，此份报告中浑水虽然提出了诸多质疑，但并没有给出好未来的合理股价。浑水认为过去三年好未来一共虚增了21.6%的营业利润、39.8%的税前利润和43.6%的净利润。

针对这份做空报告，昨日好未来进行了回应，称报告中存在大量错误，无依据的猜测以及恶意解读，董事会与审核委员会将就指控进行评估，并考虑采取适当手段保护公司股东利益。

审计机构德勤躺枪

在财务报告审计方面，德勤的审计师躺枪。浑水在做空报告中指出，好未来的收入和资产在2011年IPO之后以每年40%以上的速度增长，但审计费用年均增长速度只有2.8%，好未来估计要饿死审计师。并认为，德勤（中国）在审计方面做得很不及格。总之，德勤的审计做得很差劲，估计跟报酬少有关。

而在6年前，同样是浑水，做空中国教育行业另一龙头股——新东方，并同样攻击德勤（中国）。

2012年7月，浑水公司发布报告，质疑新东方财务报告存在欺诈。受之影响，新东方股价一夜暴跌35.02%，累计下跌57.32%，市值缩水过半。套路还是那个套路，在指控新东方财务造假时，浑水的尽职报告也是长达90多页，并详细描述了浑水的调查过程。

当时，新东方教育集团董事长俞敏洪在微博中回应称，美国浑水公司是一家专门以做空中国股来牟利的公司，对新东方的指责是没有依据的。随后又陆续召开媒体发布会公开表态，重振信心。新东方回应浑水质疑之后，7月19日当天，新东方股票大涨17.89%，报收于每股11.2美元。

2012年10月18日，经过3个月的调查，经过美国证监会的审核，SEC认为新东方的VlE结构及下属学校收益可以进入合并财务报表。奥本海默基金分析师发表正面研究报告并将其目标价提升到25美元，受该报告影响，新东方股价开市大涨。

可以说，新东方成功击退浑水做空势力挽回局面。而至于浑水利用做空牟利，基岩资本副总裁岑赛铟在接受证券时报记者采访时表示，在收集完证据并形成唱空报告，其背后的对冲基金介入股票建立空头头寸，当唱空报告一发出，股价大跌，对冲基金便低价回购股票平仓，赚取差价。

至于好未来能否像新东方一样成功击退浑水，还是得拿实证说话，空口表态投资者并不买账。

岑赛铟表示，好未来股价未来走势的关键在于浑水所提到的财务造假是否真实，美国市场对于财务造假的容忍度很低，目前就看好未来如何反击。

港股教育板块略受影响

受浑水做空好未来影响，昨日港股教育板块出现不同程度的下跌，其中香港教育国际、中教控股跌幅较大，分别跌7.02%和5.12%。

中泰证券医药教育行业资深分析师施佳丽在接受证券时报记者采访时表示，可能市场信心有点受到影响，但是从教育股本身来看，不会受到影响，因为高校收入主要就是学费和住宿费，学费层面招生简章以及招生人数规划等都是公开透明的，学校的成本主要是在教师薪酬这块，但这个也很容易核实，所以财务作假可能性不高。

如果将区间涨跌幅拉长来看，今年以来港股教育板块走势强劲，其中中教控股涨幅超过125%，新高教集团涨幅也在98%，包括枫叶教育、宇华教育、民生教育涨幅都在30%以上，大幅跑赢恒生指数。

港股专家温天纳向记者表示，经历了教育行业“讲故事”的阶段后，教育投资已进入基本面阶段，港股教育股的强势表现主要得益于业绩基本面的支撑，估值也享受着稀缺性溢价以及更高的增长空间。

国信证券5月底曾发文称，民办教育行业发展逻辑清晰，供需不平衡长期利好行业领跑者；资产优质业绩靓丽，是资金避险情绪提升后的优先选择；随着越来越多的公司上市和排队IPO，港股教育板块已经形成，市场关注度进一步提升。在资本支持下加速扩张的教育公司跑马圈地进度加速，带来的高回报预期显著抬升板块估值。

截至目前，已经有10家教育企业在港交所递交了上市申请，而目前A股仅有五方教育申请IPO。事实上，在登陆A股的路上，除了华图教育外，精锐教育、亿童文教都折戟而归，目前A股的教育类个股大部分都是通过上市公司重组并购教育类资产而来。

对此，温天纳表示，内地教育机构难以实现在A股上市的可能，主要原因还是监管环境复杂，以及盈利方面的要求，还有VIE结构等。所以A股的教育股从成色来看，没有港股的纯，大都是通过并购整合登陆A股，往往伴随着比较大的商誉产生，从而导致业绩变脸，这也是为何A股教育类股票股价表现一般的原因。