朱宁:发展资本市场不等于推动指数上涨

2017-12-18 12:53:56 来源: 网易财经 举报
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(原标题:朱宁:发展资本市场不等于推动指数上涨)

网易财经12月18日讯 2018网易经济学家年会今日在北京举行,本届论坛的主题是“新经济 新改革”,数十位中国财经领域的经济学家和顶级智囊齐聚论坛,讨论当前中国经济最为重要的热点议题。

清华大学国家金融研究院副院长朱宁在年会上表,国内的A股跟港股比,现在溢价不多了。但是,跟美国的股市或者在海外其他市场上市的同样公司相比,A股非常贵。这跟我们特定的投资者结构有关,也跟经济发展现状有关。但是,很大程度也是因为大家都意识到了证监会有一个很重要的职能,或者它的使命,就是要发展多层次资本市场。很多投资者把发展资本市场和推动指数上涨划了等号。结果就是很多投资者一旦听到4000点才是牛市新起点的时候,就把自己一生的积蓄在自己对股市没有了解的情况下都投入了股市。因为大家都认为这是政策层、监管者希望发生的股市,一旦市场发生什么情况,一定会有人替我兜底,一定有人帮我买单。

以下为现场实录:

主持人:感谢姚老师的精彩演讲,特别像给我们上课。听了您的课,可以修经济和历史的双学位。接下来有请清华大学国家金融研究院副院长朱宁先生做演讲。

朱宁:各位嘉宾,各位听众朋友,非常高兴有机会跟大家分享。

很多朋友知道我去年写了一本书《刚性泡沫》。我在切入主题之前,先给大家讲讲400多年前一颗郁金香的种子可以买什么。一颗郁金香的种子可以买阿姆斯特丹城中心的20栋联排别墅。现在上海城中心的20栋联排别墅是多少钱?这个泡沫是比比特币更大的泡沫,目前还没有看到第二。

直到泡沫崩盘之前,我们都不能说它是泡沫。我在耶鲁的导师总是经常讲一句话“人类总是低估技术进步对我们带来的挑战”。彼得·林奇曾经说“投资中最可怕的四个字是—这次不一样”。

你买了一个理财产品,信托公司在买的时候跟你说保证没问题,结果你亏钱了,怎么办?你有什么想法?有什么做法?最近上海松江的某个楼盘又出现了之前买房子的人,不管花了多少钱买的,开发商降价了。作为购房者,你怎么想?你怎么做?你在5000点的时候买的指数,后来跌到了3000点,你怎么想?你怎么做?

云南的泛亚,曾经我们说的P2P、互联网投资平台,投资者亏损了,大家会到证监会去讨说法。

购房者买了房子,不但没有赚到钱,开发商居然敢降价。怎么办呢?期房降价必须补偿,不给补偿,集体退房。开发商如果不退房呢?那就把你的售楼处砸成稀巴烂。

股市是最没有刚性兑付的时候,如果市场下跌,股票退市了,这不是简单的投资缺陷,这是交易所没有负到监管责任。

《刚性泡沫》刚刚出版的时候,大家会觉得这个话题有一点争议。但是,过去这18个月,尤其是去年10月份的政治局会议提出要防范资产泡沫、维护金融稳定、防范系统性金融风险。我们讨论更多的是怎么采取不同的政策化解刚性泡沫。我们已经认定了在某些特定的资产领域出现了泡沫,为什么会出现泡沫?泡沫是人类在经济历史上广泛存在的现象一颗郁金香的种子可以买20栋联排别墅。上市公司的股票可以涨120%。日本的房地产泡沫,商业地产一平米的房价可以卖到100万美金,直到15年以后只剩1万美金一平米。

为什么产生泡沫?是因为极度宽松的流动性,流动性宽松的情况下,发生什么样的价格下降和资产价格变化,我都不会担心。光有流动性还不行,还得有“新”,比如比特币。它可以是新的技术,比如蒸汽机。可以是新的产品,比如互联网。可以是新的概念,比如O2O。凡是不能用传统理念来解释的,泡沫都可以挑起大家投资的兴趣。缺乏经验的投资者,没见过这个东西,比特币怎么估值?不知道。送外卖的公司怎么估值?不知道。共享单车产生怎样的现金流?不知道。不知道在可以创造财富,因为不知道后面是可以无限放大的想象。

政府的支持,过去这20多年的所有泡沫,2008年金融危机,背后是格林斯潘的货币政策。他任美联储主席的时候有一个著名的说法“格林斯潘看低期权”,股市下跌,他就降息。只要他当主席,股市就一直上涨。很不幸,格老有一天是要下来的。2006年,他下来以后,市场发生了什么变化?

