存量时代的商业地产机遇：房企拓宽融资路径

（原标题：存量时代的商业地产机遇： 房企摸索新业务 拓宽融资路径）

本报记者 唐韶葵 上海报道

金融去杠杆环境下，房地产新的投资方式正在发酵，房企高比例债权融资的格局将被打破。随着城市功能变化带来存量市场的发展，房企开始更多借助非标融资介入存量优质资产包，扩大资产水平。

渤海汇金资管董事总经理李耀光指出，房地产融资环境今年不顺畅，明年会更加难做，如何融到钱是房企最关心的事，“市场上并购拿地已远超过招拍挂”。换言之，房企将不断拓宽融资渠道，房地产金融属性凸显。

海通证券一份研报指出，如果不考虑回售和还未发行的债券，AA以下及无评级的房企债到期规模最大的是在2019年达381亿元，其次是2018年达309亿元。

易居研究院智库中心研究总监严跃进指出，资金面收紧的概率和预期，会使房企加快节奏去获取融资。从并购角度，意味着新的市场机会，但新的风险也在涌现。房企融资成本上升与具体项目运营有关。私募基金介入房企项目，考验的正是运营能力，房企积极增加流动性也是很有必要的做法。当前房地产市场融资收紧不能简单理解为打压，而要理解为规范。换言之，正常的房地产供给侧结构性改革，依然会有融资支持。而收紧的表述，实际上更多是对违规资金的收紧。所以利空虽然有，但长远看有助于防范房企等的金融风险。

去杠杆下的融资创新

据前述人士分析，目前房企融资转向有三大类：做租赁业务、信托+私募基金、房企与机构成立并购基金。未来租赁市场的各环节都可以做资产证券化，将减轻相关企业的资金压力。例如，租赁房的物业，房租和装修等环节都可以通过类REITs架构进行融资。

2017年由于债券收益率上升太快，房企纷纷取消或推迟在债券市场的发债计划，房企融资有回流信托融资的迹象。房企通过“信托+私募基金”的模式，以一倍的资金放大了超过十倍的杠杆效应，进而有机会去并购项目，但这类融资风险也较高。值得一提的是，房企成立股权并购基金主要承担的是劣后级合伙人角色，其优势在于，如果对相关项目有足够信心，那么将部分收益兑付给优先级合伙人后，房企将可以享受较好的项目收益，也能够弥补融资方面的成本压力。

债权融资收紧的同时，城市存量资产亟待盘活，房企得以积极探索其他融资渠道。

如融创上海区域集团首次以投资基金形式介入存量商业地产市场，3月4日宣布联合NOVA发起成立存量投资基金，规模达200亿元人民币。业内人士指出，融创一边探索新的业务增长点，一边也在利用基金的方式融资。并且，资金通过这样的方式进入房地产也是趋势。

综合券商统计，目前市场上，有开发资质房企的资产证券化基本以发行CMBS产品为主，没有开发资质的房企基本以发类REITs过户型产品为主。类REITs可以帮助房企出表，降低资产负债率，提高市场估值。2017年，内地类REITs项目发行规模超过260亿元，较2016年的104亿元左右有大幅提升。

一个事实是，2017年国内发行了1.4万亿ABS产品，和不动产相关的三种资产证券化产品为类REITs、CMBS和其他地产证券化产品，主要通过银行间和交易所渠道流通。

李耀光认为，宏观调控导致了房地产行业基本上五年出现一个周期。过去三年，房地产80%是通过债权融资，导致行业杠杆率高企。他总结道，当前房企融资创新，将会出现以下趋势：权益类投资越来越多，债务类越来越少；凡是需要一行三会监管当局事前审批的产品会蓬勃发展；未来货币会逐渐宽松，但货币会流向调控领域。

具体而言，房企介入存量资产实现投融资并举，从物业持有方角度来看，REITs相当于资产或子公司的IPO；投资人角度，借助REITs可投资能产生稳定现金流的不动产。REITs若正式推行，也将解决城镇化带来的投资渠道缺失的问题。

存量商业地产机遇

3月9日举行的中国存量资产高峰论坛上，易居企业集团执行总裁、克而瑞总裁张燕指出，2017年房地产资产证券化发行继续攀升至近2000亿元，其中以存量资产为标的占比40%，发行总额接近2016年全年。资本进一步推高了存量市场热度。

李耀光进一步指出，房地产进入了金融时代，并购本身就是金融属性的。拿地已经不是房企最关注的重点，市场进入了盘活时代。在此背景下，一个金融企业看的就是现金流，现金流来自三个方面：运营、债务性融资、股权类融资。中国在存量投融资中，债务类融资占80%以上，特别是过去三年里，导致房地产为代表的各种不动产杠杆率高企，风险在积累，原因在于大量的存量不动产没有流动性。

存量资产运营、买卖、租赁和金融化，既需要专业的团队和能力，也需背后有资本循环平台作为支撑。2017年开始，房企介入存量资产的机会逐渐增加。FOG富尚资产集团董事长陈晓欧指出，房地产行业正进入新阶段，房企必须做到4件事，包括商业模式的升级转型、地产的金融属性凸现、资产证券化与资产管理、全球资产配置。

陈晓欧认为，房企与资管合作发行股权投资基金，一方面满足融资需求，另一方面也可分摊风险，因此这是未来房企做资产内部循环的必经之路。“开发+运营+金融”组合模式将成未来主流，即对地产资源、商业资源和资本资源进行高度整合，从而兼顾地产开发价值、商业运营价值等。

同一天，易居企业集团发布了资产投资工具平台——易楼，是由专业资产投资分析师作为第三方对交易资产进行客观评测的APP。