这之前,日本为什么出现股市和楼市的双泡沫?这跟日本中央银行大量进行流动性的释放、维护日本经济在80年代末期的霸主地位有着密不可分的关系。泡沫在经济发展史上的形成几乎是很难避免的现象,只不过是从一个国家到另外一个国家、从一种资产到另外一种资产。

在中国国内有比较特殊的情况就是担保。五道口金融学院的院长吴晓灵女士在一个论坛上讲到“如果不能打破刚性兑付,中国就没有金融,只有财政”。因为所有金融系统的投资者都认为赚的钱是我的,亏了的钱都有国家替我兜底。这是我想在书中跟大家分享的概念。

现在的很多经济现象,无论是国内的经济现象,还是全球的经济现象,美国股市一次又一次创历史新高,比特币在一年翻8-10倍,很大程度上都是因为投资人认为反正我只要借钱就好了,我借了钱去投资,赚了钱都是我的。亏了钱,最后都有政府兜底。这一点在西方社会还不被大家信任,直到2008年金融危机爆发,什么叫做量化宽松?央行发现经济不行了,必须得靠非常规手段往里打钱,让经济成长起来。既然央行这么印钱,我不借钱、不投资不就是傻瓜吗?在这种思考方式下就产生了很严重的资产泡沫形成的原因。

国内的A股,这段时间不贵了。跟港股比,现在溢价不多了。但是,跟美国的股市或者在海外其他市场上市的同样公司相比,A股非常贵。这跟我们特定的投资者结构有关,也跟经济发展现状有关。但是,很大程度也是因为大家都意识到了证监会有一个很重要的职能,或者它的使命,就是要发展多层次资本市场。很多投资者把发展资本市场和推动指数上涨划了等号。结果就是很多投资者一旦听到4000点才是牛市新起点的时候,就把自己一生的积蓄在自己对股市没有了解的情况下都投入了股市。因为大家都认为这是政策层、监管者希望发生的股市,一旦市场发生什么情况,一定会有人替我兜底,一定有人帮我买单。

争议和讨论更多的资产类别就是楼市,中国的房地产市场已经成为挑战全球经济学家更大的难题。任何传统的体系,我们的房地产价格都很难解释。大家可以说人口密度很大、进一步的城镇化、资本流动比较有限、投资渠道比较有限,各种各样的原因,但你仍然很难解释为什么这么高的估值水平可以长时间的持续下去。

投资者都在讲我们说的不是经济学和金融学,我们讲的是政治经济。为什么房价会上涨?是因为我们的土地供给有限。土地供给为什么有限?因为它跟土地财政有关。土地为什么有财政?是因为从1994年的分税制之后,地方政府的财权和事权是不统一的。只要地方政府要推动地方经济发展,房价看起来是很难下降的。

关于任何一个资产的价格上涨、下跌最重要的原因并不是它的基本面的价值,很简单的就是预期。为什么一颗郁金香种子买10栋联排别墅,还有人认为它可以买20栋别墅、30栋别墅。我知道这颗种子没有作用,但今后一定比现在更值钱。这叫做击鼓传花,经济学上叫自我实现的预期。大家为什么买?因为觉得价格会上涨。价格为什么上涨?因为买的人越来越多。买的人越来越多,价格进一步上涨。直到某一个特定的时点,预期突然因为一个特别随机的不可预见的信息发生了180度的改变,然后就见底。

我们现在不止在楼市、在股市,还有影子银行。人民银行推出了统一资产管理行业的监管标准,重要的想法就是打破刚性兑付。为什么买影子银行的产品?为什么买理财?为什么买信托产品和P2P产品?很多人都认为这些资产不但回报很高,而且是绝对安全的。虽然人人都说买产品的时候要签字,我知道它有风险,但每个人都觉得一旦真出了事,我一定到信托公司门前、我一定到银行门前,我一定到银监会门前讨说法,讨了说法,投资收益就回来了。

在我们的金融体系里,风险和收益不对称,收益都是我自己的,风险都推给别人,这种心态导致我们从企业到个人,再到地方政府,都有非常强烈的加杠杆、大量投资和进一步投机的心态。这对于国内面临的产能过剩问题、债务高筑问题、金融不稳定加剧的问题,都有不可推卸的责任。

我今天更想讲讲怎么化解这个问题。刚性泡沫是一个全球性的问题。怎么做呢?十九大报告提到了三个问题。

第一,我们的刚性思维是来自于过去30年,从官员到企业家、到居民家庭,都认为经济增长越快越好,我们采取更加激进的融资方式,利用更多的资金,把今后的时间都借到今天来。国内的老话“寅吃卯粮”,就是今天获得未来的现金流。我们的债务从五年前的160上涨到现在的260%,是因为地方政府和企业都有非常强烈的我今天借了钱,只要经济增长,即使还不了,我的还款压力也会降低。十九大提出的是要长期的注意经济增长的质量,这会逐渐化解大家认为的借钱就有道理、今后一定能还得上的想法。这是对于今后发展速度模式和预期的逐渐调整。

第二,货币增长速度,现在要逐渐下降,但是,每年仍然有10%的增长速度,过七年,流动性仍然要再翻一番,更不要说了M2是美国的1.5倍,很快就要到2倍。这么多的资产,钱用的越多,资产价格只能越来越高,来吸附流动性的创造。最核心的是跟人民银行推出的统一监管指导意见相关,逐渐退出对于投资收益的担保。在某些投资领域,要让有些投资者面临损失,还可能面临很大的损失。只有在这种情况下才能逐渐扭转投资者的预期。

大家最近听了比较多关于房地产长效发展机制的形成。我个人理解真的建立长效发展机制,让购房者和居民家庭认识到房子是用来住的,而不是用来炒的。现在大家还是排着队开房子,还是认为买到就是赚到。我们通过行政手段,把房价摁住了。哪天限购一打开,房价还是爆发式的增长。从这个意义上来讲,下一个阶段的任何改革措施都是逐渐退出刚性兑付,让市场真正更好的配置资源,让投资者理性看待收益和风险之间的关系。让中国的经济增长模式和金融体系回到可持续的发展轨道上。

谢谢大家!

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席文超 本文来源:网易财经 责任编辑:席文超_NF5495
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